ทนไว้
ธนาคารกลางทั่วโลกพยายามป้องกันเงินเฟ้อโดยปรับดอกเบี้ยนโยบายเร็วขึ้น ผลกระทบของการปรับดอกเบี้ยนโยบายคือ ความกังวลความเสียหายต่อเศรษฐกิจและทำให้ราคาสินทรัพย์เสี่ยงปรับตัวลงทั่วโลก ดัชนี MSCI world ปรับตัวลงกว่า 17.6% ตังแต่ต้นปี จนถึงตอนนี้ตัวชี้วัดทางเศรษฐกิจชี้ว่า เศรษฐกิจยังห่างไกลจากภาวะถดถอยแต่ก็มีความเปราะบางสูงขึ้น ขณะที่มีสัญญาณบ่งชี้มากขึ้นว่าเงินเฟ้อได้ผ่านจุดสูงสุดแล้ว ซึ่งจะหนุนราคาหุ้นในช่วงเวลาที่เหลือของปีนี้ อย่างไรก็ตามยังมีดาวน์ไซด์อยู่ในแง่นักลงทุนระยะสั้นเนื่องจาก ตลาดมีแนวโน้มปรับคาดการณ์กำไรและมีหุ้นจำนวนมากที่ราคาแพงแล้ว
โอกาสเกิดตลาดหมียังจำกัด …
Fed ประกาศจุดยืนชัดเจนว่าต้องการลดเงินเฟ้อส่วนเกินด้วยเครื่องมือที่ Fed มีอยู่ Powell ได้กล่าวในงานแถลงข่าวล่าสุดว่า คณะกรรมการ Fed อาจให้ดอกเบี้ยนโยบายขึ้นถึงระดับตึงตัว (restrictive level) หากมีความจำเป็น แต่ไม่มีการระบุระดับตึงตัวที่ชัดเจนซึ่งจะเป็นระดับที่สูงกว่าระดับเป็นกลาง (neutral rate) ของ Fed ที่ 2.5-3% อาจมองว่าเป็นระดับตึงตัว โดย Fed ส่งสัญญาณขึ้นดอกเบี้ย 50bp ในการประชุมสองครั้งถัดไป (และขึ้น 25bp อีก 3 ครั้งที่เหลือของปี) จะทำให้เป้าหมาย fed funds rate อาจไปอยู่ใกล้ระดับดังกล่าวภายในสิ้นปี ขณะที่ตลาดหุ้นสหรัฐฯ ปรับตัวลงใกล้ระดับตลาดหมี (ปรับตัวลง 20%) จึงไม่ประหลาดใจว่านักลงทุนเริ่มกังวลความเป็นไปได้ของภาวะเศรษฐกิจถดถอยและตลาดหมียืดเยื้อ แม้ตัวชี้วัดเศรษฐกิจสหรัฐฯ จะมีโมเมนตัมที่ช้า แต่ยังสะท้อนว่าเศรษฐกิจสหรัฐฯ จะสามารถผ่านวัฏจักรมาตรการการเงินเข้มงวดไปได้ เช่น ดัชนี LEI (Leading economic indicator) ที่ชะลอตัวลงอย่างมากแต่ยังอยู่ในระดับสูงซึ่งสะท้อนถึงความเสี่ยงที่ต่ำมากของการเกิดภาวะเศรษฐกิจถดถอยในสหรัฐฯ ซึ่งหมายความว่าตลาดหุ้นมีแนวโน้มกลับมาบวกได้ในช่วงครึ่งหลังของปี กราฟด้านล่างของเราแสดง (Figure 3) จำนวนหุ้นที่อยู่สูงกว่าระดับค่าเฉลี่ย 200 วันกำลังเข้าสู่ระดับต่ำสุด นอกจากนี้ S&P อยู่ในระดับที่ไม่แพงที -1.6XSD (Figure 2) อย่างไรก็ตามความเสี่ยงหลัก คือ หาก Fed ไม่สามารถดึงเงินเฟ้อกลับสู่ระดับเป้าหมายระยะยาวที่ 2% จะทำให้ความเสี่ยงดาวน์ไซด์ของการเติบโตเพิ่มขึ้น
…แต่ยังมีสถานการณ์ที่ไม่น่ายินดีนัก ให้พิจารณา …
