บล.พาย:
บมจ.แสนสิริ – SIRI “ผู้นําบ้านหรู”
เราเริ่มต้นบทวิเคราะห์ SIRI ด้วยคำแนะนำ “ซื้อ” ราคาเป้าหมายที่ 2.11 บาท อิง 7.2xPE’23 หรือ -0.5SD ต่อค่าเฉลี่ย 5 ปี คำแนะนำซื้อ สะท้อนศักยภาพการเติบโตที่สูงของกลุ่มแนวราบ แผนเปิดตัวโครงการขนานใหญ่ในปี 2022-24 รายได้ที่แน่นอนแล้วในปี 2022 มูลค่าหุ้นที่ไม่แพง (7.0xPE’22) และอัตราผลตอบแทนเงินปันผลที่น่าดึงดูดระดับ 6.3-7.8%
กลุ่มแนวราบมีศักยภาพการเติบโตสูง
SIRI มีศักยภาพในการขยายฐานรายได้กลุ่มแนวราบสูงในระยะยาว หนุนจาก 1) โครงการหรูอันเป็นที่นิยม และ 2) ทิศทางยอดขายกลุ่มแนวราบที่แข็งแกร่ง บริษัทมีความชำนาญในการสร้างบ้านหรูมากว่า 38 ปี และเราคาดว่ากลุ่ม ตลาดบนจะเป็นตัวขับเคลื่อนการเติบโตหลักของบริษัท นอกจากนี้กลุ่มแนวราบของบริษัทยังฟื้นตัวเป็นอย่างดีในปี 2022 อีกด้วย
แผนเปิดตัวโครงการจำนวนมากสนับสนุนการเติบโตในระยะยาว
บริษัทมีแผนเปิดตัวโครงการใหม่จำนวนมากในปี 2022-24 ด้วยมูลค่ารวมประมาณ 1.50 แสนล้านบาท หลักๆ เป็นแนวราบในตลาดบน โดยในงวด 9 เดือน SIRI เปิดตัวโครงการใหม่ไป 29 แห่ง มูลค่ารวม 3.28 หมื่นล้านบาท (64% ของเป้าหมายปี 2022) แบ่งเป็นแนวราบ 80% และแนวสูง 20% เราคาดว่าแผนเปิดตัวขนาดใหญ่นี้จะหนุนให้การรับรู้รายได้จากการขายอสังหาริมทรัพย์ในกรอบ 3 ปีโตเฉลี่ยต่อปี 8.1% ในช่วง 2022-24
รายได้ปี 2022 มีความแน่นอนแล้วจาก backlog ในมือ
บริษัทมี backlog ขนาดใหญ่ในมือจำนวน 2.07 หมื่นล้านบาท (ณ วันที่ 13 พ.ย. 2022) ซึ่งคาดว่าจะหนุนให้เกิดการรับรู้รายได้ในปี 2022/23/24 ที่ 8.7 พันล้านบาท 8.8 พันล้านบาท และ 3.2 พันล้านบาท ตามลำดับ
มูลค่าหุ้นที่ไม่แพง
ปัจจุบัน SIRI ซื้อขายกันด้วยมูลค่าที่ไม่แพง และสมควรมีมูลค่าซื้อขายสูงกว่านี้ เพื่อสะท้อนภาพรวมระยะยาวเชิงบวก ปัจจุบันหุ้นซื้อขายกันที่ 7.0x Forward PE’22 ใกล้เคียง -0.5SD ต่อค่าเฉลี่ย 5 ปี และต่ำกว่าค่าเฉลี่ยกลุ่มที่ 8.9x Forward PE ทั้งยังมี P/Sales ที่ระดับ 0.9x แม้มีภาพรวมการเติบโตของรายได้สดใส และอัตรากำไรขั้นต้น (GPM) ที่มั่นคงราว 32% ขณะที่มีอัตราผลตอบแทนเงินปันผลที่น่าดึงดูดระดับ 7%-8% ในปี 2023-24 ซึ่งเป็นกันชนต่อ downside risk ที่ดี ด้วยเหตุนี้จึงมองว่าราคาหุ้นปัจจุบันมีความน่าสนใจสำหรับภาพรวมการเติบโตที่ดีในระยะยาวของบริษัท
เริ่มต้นบทวิเคราะห์ด้วยคำแนะนำ “ซื้อ”
