บล.เอเซีย พลัส:
ผ่านจุดต่ำ พร้อมทะยานฟื้นตัว
ผลกระทบของการ Lockdown และปิดบริการชั่วคราวศูนย์การค้าในพื้นที่สีแดงเข้มรวม 21 แห่ง ตั้งแต่ 12 ก.ค.-31 ส.ค. 2564 กระทบต่อรายได้ค่าเช่า และกดดันมาร์จิ้น หลังการประหยัดต่อขนาดในเรื่องต้นทุนลดลง ส่งผลให้กําไรปกติ 3Q64 ลดลงจาก 1.15 พันล้านบาทในงวดก่อน เหลือเพียง 126 ล้านบาท แม้ต่ำกว่าคาด แต่เช่ือว่าเป็นจุดต่ำสุดของปี
ปัจจัยบวกจากการคลาย Lockdown และเปิดประเทศ หนุนให้ปริมาณ Traffic ฟื้นตัวเร็วเป็น 70-75% เดือน ต.ค. และคาดสูงกว่า 80-90% เดือน พ.ย.- ธ.ค. 2564 รวมถึงทิศทางส่วนลดค่าเช่าคาดลดลงจากเฉลี่ย 56% ใน 3Q64 และการเปิดบริการ 2 ศูนย์การค้าใหม่ คาดหนุนกําไร 4Q64 ฟื้นตัวอย่างมีนัยฯ คงประมาณการ และแนะนําซื้อ FV ปี 2565 ที่ 69.00 บาท
ผลกระทบ Lockdown กดดันกําไร 3Q64 ต่ำสุดของปี
งวด 3Q64 กําไรสุทธิต่ำคาดอยู่ท่ี 229 ล้านบาท หากไม่รวมรายการพิเศษเป็นบวกสุทธิ 103 ล้านบาท (ประกอบด้วย รายได้จากการยกเว้นค่าเช่าโรงแรม Hilton พัทยา จากกอง CPNREIT รวม 59 ล้านบาท, รายการปรับปรุงหน้ีสินภายใต้สัญญาเช่าโครงการลําปาง เนื่องจากมีการซื้อท่ีดินระหว่างกัน 58 ล้านบาท, กําไรทางบัญชีจากอัตราแลกเปลี่ยน 58 ล้านบาท และภาษีเงินได้รอตัดบัญชีจากการโอนหุ้น CPNREIT ระหว่างกัน 125 ล้านบาท) พบว่ามีกําไรปกติ 126 ล้านบาท ลดลงอย่างมีนัยฯ เทียบกับ 1.15 พันล้านบาทใน 2Q64 จากผลกระทบของการระบาดของโควิด-19 จนนําไปสู่มาตรการ Lockdown โดยหนึ่งในน้ัน คือ ให้ปิดบริการชั่วคราวของธุรกิจศูนย์การค้าพื้นที่สีแดงเข้มท่ีมีทั้งหมด 21 แห่งจาก 33 แห่งในไทย ระหว่างวันท่ี 12 ก.ค. – 31 ส.ค. 2564 (เปิดเพียงแค่ Supermarket และร้านขายยา) ทําให้ต้องมีการยกเว้นค่าเช่าให้กับผู้ประกอบการบางร้านค้าที่ต้องปิดบริการตามคําสั่งรัฐ รวมถึงการให้ส่วนลดค่าเช่าต่อเนื่องเฉลี่ย 56% (เทียบกับเฉลี่ย 41% งวด 2Q64) ส่งผลให้รายได้ดําเนินงานรวม 3Q64 ลดลง 22% qoq เท่ากับ 4.67 พันล้านบาท ซึ่งเป็นไปตามรายได้ค่าเช่าบริการอ่อนตัว 22% qoq อยู่ที่ 4.2 พันล้านบาท (สัดส่วน 90% ของ รายได้ดําเนินงานรวม) ท้ังนี้แม้บริษัทพยายามควบคุมต้นทุนและค่าใช้จ่ายขายบริหาร แต่การหายไปของรายได้ที่มากกว่า ทําให้การประหยัดต่อขนาดลดลง เป็นเหตุให้ Gross Margin เฉลี่ยเหลือ 28% ลดลงจาก 40% งวดก่อน และ SG&A/Sales สูงขึ้นเป็น 27.2% จาก 22.3% งวดก่อน โดยงวด 3Q64 แม้ CPN มีการควบรวมกิจการของ SF เป็นเวลา 1 เดือน นับตั้งแต่วันท่ีซื้อกิจการ แต่ผลประกอบการของ SF ไม่มีนัยฯ โดยมีรายได้ 79 ล้านบาท และกําไร 30 ล้านบาท (เป็นส่วนแบ่งกําไรเมกะบางนากว่า 20 ล้านบาท)
ภาพรวม 9M64 มีกําไรสุทธิ 5.33 พันล้านบาท และกําไรปกติ 2.9 พันล้านบาท (-43% yoy) ด้านโครงสร้างการเงิน แม้ Net Gearing เพิ่มขึ้นอยู่ท่ี 0.7 เท่า (เทียบกับ 0.5 เท่างวด 2Q64) ผลจากภาระหนี้สินท่ีมีดอกเบี้ยจ่ายเพิ่มข้ึนเป็น 6.6 หมื่นล้านบาท (จาก 4.7 หมื่นล้านบาทงวดก่อน) อันเนื่องจากการเข้าซื้อกิจการของ SF แต่บริษัทก็ยังสามารถบริหารจัดการต้นทุนการเงินได้มีประสิทธิภาพ ทําให้อัตราดอกเบี้ยเฉลี่ย (Average Cost of Debt) ณ ก.ย. 2564 อยู่ที่ 1.8% ต่อปีลดลงจากส้ินปีก่อนที่ 2% งวดก่อน ขณะท่ีระดับ Net Gearing ยังอยู่ในระดับที่ไม่น่ากังวล ต่ำกว่านโยบายภายในของบริษัทท่ีต้ังไว้ 1 เท่า และ Debt Covenant ท่ี 1.75 เท่า
