บล.พาย:
BGRIM: บมจ. บี.กริม เพาเวอร์ “คาดกำไรปกติฟื้นตัวใน 2Q22”
คงคำแนะนำ “ซื้อ” มูลค่าพื้นฐาน 42.0 บาท เชื่อว่าราคาหุ้นปัจจุบันสะท้อนภาพรวมกำไรที่อ่อนแอใน 2Q22 ที่ได้รับผลกระทบจากต้นทุนก๊าซที่สูงไปแล้ว (+80% YoY) แม้คาดถึงผลขาดทุนสุทธิใน 2Q22 แต่คาดว่ากำไรปกติจะฟื้นตัวจากฐานต่ำใน 1Q22 ขณะที่มีภาพรวมใน 2H22-2023 ที่ดี เพราะการปรับเพิ่มค่า Ft จะช่วยยกระดับอัตรากำไรโครงการโรงไฟฟ้าขนาดเล็ก (SPP) ขึ้น อาจมีการทบทวนประมาณการกำไรและมูลค่าพื้นฐานหลังจากได้รับความชัดเจนเกี่ยวกับแนวทางค่า Ft จากคณะกรรมการกำกับกิจการพลังงาน (กกพ.) ในช่วงเดือน ก.ย.-ธ.ค. 2022 นอกจากนี้ยังเล็งเห็น upside เพิ่มเติมจากคาดการณ์ว่าจะมีการประกาศโครงการใหม่ใน 2H22
คาดกำไรปกติจะฟื้นตัวขึ้นใน 2Q22
- คาดขาดทุนรายไตรมาสครั้งแรกที่ 5 ล้านบาทใน 2Q22 จากขาดทุนอัตราแลกเปลี่ยนที่ยังไม่รับรู้จำนวน 251 ล้านบาท
- ขณะที่คาดว่ากำไรปกติจะโตแตะจุดสูงรอบ 3 ไตรมาสที่ 246 ล้านบาท (-73% YoY, +>100% QoQ) การเติบโต QoQ ได้แรงหนุนจาก 1) อัตรากำไรโครงการ SPP ที่ดีขึ้นจากต้นทุนก๊าซที่ลดลงเล็กน้อยเป็น 425 บาท/ mm BTU ใน 2Q22 (+78% YoY, -4% QoQ) และ 2) ค่า Ft ที่เพิ่มขึ้น 18 เท่าเป็น 0.2477 บาท/kWh สําหรับเดือน พ.ค.-ส.ค. 2022 เทียบกับ 0.0139 บาท/kWh ในเดือน ม.ค.-เม.ย. 2022
ภาพรวมที่สดใสในช่วง 2H22-23
- คาดผลประกอบการใน 2H22 จะได้ประโยชน์จากค่า Ft ที่เพิ่มขึ้น เมื่อดู Year End จากทิศทางราคาพลังงานที่เพิ่มขึ้นทั่วโลก จึงคาดว่า กกพ. จะปรับเพิ่ม ค่า Ft ขึ้นอีกเป็น 0.65 บาท/kWh สําหรับช่วงเดือน ก.ย.-ธ.ค. 2022 (+162%) เพื่อชดเชยราคาก๊าซที่พุ่งสูงขึ้น
- การแทนที่โครงการ BPLC1R รูปแบบ SPP ขนาด 103MW (แหลมฉบัง เริ่มเดินเครื่อง (COD) เดือน ก.ค. 2022) ด้วยขนาด 140 MW คาดว่าจะสร้างผลตอบแทนส่วนเพิ่ม 300 ล้านบาท (+50% QoQ) ตั้งแต่ 3Q22 เป็นต้นไปและ 2.9 พันล้านบาท (+32 % YoY) ต่อประมาณการรายได้ปี 2022
- ภาพรวมระยะยาวดูสดใส เพราะบริษัทมีเป้าหมายขยายพอร์ตโรงไฟฟ้าเป็น 7.2GW ภายในปี 2025 หรือเพิ่มเกือบ 2 เท่า จาก 3.5GW ในปี 2022 ทั้งนี้ด้วยการที่เศรษฐกิจเอเชียฟื้นตัวจากวิกฤติโควิด-19 จึงคาดว่าบริษัทจะกลับมาทำดีล M&A ต่อ โดยกำลังการผลิตส่วนเพิ่มทุก 100MWe สร้าง upside ต่อมูลค่าพื้นฐานได้ 1.7 บาท/หุ้น (+4%)
คงคำแนะนำ “ซื้อ” มูลค่าพื้นฐาน 42.0 บาท
มูลค่าพื้นฐาน 42.0 บาท คำนวณด้วยวิธีคิดลดเงินสด (DCF) (6.1% WACC, 1.0% TG) อิง 60.0X PE’23E ประเมินว่าการปรับเพิ่มค่า Ft จะชดเชยผลกระทบจากต้นทุนก๊าซ และช่วยยกระดับอัตรากำไรโครงการ SPP ใน 2H22 ขึ้นได้ เลือก BGRIM เป็นหุ้นเด่นในกลุ่มโรงไฟฟ้า
คาดกำไรปกติจะฟื้นตัวขึ้นใน 2Q22
