บล.พาย:
BAFS: บมจ. บริการเชื้อเพลิงการบินกรุงเทพ “ธุรกิจหลักเข้าสู่ช่วงฟื้นตัว”
คงคำแนะนำ “ซื้อ” แต่ลดมูลค่าพื้นฐานลงจาก 34.00 บาท เป็น 33.00 บาท หลังปรับลดประมาณการกำไรลง เราคาดว่าไตรมาสที่จะกลับมาทำกำไร คือใน 4Q22 จากเดิมที่คาดไว้ก่อนหน้าใน 3Q22 สืบเนื่องจากปริมาณการเติมเชื้อเพลิงอากาศยานที่ฟื้นตัวช้ากว่าคาด แต่ทั้งนี้คาดว่าปริมาณนี้จะแตะ 60% ของช่วงก่อนเกิดโควิด-19 ได้ ภายใน 4Q22 หนุนจากจำนวนนักท่องเที่ยวที่กลับมาเฉลี่ย 1.5 ล้านคน/เดือน หลังเปิดประเทศเต็มรูปแบบ ซึ่งคาดว่าจะทำให้ผลประกอบการพลิกเป็นกำไรครั้งแรกตั้งแต่เกิดโควิด-19 ใน 4Q22 ในด้านธุรกิจท่อส่งเชื้อเพลิง (NFPT) ยังสามารถแย่งส่วนแบ่งการตลาดเพิ่มขึ้นต่อเนื่อง จากการขนส่งภาคพื้นดิน แต่ธุรกิจท่อยังห่างไกลจากจุดคุ้มทุน ซึ่งคาดว่าจะเกิดขึ้นในช่วงกลางปี 2024 เมื่อปริมาณการขนส่งแตะ 1,600-1,700 ล้านลิตร/ปี เทียบกับ 196 ล้านลิตรใน 1H22
กำไรปกติปรับดีขึ้นอย่างมาก
- ขาดทุนสุทธิ 2Q22 ที่ 120 ล้านบาท เทียบกับขาดทุน 77 ล้านบาทใน 1Q22 และขาดทุน 175 ล้านบาทใน 2Q21
- ผลประกอบการที่หดตัวลง QoQ เป็นผลจากการขาดหายไปของรายได้เงินปันผล 50 ล้านบาท จากธุรกิจโรงไฟฟ้าในญี่ปุ่นที่รับรู้ไปใน 1Q22 (เข้าซื้อใน 4Q21) ส่วนการเติบโต YoY ได้แรงหนุนจากปริมาณการเติมเชื้อเพลิงอากาศยานที่ฟื้นตัวแตะจุดสูงรอบ 9 ไตรมาสที่ 651 ล้านลิตร (+63%YoY +15%QoQ) หลังกลับมาเปิดประเทศอย่างเต็มรูปแบบ
กำไร 2H22 ยังอยู่ในช่วงฟื้นตัว
คาดผลประกอบการพลิกเป็นกำไรสุทธิเล็กน้อยภายใน 4Q22 หนุนจาก 1) ปริมาณเติมเชื้อเพลิงอากาศยานที่เพิ่มขึ้นเป็นประมาณ 800-900 ล้านลิตร/ไตรมาส หรือราว 60% ของช่วงก่อนเกิดโควิด-19 และ 2) ขาดทุนจาก NFPT ที่น้อยลง เพราะคาดว่าธุรกิจนี้จะชิงส่วนแบ่งตลาดจากโหมดการขนส่งภาคพื้นดินได้มากขึ้น ที่ตอนนี้ยังต้องแบกภาระจากราคาน้ำมันที่สูง แต่คาดว่าอัตราการจ่ายไฟฟ้าของโรงไฟฟ้าแสงอาทิตย์ (กำลังการผลิตติดตั้งแล้ว 49.4MW) จะลดลงจาก 1H22 ตามปัจจัยฤดูกาล แต่น่าจะได้รับการชดเชยจากธุรกิจหลักที่ปรับดีขึ้น
คาดธุรกิจท่อส่งพลิกเป็นกำไรเร็วสุดภายในปี 2024
บริษัทยังรอความชัดเจนเกี่ยวกับจุดเชื่อมต่อท่อส่งเชื้อเพลิงระหว่าง NFPT และบริษัท ท่อส่ง ปิโตรเลียม ไทย จำกัด (Thappline) โดยทาง Thappline จะช่วยขนส่งผลิตภัณฑ์น้ำมันจากศูนย์กลางด้านการกลั่นในภาคตะวันออกถึงภาคเหนือ ซึ่งอาจใช้เวลาในการสร้างจุดเชื่อมต่ออีกปีครึ่ง (ท่อส่งระยะ 50 กม.) โดยจะตั้งอยู่ในบริเวณตอนกลางของไทย เมื่อโครงการแล้วเสร็จก็คาดว่าปริมาณการขนส่งจะเพิ่มขึ้นรวดเร็ว หนุนจากการที่ผู้ประกอบการค้าปลีกน้ำมันสามารถประหยัดต้นทุนด้านการขนส่งได้อย่างมาก คาด EBITDA ของ NFPT จะคุ้มทุนในกลางปี 2024 เมื่อ BAFS มีส่วนแบ่งตลาดครึ่งหนึ่ง ด้วยปริมาณขนส่งรายไตรมาสที่ 500 ล้านลิตร เทียบ 101 ล้านลิตรใน 2Q22