เราเริ่มต้นบทวิเคราะห์ SIRI ด้วยคำแนะนำ “ซื้อ” ราคาเป้าหมายที่ 2.11 บาท อิง 7.2xPE’23 หรือ -0.5SD ต่อค่าเฉลี่ย 5 ปี ต่ำกว่าค่าเฉลี่ยกลุ่มอสังหาฯ ไทยที่ 18.6x PE’23 และค่าเฉลี่ยกลุ่มเอเชียที่ไม่รวมญี่ปุ่นที่ 10xPE’23
กลุ่มแนวราบมีศักยภาพการเติบโตสูง
เรามองว่า SIRI มีศักยภาพในการขยายฐานรายได้กลุ่มแนวราบสูงในระยะยาว หนุนจาก 1) โครงการหรูอันเป็นที่นิยมในตลาด และ 2) ทิศทางยอดขายกลุ่มแนวราบที่แข็งแกร่ง
โครงการในตลาดบนจะกลายเป็นแรงขับเคลื่อนหลักต่อการเติบโต
เรามองว่าบริษัทยังมีพื้นที่ในการขยายรายได้จากกลุ่มแนวราบตลาดบน โดยเฉพาะกลุ่มบ้านหรู (สูงกว่า 20 ล้านบาท) SIRI เป็นผู้นำในกลุ่มแนวราบหรู ด้วยความชำนาญในการพัฒนาบ้านหรูมามากกว่า 38 ปี โดยบ้านหรูของบริษัทนั้นได้รับความนิยมในหมู่กลุ่มเป้าหมายเป็นอย่างดี ทั้งยังมีอีกหลายแบรนด์ที่ตอบโจทย์ลูกค้าอย่างบ้านแสนสิริ นาราสิริ และบูก้าน
ในปี 2021 บริษัทได้เปิดตัวแบรนด์บ้านหรูใหม่อย่าง “บูก้าน” สไตล์โมเดิร์นด้วยกรอบราคาราว 30-80 ล้านบาท/ยูนิต ที่มุ่งจับกลุ่มคนรุ่นใหม่ที่มีฐานะดี ผลิตภัณฑ์บ้านหรูของบริษัทได้รับการตอบรับจากลูกค้าเป็นอย่างดี เห็นได้จากโครงการบูก้าน โยธินพัฒนา ที่ขายหมดภายใน 4 เดือน และมีการเปิดตัวโครงการหรูใหม่ในไตรมาส 3/22 ชื่อนาราสิริ กรุงเทพกรีฑา มูลค่า 6 พันล้านบาท (50-95 ล้านบาท/ยูนิต) ที่ขายหมดภายใน 1 เดือน ยิ่งกว่านั้น SIRI ยังมีแผนเปิดตัวโครงการหรูใหม่อีก 7 แห่งในปี 2023 มูลค่ารวม 1.8 หมื่นล้านบาท ได้แก่ นาราสิริ พหล-วัชรพล, บูก้าน เอ็กซ์คลูซีฟ เรสซิเดนท์ 3 โครงการ ใน 3 ทำเลทอง, ภายใต้ 3 แบรนด์ใหม่ (สิริณสิริ, ณรินสิริ, นัมเบอร์นายน์ทีน)
ทิศทางยอดขายแนวราบที่แข็งแกร่ง
กลุ่มแนวราบของบริษัทฟื้นตัวเป็นอย่างดีในปี 2022 และคาดว่าจะเป็นแรงขับเคลื่อนสำคัญต่อการเติบโตในปี 2022-24 ทั้งนี้ ยอดขายแนวราบของบริษัทขยายตัวติดต่อกัน 2 ไตรมาสจนแตะจุดสูงรายไตรมาสในไตรมาส 3/22 ที่ 1.24 หมื่นล้านบาท เราคาดว่ายอดขายแนวราบจะยังแข็งแกร่งในไตรมาสที่เหลือของปี และโตต่อเนื่องในปี 2023-24 หนุนจาก 1) อุปสงค์ที่แข็งแกร่ง 2) แผนเปิดตัวโครงการแนวราบใหม่ด้วยมูลค่าสูงในปี 2022-24
แผนเปิดตัวโครงการจำนวนมากในปี 2022-24 จะสนับสนุนการเติบโตในระยะยาว