จริงอยู่ที่โอกาสของภาวะเศรษฐกิจถดถอยยังคงอยู่ในตอนนี้ แต่เรื่องราวอาจเปลี่ยนไปคนละทิศหากแรงกดดันเงินเฟ้อรุนแรงกว่าที่ Fed คาดการณ์ และทำให้ Fed ต้องใช้นโยบายเข้มงวดขึ้นไปจนถึงจุดที่อาจส่งผลกระทบต่อตลาดอสังหาฯ อย่างมีนัยสำคัญ รวมถึงความตึงตัวในตลาดเงินที่อาจทำให้เศรษฐกิจได้รับผลกระทบ ส่วนความเสี่ยงเงินเฟ้อ มีหลายปัจจัยเป็นตัวกำหนดแนวโน้มเงินเฟ้อ ปัจจัยที่สร้างความกระทบและมีความไม่แน่นอนสูงที่สุด คือ สงครามที่ยังดำเนินต่อไปในยูเครน ทำให้ราคาพลังงานและสินค้าโภคภัณฑ์สูงขึ้น ขณะที่ปัญหาด้านซัพพลายเชนยังยืดเยื้อ เนื่องจากนโยบายด้านโควิดของจีน แต่จากจำนวนผู้ติดเชื้อที่เริ่มชะลอตัวลง ทำให้จีนกำลังสู่เส้นทางในการผ่อนคลายล็อคดาวน์ในช่วงต่อมา นอกจากนี้การเปลี่ยนจากการใช้จ่ายภาคผลิตมาเป็นภาคบริการมีแนวโน้มเร่งตัวต่อ และจะลดแรงกดดันเงินเฟ้อจากสินค้าภาคการผลิต และประเด็นสุดท้าย เงินเฟ้อสหรัฐฯ จะเจอฐานสูงตั้งแต่พ.ค. และจะลดแรงกดดันเงินเฟ้อในแง่ yoy นอกจากนี้รายงานเงินเฟ้อล่าสุด (แม้จะสูงกว่าคาดการณ์ของตลาด) มีสัญญาณว่าเป็น จุดสูงสุดไปแล้วในเม.ย. อย่างไรก็ตาม ประเด็นสำคัญกลับมาอยู่ที่เงินเฟ้อจะลดลงกลับสู่ระดับปกติมากพอในช่วงหลายเดือนที่จะถึงนี้มากพอที่ Fed จะคลายกังวลหรือไม่
เนื่องจากการบริหารให้เกิด soft landing ยากในความเป็นจริง
คำถามสำคัญในในช่วงหลายสัปดาห์ที่ผ่านมาคือ Fed จะสามารถบริหารให้เศรษฐกิจชะลอตัวอย่างค่อยเป็นค่อยไป (soft landing) ได้หรือไม่ เรามองว่า Fed เริ่มไม่มั่นใจในการบริหารให้เกิด soft landing ในตอนนี้เทียบกับคำแถลงของประธาน Fed ล่าสุด เป็นเรื่องที่เข้าใจกันว่าการลดแรงกดดันเงินเฟ้อ คือ การลดการบริโภคขั้นสุดท้ายจนกว่าซัพพลาย – ดีมานด์ จะสมดุลและตลาดแรงงานจะได้รับผลกระทบ ข่าวร้ายคือเศรษฐกิจจะเข้าสู่ภาวะถดถอยเมื่ออัตราการว่างงานเพิ่มขึ้นถึงระดับหนึ่ง สิ่งที่สร้างความกังวลต่อเรา คือ อัตราการว่างงานเพิ่มขึ้นไม่มากก็สามารถ ทำให้เศรษฐกิจเข้าสู่ภาวะถดถอยได้ เราพบว่า เพียงอัตราการว่างงานเพิ่มขึ้นเพียง 0.3-0.4% จากจุดต่ำสุดจะทำให้เศรษฐกิจถดถอย เราจึงแนะนำให้นักลงทุนจับตาการเปลี่ยนแปลงของอัตราการว่างงานอย่างใกล้ชิด เราได้เห็นว่า US LEI ลดลงต่ำกว่าคาดการณ์ของตลาดในเม.ย. ซึ่งเป็นสัญญาณสร้างความกังวลต่อการเติบโต และอาจต่อแนวโน้มการจ้างงานในระยะกลาง
ส่วนประเทศไทย?