คงคำแนะนำ “ซื้อ” มูลค่าพื้นฐาน 33.00 บาท คำนวณด้วยวิธีรวมส่วนธุรกิจ (SOTP) ประกอบด้วยมูลค่า 26.60 บาท จากธุรกิจเติมเชื้อเพลิงและท่อส่งเชื้อเพลิง 6,40 บาทจากธุรกิจโรงไฟฟ้า อิง 25.4x PE’24E ชอบบริษัทเพราะกำไรมีแนวโน้มฟื้นตัวในปี 2022-24 บวกกับการเดินทางทางอากาศยานที่สูงขึ้นหลังกลับมาเปิดพรมแดนระหว่างประเทศและเมืองอย่างเต็มรูปแบบ ขณะที่ยังละประเด็นการก่อสร้างท่อส่งที่อาจเสร็จเร็วกว่าคาดเป็น upside ที่อาจเกิดขึ้นกับกำไร
สรุปผลประกอบการ
- ขาดทุนสุทธิ 2Q22 ที่ 120 ล้านบาท เทียบกับขาดทุน 77 ล้านบาทใน 1Q22 และขาดทุน 175 ล้านบาทใน 2Q21
- ผลประกอบการที่หดตัวลง QoQ เป็นผลจากการขาดหายไปของรายได้เงินปันผล 50 ล้านบาท จากธุรกิจโรงไฟฟ้าในญี่ปุ่นที่รับรู้ไปใน 1Q22 (เข้าซื้อใน 4Q21) ส่วนการเติบโต YoY ได้แรงหนุนจากปริมาณเชื้อเพลิงอากาศยานที่ฟื้นตัวแตะจุดสูงรอบ 9 ไตรมาสที่ 651 ล้านลิตร (+63%YoY +15%QoQ) หลังกลับมาเปิดประเทศอย่างเต็มรูปแบบ
- อัตรากำไรขั้นต้น (GPM) ฟื้นตัวขึ้นเป็น 14.7% ใน 2Q22 จาก 0.8% ใน 2Q21 และ 9.1% ใน 1Q22 จากธุรกิจการเติมเชื้อเพลิงอากาศยานที่ฟื้นตัวขึ้น ขณะที่อัตราส่วนค่าใช้จ่ายการขายและบริหาร (SG&A) ต่อยอดขายหดตัวลง QoQ เป็น 33.0% สืบเนื่องจากธุรกิจการเติมเชื้อเพลิงอากาศยานที่ฟื้นตัวขึ้น
ปรับลดประมาณการกำไร
ปรับลดประมาณการปี 2022 เป็นผลขาดทุนสุทธิ 234 ล้านบาท จากกำไร 15 ล้านบาท ขณะที่ปรับลดประมาณการกำไรสุทธิปี 2023 ลง 13% เป็น 383 ล้านบาท โดยได้รวมผลกระทบจากธุรกิจการเติมเชื้อเพลิงอากาศยานที่ฟื้นตัวช้ากว่าคาดเข้ามาในประมาณการแล้ว ด้วยเหตุนี้จึงปรับลดสมมติฐานรายได้ปี 2022 ลง 10% และปี 2023 ลง 2% ขณะที่ลดสมมติฐาน GPM ปี 2022-23 ลงเป็น 29.2% และ 42.8% ตามลำดับ
Revenue breakdown
- BAFS และบริษัทลูกอย่าง TARCO ให้บริการเติมน้ำมันเชื้อเพลิงอากาศยานในสนามบิน 5 แห่ง ได้แก่ สุวรรณภูมิ (BKK) ดอนเมือง (DMK) สมุย สุโขทัย และตราด โดยธุรกิจนี้จะคิดเป็น 52% ของรายได้ทั้งหมดของ BAFS ในปี 2021
- บริษัท ขนส่งน้ำมันทางท่อ จำกัด (FPT) (BAFS ถือหุ้นอยู่ 75%) ให้บริการเก็บน้ำมันเชื้อเพลิงอากาศยานและบริการท่อส่งเชื้อเพลิงหลากหลายชนิด โดยคุมการดำเนินงานท่อส่งจากโครงการของบางจากไปยังสถานีจัดเก็บน้ำมันในบางปะอิน โดยมีการใช้ท่อส่งดังกล่าวส่งเชื้อเพลิงไปยังสนามบิน BKK และ DMK ซึ่งธุรกิจของ FPT คิดเป็นสัดส่วน 31% ของยอดขายทั้งหมดของ BAFS แต่ 1Q22 เป็นไตรมาสแรกของ FPT ที่มอบสิทธิการบริหารจัดการสินทรัพย์โครงการท่อส่งเชื้อเพลิงบางแห่ง (กรุงเทพฯ-บางปะอิน) ให้กับ BFPL บริษัทย่อยของ BCP คิด เป็นมูลค่าโครงการที่ 1.6 พันล้านบาท ด้วยระยะเวลา 20 ปีตั้งแต่ 1 ม.ค. 2022 ถึง 31 ธ.ค. 2041 โดยบริษัทจะทยอยรับรู้รายได้ตลอดอายุสัญญา ส่งผลให้รายได้บริการท่อส่งเชื้อเพลิงตั้งแต่ไตรมาส 1Q22 เป็นต้นไปจะมาจากโครงการ NFPT เท่านั้น
- บริษัทเข้าลงทุนในธุรกิจพลังงานทดแทน (17% ของรายได้รวม) ประกอบด้วยโรงไฟฟ้าพลังแสงอาทิตย์ 9 โครงการ ด้วยกำลังการผลิตที่ติดตั้งแล้ว 49.4MW (36.4MW ในไทยและ 13.0MW ในญี่ปุ่น)
