บล.เคจีไอ (ประเทศไทย):
BCPG Pcl. (BCPG.BK/BCPG TB)*ให้เวลาเป็นเครื่องพิสูจน์
Event
ปรับลดราคาเป้าหมาย คำแนะนำ และประมาณการกำไรลง
Impact
เป็นผู้เล่นที่โดดเด่นในธุรกิจพลังงานหมุนเวียน
BCPG เป็นผู้ผลิตไฟฟ้าที่ใช้พลังงานหมุนเวียน (RE) ขนานแท้ โดยมีกำลังการผลิต 1,109Mwe (ดำเนินการแล้ว 391MWe และอยู่ระหว่างการพัฒนา 718MWe) ถึงแม้ว่าบริษัทจะไม่ได้เป็นผู้ผลิตไฟฟ้าพลังงานหมุนเวียนรายใหญ่ที่สุดของประเทศไทย แต่บริษัทมีพอร์ตที่กระจายตัวมากที่สุด โดยมีสัดส่วนของโรงไฟฟ้า Solar สูงที่สุด รองลงมาคือพลังงานลม และพลังน้ำ ทั้งนี้ บริษัทไม่ได้รับผลกระทบจากต้นทุนพลังงานที่แพงขึ้น แต่ได้อานิสงส์จากค่า Ft ที่เพิ่มขึ้น อย่างไรก็ตาม เนื่องจากโครงการที่ใช้ adder กำลังจะหมดอายุลง ดังนั้นบริษัทจึงต้องมองหาโอกาสเพิ่มกำลังการผลิตเพื่อการเติบโตในระยะต่อไป
ปรับประมาณการกำไรลง…. โครงการ adder กำลังหมดอายุ และไม่มีโครงการความร้อนใต้พิภพ
ในขณะที่เราคาดว่ากำไรสุทธิในปี 2565 จะเพิ่มขึ้นถึง 76% YoY เนื่องจากมีกำไรจากการขายการโครงการ แต่เราคาดว่ากำไรหลักจะลดลง 18% YoY เพราะไม่มีส่วนแบ่งกำไรจากโครงการพลังงานความร้อนใต้พิภพแล้ว สำหรับในระยะต่อไป เราคาดว่ากำไรหลักในปี 2566-67F จะลดลง 12% YoY และ 4% YoY ตามลำดับ เนื่องจากไม่มีโครงการพลังงานความร้อนใต้พิภพ ในขณะที่โครงการที่มี adder กำลังหมดอายุลง แม้จะมีการเริ่มเปิดดำเนินการโครงการใหม่ๆ เราคาดว่า ROE จะลดลงเหลือ 4.9-5.1% ในปี 2566-67F เพราะกำไรมีแนวโน้มลดลง และมีการใช้สิทธิแปลง warrant (BCPG-W1 & W2)
เร่งสร้างการเติบโตเพื่อปิด gap กำไร
BCPG ตั้งเป้าจะขยายกำลังการผลิตในสามด้านด้วยกัน ได้แก่ โรงไฟฟ้าขนาดใหญ่, smart energy solution, และ smart infrastructure โดยบริษัทตั้งเป้าจะเพิ่มกำลังการผลิตเป็น 2,900MW (จากปัจจุบันที่ 1,109MWe) ภายในปี 2569 โดยตั้งงบลงทุน (capex) 5 ปีเอาไว้ที่ 9.5 หมื่นล้านบาท (2565-2569) ทั้งนี้ บริษัทกำลังเร่งสร้างการเติบโตเพื่อปิด gap กำไรที่เกิดขึ้นในช่วงปี 2565-2567 โดยในปี 2565 บริษัทตั้งเป้าอัตราการเติบโตของ EBITDA ที่ 30-35% YoY จากการเข้าซื้อโครงการอื่น และจากโครงการที่อยู่ใน pipeline ของบริษัท ถึงแม้ว่าบริษัทจะดูเหมือนพยายามรุกหนัก แต่เรายังมองแบบอนุรักษ์นิยมเนื่องจาก ประเด็นความล่าช้าในการดำเนินการ และการแข่งขันที่สูง
Valuation and action
เราปรับลดคำแนะนำหุ้น BCPG จากซื้อเป็นถือ โดยประเมินราคาเป้าหมาย DCF ใหม่ที่ 12.70 บาท จากเดิมที่ 16.90 บาท ทั้งนี้ เราได้ปรับลดประมาณการกำไรปี 2565-67F ลง 15-30% เพื่อสะท้อนการขาย โครงการพลังความร้อนใต้พิภพออกไป และสมมติฐานใหม่ที่อนุรักษ์นิยมมากขึ้น เราคิดว่า BCPG อยู่ในช่วงของการแสวงหาการเติบโตจากโครงการใหม่ๆ ขณะที่ได้รับผลกระทบจากการที่โครงการที่ใช้ adder หมดอายุลง โดยความท้าทายหลักอยู่ที่บริษัทจะสามารถเร่งซื้อโครงการใหม่ๆ เพื่อปิด gap กำไรได้เร็วแค่ไหน เราแนะนำว่านักลงทุนควรรอดูสถานการณ์ไปก่อนท่ามกลางกำไรของบริษัทที่มีแนวโน้มลดลง และยังมีปัจจัยลบรุมเร้าอีกจากการขึ้นดอกเบี้ยเงินบาทที่อ่อนค่า และความเสี่ยงในการตั้งสำรอง
Risks
การปิดซ่อมบำรุงนอกแผน, ปัญหา cost overruns, ความผันผวนของอัตราแลกเปลี่ยน และอัตราดอกเบี้ย