SIRI มีแผนเปิดตัวโครงการใหม่ด้วยมูลค่าระดับสูงในปี 2022-24 ที่ราว 1.50 แสนล้านบาท หลักๆ จะเป็นแนวราบในตลาดบน ทั้งนี้ ในปี 2022 บริษัทมีแผนเปิดตัวโครงการ 41 แห่ง มูลค่ารวม 5.14 หมื่นล้านบาท ประกอบด้วยแนวราบ 26 โครงการ และแนวสูง 15 โครงการ คิดเป็น 81% และ 19% ของมูลค่าโครงการ ตามลำดับ โดยเปิดตัวไปแล้ว 29 โครงการ มูลค่ารวม 3.28 หมื่นล้านบาทในงวด 9 เดือน (64% ของเป้าหมาย) คิดเป็น 80% จากแนวราบ และ 20% จากแนวสูง เราคาดว่าแผนเปิดตัวอันทะเยอทะยานนี้ จะหนุนให้การรับรู้รายได้จากการขาย อสังหาริมทรัพย์ในกรอบ 3 ปีโตเฉลี่ยต่อปี 8.1% ในช่วง 2022-24
รายได้ปี 2022 มีความแน่นอนแล้วจาก backlog ในมือ
SIRI มี backlog ที่แข็งแกร่งคิดเป็น 2.07 หมื่นล้านบาท (ณ วันที่ 13 พ.ย.2022) ซึ่งคาดว่าจะหนุนให้เกิดการรับรู้รายได้ในปี 2022/23/24 ที่ 8.7 พันล้านบาท 8.8 พันล้านบาท และ 3.2 พันล้านบาท ตามลำดับ ทำให้รายได้ปี 2022 มีความแน่นอนแล้ว 96% ยิ่งกว่านั้น backlog ยังมีความหลากหลายด้วยสัดส่วนแนวราบ 61% และคอนโด 39%
มูลค่าหุ้นไม่แพง
ปัจจุบัน SIRI ซื้อขายกันด้วยมูลค่าที่ไม่แพง และสมควรมีมูลค่าซื้อขายสูงกว่านี้ เพื่อสะท้อนภาพรวมระยะยาวเชิงบวก ปัจจุบันหุ้นซื้อขายกันที่ 7.0x Forward PE’22 ใกล้เคียง -0.5SD ต่อค่าเฉลี่ย 5 ปี และต่ำกว่าค่าเฉลี่ยกลุ่มที่ 8.9 x Forward PE ทั้งยังมี P/Sales ที่ต่ำระดับ 0.9x แม้มีภาพรวมการเติบโตของรายได้สดใส และ GPM ที่มั่นคงราว 32% ขณะที่มีอัตราผลตอบแทนเงินปันผลที่น่าดึงดูดระดับ 7%- 8% ในปี 2023-24 ซึ่งเป็นกันชนต่อ downside risk ที่ดี ด้วยเหตุนี้จึงมองว่าราคาหุ้นปัจจุบันมีความน่าสนใจสำหรับภาพรวมการเติบโตที่ดีในระยะยาวของบริษัท
กำไรไตรมาส 3/22 โต YoY และ QoQ
- กำไรสุทธิไตรมาส 3/22 พุ่งแตะ 1.3 พันล้านบาท (+102%YoY, +38%QoQ) การเติบโต YoY ได้แรงหนุนจากการรับรู้รายได้ที่สูงขึ้น หนุนจากยอดขายอสังหาฯ 7.9 พันล้านบาท (+22%YoY) หลักๆ มาจากยอดขายกลุ่มแนวราบที่โต 40% เป็น 5.2 พันล้านบาท หนุนจากยอดขายผลิตภัณฑ์อสังหาฯทุกกลุ่มที่ปรับสูงขึ้น
- การเติบโตของกำไรสุทธิในเชิง QoQ ได้แรงหนุนจากการโอนอสังหาฯ ที่สูงขึ้น หลักๆ เป็นกลุ่มคอนโดที่เพิ่มขึ้น 65%QoQ เป็น 2.7 พันล้านบาท และ GPM ที่ปรับดีขึ้น 32.8% (+2.3 ppts QoQ) จาก GPM ของการขายอสังหาฯ ที่สูงขึ้น
- GPM ไตรมาส 3/22 เพิ่มขึ้น 0.7 ppt YoY และ 2.3 ppts QoQ จาก GPM ในกลุ่มแนวราบที่สูงขึ้น
- อัตราส่วนค่าใช้จ่ายการขายและบริหาร (SG&A) ต่อยอดขายลดลง 1.3pptsYoY และ 2.7pptsQoQ เป็น 17.9% จากการคุ้มต้นทุนได้ดีและรายได้ที่ขยายตัวขึ้น 24%YoY และ 19%QoQ
ประมาณการและสมมติฐาน