ได้หุ้น SF ทั้งหมด 96.24% และเตรียม Delist SF ออกจากตลาดฯ
ภายหลัง CPN เข้าซื้อหุ้น SF จากกลุ่ม MAJOR และผู้ถือหุ้นใหญ่ ณ 30 ส.ค. 2564 และต่อมาดําเนินการทํา Tender Offer ซึ่งเสร็จส้ินเมื่อ 18 ต.ค. 2564 ทําให้ปัจจุบัน CPN มีสัดส่วนถือหุ้น SF รวม 96.24% คิดเป็นมูลค่าเงินลงทุนรวม 2.45 หมื่นล้านบาท (ราคาซื้อ ที่ 12.00 บาท) และเนื่องจาก CPN มีแผนนํา SF ออกจากตลาดหลักทรัพย์ฯ จึงต้องนําประเด็นดังกล่าวเข้าประชุมผู้ถือหุ้นเพื่อขอมติเพิกถอนออกจากตลาดฯ หากได้รับการอนุมัติ ลําดับถัดไปทาง CPN ต้องทําการ Tender Offer สําหรับหุ้นส่วนท่ีเหลือของ SF อีกครั้ง แต่อย่างไรก็ดี ณ ขณะนี้ยังไม่มีข้อมูลชัดเจนเรื่องกรอบเวลาในการทํา Tender รอบใหม่ รวมถึงราคา Tender ว่าจะเป็นราคาเดียวกันกับรอบแรกหรือไม่ จึงคงต้องติดตามความชัดเจนอีกคร้ัง เบื้องต้นคาดกระบวนการ Delist ไม่น่าจะเสร็จทันปีนี้
เปิดเมือง เปิดประเทศ หนุนต่อการฟื้นตัวเด่นชัดตั้งแต่ 4Q64
ธุรกิจศูนย์การค้ามีสัญญาณฟื้นตัวชัดเจน นับต้ังแต่ภาครัฐผ่อนคลายมาตรการ Lockdown โดยให้บางธุรกิจที่ปิดไปนาน เช่น โรงหนัง ฟิตเนส เปิดบริการอีกคร้ังต้ังแต่ 1 ต.ค. 2564 และนโยบายเปิดประเทศ ตั้งแต่ 1 พ.ย. 2564 สะท้อนจากปริมาณลูกค้าท่ีใช้บริการศูนย์การค้า (Traffic) ฟื้นตัวขึ้นต่อเนื่องจากระดับ 60-70% เดือน ก.ย. เพิ่มเป็น 70- 75% เดือน ต.ค. 2564 และคาดมีแนวโน้มสูงกว่า 80-90% ในเดือน พ.ย-ธ.ค. จากการเปิดประเทศ, การเข้าสู่ช่วงเทศกาลส่งท้ายปี และอานิสงค์จากมาตรการกระตุ้นเศรษฐกิจของรัฐ เช่น ช็อปดีมีคืน ท่ีมีโอกาสเกิดขึ้นช่วงปลายปี คาดเป็นส่วนช่วยหนุนต่อยอดขายร้านค้ามีแนวโน้มดีข้ึน โดยเฉพาะกลุ่ม IT และร้านอาหารท่ีเห็นการฟื้นตัวก้าวกระโดดหลังเปิดเมือง ทําให้คาดส่วนลดค่าเช่า 4Q64 มีแนวโน้มลดลงมาที่ 20-30% เทียบกับ 56% ใน 3Q64 ประกอบกับการเปิดบริการศูนย์การค้าแห่งใหม่ 2 แห่ง ที่ศรีราชา เปิดเมื่อ 27 ต.ค. 2564 ตามด้วยอยุธยา 30 พ.ย. นี้ ซึ่งมีการขายพื้นท่ีไปแล้ว 80% และคาดในวันเปิดมีอัตราการเช่าไม่ต่ำกว่า 70% ซึ่งเป็นระดับท่ีสูงกว่าจุด Breakeven ภายใต้องค์ประกอบรวมเช่ือว่าจะหนุนให้กําไร 4Q64 เติบโตอย่างมีนัยฯ
คงประมาณการ และ แนะนําซื้อ FV ที่ 69.00 บาท
คงประมาณการเดิม คาดกําไรปกติปีนี้ 4.95 พันล้านบาท แม้ลดลง 32% yoy แต่จะโตเด่น 88% เป็น 9.28 พันล้านบาทปี 2565 หลังสถานการณ์โควิด-19 คลี่คลาย และไม่มี Lockdown เหมือนปีน้ี โดยแนะนําซื้อ FV ปี 2565 ท่ี 69 บาท (อิง DCF-WACC 7.5%)
ประเด็นความเสี่ยง
1.การจับจ่ายใช้สอยของผู้บริโภคที่ยังไม่ฟื้นตัวมากนัก อาจส่งผลให้รายได้ค่าเช่าจากผู้เช่าในรูปแบบส่วนแบ่งรายได้ชะลอตัวลง รวมถึงการปรับข้ึนอัตราค่าเช่าน้อยกว่าที่คาดไว้ได้
2.เนื่องจากค่าเช่าของศูนย์การค้าโครงการใหม่ๆ โดยปกติจะต่ำกว่าค่าเฉลี่ย ดังน้ันเมื่อมีการเปิดศูนย์การค้าใหม่เพิ่มอาจดึงให้อัตราค่าเช่าเฉลี่ยลดลงไปได้
