บล.เคจีไอ (ประเทศไทย):
Siam Makro ถูกกระทบในระยะสั้น แต่จะได้ผลดีในระยะยาว
Event
อัพเดทแนวโน้มบริษัท, ประมาณการ 3Q64, ปรับราคาเป้าหมายและคำแนะนำ
Impact
การทำธุรกรรมโอนธุรกิจทั้งหมด (entire business transfer : EBT) ของ C.P. Retail Holding (CPRH) อาจส่งผลดีในระยะยาว แม้จะถูกกระทบในระยะสั้น ตามที่ระบุเอาไว้ในบทวิเคราะห์ฉบับล่าสุดของ MAKRO เรื่อง “การโอนธุรกิจท้ังหมดของ C.P. Retail Holding” ซึ่งเผยแพร่เมื่อวันที่ 1 กันยายน 2564 ธุรกรรมน้ีอาจจะทำให้ราคาหุ้นเกิด dilutionในระยะสั้นถึงกลาง ในช่วงท่ีมีการถ่ายโอนธุรกิจระหว่างกันของ MAKRO และ Lotus’s ซึ่งตามผลการศึกษาของเรา ธุรกรรมน้ีจะก่อให้เกิด dilution กับผู้ถือหุ้นของ MAKRO~14% ในปี 2565 ก่อนที่จะทำให้มูลค่าหุ้นเพิ่มขึ้นจากธุรกรรมน้ี 3% ในปี 2567 ภายใต้สมมุติฐานว่ากำไรของ Lotus’s จะฟื้นตัวข้ึน เป็น 7.4 พันล้านบาท (เกือบเท่าระดับก่อน COVID-19 ระบาดในปี 2562 ท่ี 8.3 พันล้านบาท) และจะโตถึง 43% ในปี 2566 และโตอีก 13% ในปี 2567 เราคาดว่าธุรกรรมน้ีจะเริ่มส่งผลดีให้เห็นตั้งแต่ปี 2567 เป็นต้นไป
ประมาณการ 3Q64: ผลการดำเนินงานยังพอใช้ได้ แม้จะอยู่ในช่วง lockdown
เราคาดว่ากำไรสุทธิของ MAKRO ใน 3Q64 จะอยู่ที่ 1.7 พันล้านนบาท (+9%YoY, +31%QoQ) ซึ่งจะทำให้กำไรสุทธิในงวด 9M64 อยู่ที่ 4.7 พันล้านนบาท (+7%YoY) โดยเราคาดว่า SSSG ใน 3Q64 จะอยู่ที่ 0% (จาก 3.9% ใน 3Q63 และ 6.1% ใน 2Q64) ซึ่งส่วนหน่ึงเป็นเพราะผลกระทบจากมาตรการ lockdown ทำให้ SSSG ในงวด 9M64 อยู่ที่ 1.6% (เราใช้สมมติฐานปีน้ีที่ 2.5%) ในขณะที่คาดว่าอัตรากำไรขั้นต้นใน 3Q64 จะทรงตัว YoY อยู่ที่ 10.7% และคาดว่าสัดส่วน SG&A ต่อยอดขายจะอยู่ที่ 8.6% (จาก 8.7% ใน 3Q63 และ 8.5% ใน 2Q64) จากการคุมต้นทุน และไม่มีการขยายกิจการในต่างประเทศ โดย MAKRO อาจจะไม่เปิดสาขาใหม่เพิ่มทั้งในประเทศไทย และในต่างประเทศในไตรมาสน้ี ทำให้จำนวนสาขารวมอยู่เท่าเดิมที่ 145 สาขา (138 สาขาในประเทศไทย และอีก 7 สาขาในต่างประเทศ) ท้งนี้ กำไรสุทธิในงวด 9M64 จะคิดเป็น 68% ของประมาณการกำไรปีน้ีของเรา ในขณะท่ีไตรมาสที่สี่มักจะเป็นช่วง high season ดังนั้นเราจึงยังคงประมาณการกำไรปี 2564-65 เอาไว้เท่าเดิม โดยคาดว่ากำไรจะโตปีละ 6%
Valuation & action
เรากลับมาศึกษาหุ้น MAKRO โดยประเมินราคาเป้าหมายสิ้นปี 2565 ท่ี 54.00 บาท อิงจาก PER ที่ 35.0x (ค่าเฉลี่ยในอดีตของ MAKRO และ C.P. All (CPALL.BK/CPALL TB)* +1.0 S.D.) ถึงแม้เราจะให้ premium กับ PER เพื่อสะท้อนถึงแนวโน้มบวกในระยะยาวจากการเข้าซื้อ Lotus’s ไปแล้ว แต่ราคาปิดล่าสุดยังคงไม่เหลือ upside ถึงราคาเป้าหมายของเราอยู่ดี ในขณะเดียวกันยังมีความเสี่ยงในระยะสั้นจาก dilution อยู่ ดังนั้น เราจึงแนะนำ “ถือ”
Risks เศรษฐกิจชะลอตัวลง, ราคาสินค้าเกษตรลดลง, ขยายสาขาได้น้อยกว่าแผนที่กำหนดไว้, disruption ที่เกิด จากเทคโนโลยีใหม่, ความเสี่ยงด้านกฎเกณฑ์ของทางการ และค่าใช้จ่ายในการดำเนินงานเพิ่มขึ้นจากการขยายกิจการในต่างประเทศ