ไทยเป็นเศรษฐกิจเปิดขนาดเล็ก ทำให้ไทยจะได้รับผลกระทบจากการชะลอตัวของเศรษฐกิจสหรัฐฯ จะเห็นได้ว่า ตั้งแต่ปี 1994 ไทยไม่สามารถหลีกหนีการชะลอตัวของเศรษฐกิจสหรัฐฯ ได้เลย และเรามองว่าการบริหารเศรษฐกิจไทยใน ระยะกลาง เป็นเรื่องที่ท้าทายอย่างมาก หากไม่มีรายได้จากภาคท่องเที่ยวหนุน เศรษฐกิจไทยจะพึ่งพาภาคส่งออกอย่างหนัก โดยเฉพาะเมื่อไทยมีเกินดุลการค้าสูงที่สุดในรอบปีใน 1Q22 จากภาคส่งออกเติบโต 10.2% yoy และอุปสงค์เริ่มอ่อนแอลงในจีนและยุโรป อาจรวมถึงสหรัฐฯ การส่งออกของไทยอาจไม่สดใสในระยะสั้น ตัวชี้วัดที่น่าเชื่อถือของเรา ได้แก่ การส่งออกของสิงค์โปร์ (ไม่รวมน้ำมัน), การส่งออกไต้หวันและเกาหลีอ่อนแอลงพอสมควรล่าสุด อย่างไรก็ตาม ข้อมูลใน 1Q เปิดเผยว่าอุปสงค์ภาคเอกชนในประเทศดีกว่าที่คาดไว้ก่อนหน้านี้ โดยการบริโภคและการลงทุนภาคเอกชน ได้แรงหนุนดีขึ้นทั้ง yoy และ qoq เงินออมส่วนเกินในระดับสูงประกอบการต้นทุนการเงินจะหนุนการเติบโตจะในการเติบโตในช่วงอุปสงค์นอกประเทศชะลอตัวลงคล้ายกับตลาดต่างประเทศ ดัชนี SET index ของไทยถูกกดดันจากความเสี่ยงในภาคมหภาค แม้ดัชนี SET index อยู่ในระดับที่ไม่แพงที่ -0.6SD แต่ตลาดประเทศพัฒนาหลักอื่น ปรับตัวลงเยอะกว่ามาก (เกิน -1SD) สะท้อนยังมีดาวน์ไซด์ต่อตลาดหุ้นไทย โดยเฉพาะเมื่อตลาดหุ้นทั่วโลกยังคงปรับตัวลงในระยะสั้น ในมุมมองของเรา สัญญาณเงินเฟ้ออาจถึงจุดสูงสุดแล้วอาจทำให้แรงขายในตลาดพันธบัตรคลายลง (ผลตอบแทนพันธบัตรระยะยาวลดลง) ซึ่งอาจเป็นจะกลับตัวของตลาดหุ้น เราคงมุมมองเชิงบวกต่อตลาดไทย เนื่องจากบริษัทจดทะเบียนมีกำไร 1Q22 ฟื้นตัวแข็งแกร่งทั้ง yoy และ qoq กำไร SET และ MAI +11.3% yoy และ +8.5%qoq ซึ่งหนุนจากทั้งปัจจัยภายในและปัจจัยภายนอก การเติบโตของ EPS ของ SET index (Bloomberg) ยังคงแข็งแกร่งโดยตลาด มีการปรับเพิ่มประมาณการ EPS สำหรับปี 2022 มาอยู่ที่ Bt96 จากต้นปีที่อยู่ระดับ Bt92
