บล.เคจีไอ (ประเทศไทย):
SCG Packaging (SCGP.BK/SCGP TB)* ตื่นจากฝันร้าย
Event
เรากลับมาศึกษาหุ้น SCGP ด้วยคำแนะนำซื้อ
Impact
Flagship เชิงกลยุทธ์ในธุรกิจบรรจุภัณฑ์ของ SCC ซึ่งเป็นผู้เล่นรายใหญ่ที่สุดใน ASEAN
SCGP เป็นกิจการแข็งแกร่ง ซึ่งมีขนาดใหญ่ มีรากฐานที่มั่นคง ยังมีศักยภาพในการเติบโตในระยะยาวอีกด้วย เราเชื่อว่าบริษัทจะมีความสำคัญกับแผนกลยุทธ์ของ The Siam Cement (SCC.BK/SCC TB)* มากขึ้นเรื่อย ๆ โดยในปัจจุบัน ธุรกิจของ SCGP ประกอบด้วย i) สายธุรกิจบรรจุภัณฑ์แบบครบวงจร (บรรจุภัณฑ์ที่ผลิตจากเยื่อกระดาษ, กระดาษบรรจุภัณฑ์ และบรรจุภัณฑ์สินค้าอุปโภคบริโภคที่มีสมรรถนะสูง) (80-85% ของยอดขาย), ii) สายธุรกิจเยื่อกระดาษ (~15-20%) (บรรจุภัณฑ์อาหาร, ผลิตภัณฑ์กระดาษ และเยื่อกระดาษ) และ iii) สายธุรกิจรีไซเคิล (5-7%) (ธุรกิจใหม่) ทั้งนี้ ตลาดเป้าหมายของบริษัท ได้แก่ ประเทศไทย (41% ของยอดขาย) รองลงมาคือ อินโดนีเซีย (19%) และเวียดนาม (15%)
ผลประกอบการจะกลับมาอยู่ในแนวโน้มเป็นปกติจากปี 2566 เป็นต้นไป
เราคาดว่ากำไรหลักในปี 2565-2567F จะเพิ่มขึ้น 12% CAGR 12% YoY ซึ่งต่ำกว่า consensus ทั้งนี้ เรา คาดว่ากำไรจากธุรกิจหลักจะเพิ่มขึ้น 5% YoY ในปี 2565FF แม้ว่า margin จะถูกบีบจากต้นทุนที่เพิ่มขึ้น แต่กำไรน่าจะเร่งตัวขึ้นในช่วงปี 2566-2567 โดยเราคาดว่ากำไรหลักจะเพิ่มขึ้น 11% YoY และ 14% YoY ตามลำดับ จากทั้งการเติบโตจากภายใน และการทำดีล Merger and Partnerships (M&P) ตามการฟื้นตัวของภาวะเศรษฐกิจในภูมิภาค ASEAN ในขณะที่ธุรกิจ e-commerce เติบโตอย่างต่อเนื่อง และปริมาณการใช้บรรจุภัณฑ์ต่อหัวที่ยังต่ำ เราคาดว่า ROE จะเพิ่มเป็น 6.4%/6.8% ปี 2566F/2567F จาก 6.0% ปี 2565F ทั้งนี้การที่บริษัทมีกระแสเงินสดที่ดี และหนี้สินต่อทุนต่ำ สถานะทางการเงินที่แข็งแกร่งของ SCGP จึงไม่ถูกกระทบจากงบลงทุนที่ตั้งไว้สูงถึงปีละ 2 หมื่นลบ. ซึ่งจะช่วยให้เติบโตในอนาคต
มองมุมกลับ – จะมีอะไรทำให้ผิดคาดได้บ้าง?
สภาวะของการดำเนินงานอาจจะส่งผลให้มีการ rerate หรือ derate หุ้นก็ได้ โดยสภาวะจะเป็นบวกถ้าหาก SCGP สามารถเพิ่ม margin, เร่งการเติบโต และ/หรือ สามารถปิดดีล M&Ps ที่มีขนาดใหญ่ใน เงื่อนไขที่ดีได้ แต่ในทางกลับกัน บริษัทอาจจะสูญเสียความสามารถเสียความสามารถในการแข่งขันไป ถ้าหากไม่สามารถส่งผ่านต้นทุนได้อย่างมีประสิทธิภาพ และแข่งขันได้กับคู่แข่ง เรามองว่า SCGP มีแววจะถูก rerate มากกว่า เพราะเราคาดว่าผลประกอบการจะแข็งแกร่งมากขึ้นจาก 2H65 เป็นต้นไป เนื่องจากต้นทุนลดลงอย่างต่อเนื่อง มีการปรับขึ้นราคาขาย และปริมาณยอดขายเพิ่มขึ้น ในขณะที่ราคาหุ้นเหมือนจะสะท้อนประเด็นความกังวลต่างๆ ไปเรียบร้อยแล้ว
Valuation and action
เรากลับมาศึกษาหุ้น SCGP ด้วยคำแนะนำ ซื้อ และประเมินราคาเป้าหมาย DCF ที่ 65 บาท อิงจาก EV/EBITDA ที่ 13x (ต่ำกว่าค่าเฉลี่ยในอดีต) เราคิดว่าหุ้น SCGP สมควรจะมี premium เนื่องจากทั้งแนวโน้มการเติบโต, margin และสถานะทางการตลาดที่เหนือกว่าคู่แข่ง แถมยังเป็นผู้ผลิตบรรจุภัณฑ์ครบวงจรชั้นนำของ ASEAN อีกด้วย เราคิดว่ามูลค่าหุ้นที่เราประเมินไว้น่าจะเพิ่มขึ้นในระดับปานกลางที่ปีละ 5-10% ในระยะกลาง จากการลยุทธ์เชิงรุกในการสร้างการเติบโตทั้งจากภายในและภายนอก
Risks
ความผันผวนของต้นทุนวัตถุดิบ และพลังงาน, การด้อยค่าจาก M&As, และความเสี่ยงของประเทศ
