บล.เมย์แบงก์ กิมเอ็ง :
ผลประกอบการ 2Q64 โตเด่น
IVL รายงาน NPAT หลัก 2Q64 ที่ 6.6 พันล้านบาท (72% QoQ 134% YoY) ดีกว่าตลาดคาด 11% และประมาณการของเรา 13% ขณะที่ EBITDA หลักเพิ่มขึ้นเป็น 477 ล้านเหรียญสหรัฐ (30% QoQ, 60% YoY นำโดยกลุ่มธุรกิจ PET และ IOD เมื่อเทียบเป็นรายไตรมาสแล้ว PET มี EBITDA เพิ่มขึ้น 22% เป็น 319 ล้านเหรียญสหรัฐ (สเปรดเพิ่มขึ้น 25%) IOD เพิ่มขึ้น 182% (สเปรดเพิ่มขึ้น 156% ปริมาณเพิ่มขึ้น 20%)
กลุ่มไฟเบอร์ลดลง 10% (ปริมาณลดลง 20% จากโควิด-19 ระลอกใหม่ในเอเชีย) ปริมาณ 2Q64 ทรงตัวที่ 3.6MT Core ROCE เพิ่มขึ้นเป็น 13% เทียบกับ 9% ในไตรมาส 1/64 อัตราส่วน D/E สุทธิทรงตัวที่ 1.27 เท่า เนื่องจากกระแสเงินสดแตะ 60 ล้านเหรียญสหรัฐ หลังจากใช้จ่ายเชิงกลยุทธ์ 281 ล้านเหรียญสหรัฐ (ปัจจัยหนุนเปลี่ยน + Texas rPET M&A)
บูรณาการธุรกิจ + ห่วงโซ่อุปทานระดับภูมิภาคมาแรง
IVL ทำกำไรได้อย่างยอดเยี่ยมในกลุ่มธุรกิจ PET ดีกว่าตลาดคาด แม้ว่าสเปรด Integrated PET ในเอเชียจะลดลง 4% QoQ เนื่องจาก
1) ซีกโลกตะวันตกคิดเป็น 70% ของธุรกิจ PET ของ IVL
2) ปัญหาขาดแคลนตู้คอนเทนเนอร์ทำให้อัตราค่าขนส่งเพิ่มขึ้น 4 เท่า ส่งผลให้ราคานำเข้าเพิ่มขึ้น
3) IVL ได้อานิสงส์จากการขาดแคลนวัตถุดิบในฝั่งตะวันตก (PTA, Acetic acid) เนื่องจากรูปแบบธุรกิจแบบบูรณาการและวัตถุดิบที่หาได้ในประเทศซึ่งคู่แข่งไม่สามารถเข้าถึงได้ โดย Core EBITDA ของพอร์ตประเทศตะวันตก (รวม 70%) เพิ่มขึ้น 50% เทียบกับ 15% ในเอเชีย IVL หวังว่าจะปรับปรุงราคาตามสัญญา (เจรจาใหม่ในปี 2565 กับลูกค้าในตะวันตก) โดยสามารถคงความน่าเชื่อถือด้านอุปทานได้ แม้จะหยุดชะงักในปี 2563/64 เราจะเห็นความชัดเจนในการเจรจามากขึ้นในไตรมาส 3/64
ดีล Oxiteno เป็นไปได้สูง
ผู้บริหารมั่นใจในข้อตกลงกับ Oxiteno โดยคาดอัตราส่วน D/E สุทธิจะสูงสุดที่ 1.5 เท่า (2x พันธสัญญา) และเชื่อมั่นในแนวโน้มรายได้ในปี 65 เราคงมุมมองเชิงบวก (การเติบโตในระยะยาว มีเสถียรภาพ อัตรากำไรสูง) และการเข้าซื้อกิจการที่น่าดึงดูดใจ (7-9 เท่า) อย่างไรก็ตาม เราตระหนักดีว่าความเสี่ยงและความไม่แน่นอนเกี่ยวกับโควิด-19 และความผันผวนยังคงมีอยู่ แม้ว่าจะมีการเร่งฉีดวัคซีนอยู่ก็ตาม
กรณีที่เลวร้ายที่สุด ภาระหนี้อาจยังคงเพิ่มสูงขึ้นไปอีกนาน กดดันความสามารถในการทำกำไร โดยในช่วง 2 ปีที่ผ่านมา กลุ่มธุรกิจสารลดแรงตึงผิวแบบบูรณาการและ PO มีความยืดหยุ่นและมีเสถียรภาพ (ปริมาณและส่วนต่าง) ซึ่งคิดเป็นประมาณ 15% ของ EBITDA หากเรารวม Oxiteno ซึ่งคิดเป็น 27% ของพอร์ตโฟลิโอก็จะมีเสถียรภาพสูง
ดาวน์ไซด์เรื่องมูลค่าต่ำ กำไรครึ่งปีหลังดี
EBITDA หลักในครึ่งปีแรกคิดเป็น 54% ของประมาณการปี 64 ของเรา ราคาปัจจุบันสะท้อน EV/EBITDA ที่ 9 เท่า ต่ำกว่าค่าเฉลี่ยในอดีตที่ 9.6 เท่า ภาพรวมมหภาคยังคงเป็นบวกจากมาตรการกระตุ้นจากรัฐบาล การฟื้นตัวของเศรษฐกิจในฝั่งตะวันตก (คาดเอเชียด้วย) และราคาน้ำมันดิบที่ปรับตัวสูงขึ้น กำไรครึ่งปีหลังจะแข็งแกร่งเท่ากับหรือดีกว่าครึ่งปีแรก 64
ผู้บริหารคาดว่าปริมาณจะเพิ่มขึ้น 7-9% HoH อัตรากำไรขั้นต้นของ PET ทางซีกตะวันตกคาดจะอ่อนแอ (ข้อจำกัดด้านการขนส่งที่ผ่อนคลาย) จะถูกชดเชยด้วย IOD ที่แข็งแกร่งขึ้นและการฟื้นตัวของปริมาณในภูมิภาคเอเชีย (Fiber+PET) IVL จะได้รับประโยชน์จากการเริ่มดำเนินงานของ Lake Charles Cracker อีกครั้งในเดือนสิงหาคม ผู้บริหารประเมินว่าแคร็กเกอร์ออฟไลน์มีค่าใช้จ่าย 90 ล้านเหรียญสหรัฐใน EBITDA (1H64) คงแนะนำ ซื้อ ราคาเป้าหมายที่ 56 บาท (EV/EBITDA ปี 64 ที่ 10.5 เท่า)