- คาดว่ากำไรปกติจะโตแตะจุดสูงรอบ 3 ไตรมาสที่ 246 ล้านบาท (-73% YoY, +>100% QoQ) การเติบโต QoQ ได้แรงหนุนจากอัตรากำไรโครงการ SPP ที่ดีขึ้นจากต้นทุนก๊าซที่ลดลง และค่า Ft ที่เพิ่มขึ้น ส่วนต้นทุนก๊าซที่เพิ่มขึ้น 70% YoY น่าจะฉุดกำไร YoY ลง
- เชื่อว่าอัตรากำไรขั้นต้น (GPM) จะเพิ่มขึ้น 3.8 ppts QoQ จากต้นทุนก๊าซที่ลดลง 4% QoQ มาอยู่ที่ 425 บาท/MMBtu ใน 2Q22 ขณะที่คาดว่าการปรับเพิ่มค่า Ft จาก 0.0139 บาทในเดือน ม.ค.-เม.ย. 2022 เป็น 0.2477 บาทในเดือน พ.ค.-ส.ค. 2022 จะช่วยหนุนการเติบโตของรายได้ใน 2Q22 (+39% YoY, +2% QoQ) และกระตุ้น GPM ให้โตขึ้นจาก 9% ใน 1Q22 เป็น 12.6% ใน 2Q22
- แต่คาดขาดทุนรายไตรมาสครั้งแรกที่ 5 ล้านบาทใน 2Q22 จากกำไร 1 พันล้านบาทใน 2Q21 และ 23 ล้านบาทใน 1Q22 สืบเนื่องจากผลขาดทุนอัตราแลกเปลี่ยนจำนวน 251 ล้านบาทที่จะรับรู้ในช่วงไตรมาสซึ่งเป็นผลมาจากค่าเงิน THB/USD ที่อ่อนค่าลง
คาดการปรับเพิ่มค่า Ft จะชดเชยต้นทุนก๊าซที่เพิ่มขึ้นใน 2H22 ได้
คาดการฟื้นตัวของกำไรใน 2H22 จะดีกว่าใน 1H22 เพราะเชื่อว่าการปรับเพิ่มค่า Ft ขึ้น 0.4 บาทเป็น 0.065 บาท/kWh ในเดือน ก.ย.-ธ.ค. 2022 (+162%) จะชดเชยต้นทุนก๊าซเฉลี่ยที่สูงขึ้น 6% HoH ได้ หรือที่คาดว่าจะเพิ่มจาก 434 บาท/MMBtu ใน 1H22 เป็น 460 บาท/MMBtu ใน 2H22 ขณะที่คาดว่าการแทนที่โครงการ SPP 5 โครงการที่มีกำหนด COD ใน 2H22 ด้วยกำลังการผลิตรวมที่ 700 MW จะช่วยหนุนทิศทางกำไรใน 2H22 ได้อีกแรง
การวิเคราะห์ปัจจัยอ่อนไหว
- เชื่อว่าราคาก๊าซจะก้าวกระโดดขึ้น HoH มายืนที่ค่าเฉลี่ยระดับ 460 บาท/MMBtu เทียบกับ 434 บาท/MMBtu ใน 1H22 หรือเพิ่มขึ้น 6% HoH จากปริมาณการผลิตในประเทศที่ลดลง ทั้งนี้ ข้อมูลจากบริษัทระบุว่าต้นทุนก๊าซที่เปลี่ยนแปลงไปทุกๆ 1 บาท/MMBtu จะกระทบกำไรในระดับ 17 ล้าน บาท/ปี เราจึงคาดว่าราคาก๊าซที่ผันผวนระดับ 26 บาท/MMBtu จะฉุดกำไร 2H22 ลง 220 ล้านบาท
- แม้บริษัทระบุว่าค่าไฟสำหรับกลุ่มผู้ใช้ภาคอุตสาหกรรมที่เปลี่ยนแปลงทุก 0.01 บาทจะกระทบกำไร 21 ล้านบาท/ปี แต่เราประเมินว่าการปรับเพิ่มค่า Ft ขึ้น 0.4 บาท/kWh ในเดือน ก.ย.-ธ.ค. 2022 จะช่วยกระตุ้นกำไรใน 2H22 ขึ้น 350 ล้านบาท และเชื่อว่ากำไรของบริษัทจะเพิ่มขึ้น 130 ล้านบาทใน 2H22
Revenue breakdown
BGRIM ลงทุนในโครงการโรงไฟฟ้าหลากหลายประเภท ได้แก่ พลังงานร่วม (co-generation) พลังงานน้ำ พลังแสงอาทิตย์ พลังลม ดีเซล และพลังงานขยะ โดยทำการจำหน่ายไฟฟ้าให้กับกลุ่มลูกค้าทั้งในและต่างประเทศ รายได้ส่วนใหญ่ของ BGRIM มาจากการจำหน่ายไฟฟ้าซึ่งคิดเป็น 98% ของรายได้ทั้งหมด
ทั้งยังจำหน่ายไอน้ำให้กับกลุ่มผู้ใช้ภาคอุตสาหกรรม (IU) ผ่านท่อส่งไอน้ำของบริษัทเอง ซึ่งเชื่อมต่อไปยังโรงงานของลูกค้าโดยตรง โดยหน่วยธุรกิจนี้คิดเป็น 1% ของรายได้ทั้งหมด รายได้เกือบ 94% มาจากในประเทศ ประกอบด้วย 66% จาก กฟผ. 24% จากกลุ่ม IU ไทย และ 3% จาก กฟภ. กฟน. ฯลฯ ขณะที่อีก 5% ของรายได้รวมมาจากเวียดนาม และ 1% จากลาว