เราประเมินว่ากำไรสุทธิของ SIRI จะโต 86%YoY, 16%YoY และ 7%YoY ในปี 2022/23/24 การเติบโตในเชิง YoY จะได้แรงหนุนจากการรับรู้รายได้จากการขายอสังหาฯ ที่หลักๆ มาจากกลุ่มแนวราบ รวมถึง SG&A ต่อยอดขายที่ลดลงจากการคุมต้นทุนได้ดี และดอกเบี้ยจ่ายที่ดินเปล่าที่ลดลงจากการพัฒนาที่ดินมากขึ้น
เราประเมินว่ารายได้จะโต 8% ,12% และ 5% ในปี 2022/23/24 จากการโอนอสังหาฯ ที่สูงขึ้น เพราะมีการเปิดตัวโครงการใหม่มากขึ้น ในช่วงที่เศรษฐกิจโตดีขึ้น โดยเฉพาะในกลุ่มแนวราบที่คาดว่าจะโต 12.6%, 10.7% และ 3.5% ในปี 2022/23/24
ขณะที่มีสมมติฐานว่า GPM จะปรับดีขึ้นเป็น 32.2% ในปี 2022 จากการเปิดตัวโครงการระดับบน แต่คาดลดลงเล็กน้อยเป็น 32.0% และ 31.8% ในปี 2023/24 ตามลำดับ ศึกเนื่องจากต้นทุนการก่อสร้างและค่าแรงที่สูงขึ้น
เราคาดว่า SG&A ต่อยอดขายจะลดลงเป็น 20.0%, 18.2% และ 17.4% ในปี 2022/23/24 ตามลำดับ จากการคุมต้นทุนการตลาดที่ดีขึ้น และรายได้การโอนอสังหาฯ ที่สูงขึ้น
มูลค่าหุ้นและราคาเป้าหมาย
เราเริ่มต้นบทวิเคราะห์ SIRI ด้วยคำแนะนำ “ซื้อ ” ราคาเป้าหมายที่ 2.11 บาท อิง 7.2xPE’23 หรือ -0.5SD ต่อค่าเฉลี่ย 5 ปี ต่ำกว่าค่าเฉลี่ยกลุ่มอสังหาฯ ไทยที่ 18.6x PE’23 และค่าเฉลี่ยกลุ่มเอเชียที่ไม่รวมญี่ปุ่นที่ 10xPE’23
คำแนะนำซื้อ ของเราสะท้อนคาดการณ์ว่ากำไรจะโตเฉลี่ยต่อปีในระดับแข็งแกร่งที่ 32% ในช่วง 2022-24 รวมถึงการที่หุ้นมีมูลค่าไม่แพง (7.0xPE’22E) และอัตราผลตอบแทนเงินปันผลที่น่าดึงดูด 6.3%-7.8% ส่วนศักยภาพการเติบโตของกลุ่มแนวราบจะสร้าง upside ต่อประมาณการกำไรและราคาเป้าหมายของเรา นอกจากนี้ ยอดขายที่โดดเด่นในไตรมาส 3/22 ที่ 1.53 หมื่นล้านบาท (+150%YoY, +109%QoQ) ก็สะท้อนถึงการฟื้นตัวในกลุ่มแนวราบและคอนโด คาดว่าจะช่วยหนุนทิศทางราคาหุ้นได้อีกแรง
Revenue breakdown
- SIRI ทำการพัฒนาโครงการบ้านเดี่ยว ทาวน์เฮาส์ ผลิตภัณฑ์แบบผสมผสาน และคอนโดในพื้นที่กรุงเทพฯ และต่างจังหวัด เพื่อตอบโจทย์ความต้องการจากกลุ่มลูกค้าที่หลากหลาย ที่แบ่งเป็น 3 ระดับ ได้แก่ กลุ่มพรีเมี่ยม ระดับกลาง และระดับล่าง แต่พอร์ตส่วนใหญ่ของบริษัทมุ่งเน้นกลุ่มราคาปานกลาง หรือราคาเฉลี่ยที่ 4-5 ล้านบาท
- กลุ่มอสังหาริมทรัพย์แนวราบที่ประกอบด้วยบ้านทาวน์เฮ้าส์ และผลิตภัณฑ์แบบผสมผสานคิดเป็น 62% ของรายได้รวม ส่วนคอนโดคิดเป็น 30% ของรายได้รวม
- นอกจากนี้ บริษัทยังมีรายได้จากค่าเช่า และการให้บริการด้านธุรกิจอสังหาฯ เช่น การบริหารจัดการอสังหาฯ การบริหารจัดการโรงแรม และอื่นๆ คิดเป็น 8% ของรายได้รวม
