บล.กรุงศรีฯ:
SCG PACKAGING (SCGP TB/ SCGP.BK)
| กลุ่มอุตสาหกรรม | สินค้าอุตสาหกรรม |
| หุ้น | SCGP |
| มูลค่าพื้นฐาน | 54.00 |
| คำแนะนำ | HOLD |
แม้ว่าดีลที่บริษัทเพิ่งเข้าไปซื้อธุรกิจบรรจุภัณฑ์แบบอ่อนตัว (flexible packaging) จะมีขนาดเล็กในแง่ของการลงทุน และรายได้ แต่เป็นธุรกิจที่มีอัตรากำไรสุทธิสูงที่สุดในเครือ เราจึงมองบวกดีลนี้เป็นบวก อย่างไรก็ตาม อุปสงค์ในภาพรวมของกระดาษบรรจุภัณฑ์ยังคงอ่อนแอ และ spread ของกระดาษคราฟท์ (Testliner paper) ก็ลดลง qoq ในเดือนตลาคม และพฤศจิกายน ดังนั้น เราจึงยังคงคำแนะนำถือ SCGP และคงราคาเป้าหมายเอาไว้ที่ 54 บาท
เข้าไปซื้อธุรกิจ flexible packaging
SCGP เพิ่งเข้าไปซื้อธุรกิจ flexible packaging จาก Cyberprint Group ผู้ผลิตสิ่งพิมพ์และจำหน่ายบรรจุภัณฑ์ประเภทต่าง ๆ ในไทย มีรายได้ 200 ลบ. และมี net margin เป็นเลขหลักเดียวปลาย ๆ ที่จังหวัดสมุทรสาคร ใกล้กับ Prepack Thailand ซึ่ง SCGP ถือหุ้นอยู่ 52.4% SCGP ใช้เงินลงทุนทั้งหมด 450 ลบ. โดยครึ่งหนึ่งใช้ซื้อสินทรัพย์ที่มีอยู่แล้ว และอีกครึ่งหนึ่งใช้ขยายกำลังการผลิต ปัจจุบัน Cyberprint มีกำลังการผลิต 26 ล้านตรม. และจะเพิ่มอีกเท่าตัวเป็น 52 ล้าน ตรม. ใน 4Q23 แม้ว่าบรรจุภัณฑ์ polymer คิดเป็นสัดส่วน 12% ของรายได้รวมในงวด 9M22 แต่มี net margin สูงที่สุด โดยลูกค้า Cyberprint อยู่ในธุรกิจอาหารสัตว์ (30% ของยอดขาย) มีอัตราการเติบโตถึงสองหลัก ขณะที่อีก 30% ของยอดขายมาจาก OEM อีก 10% มาจากสินค้าเกษตร และอีก 30% มาจากกลุ่มอื่น ๆ เราคิดว่าเครื่องจักรของ Cyberprint ค่อนข้างใหม่เพราะเพิ่งติดตั้งไปเมื่อปี 2018 และสามารถ leverage วัตถุดิบหลัก เช่น PE แล PP กับที่ Prepack ใช้อยู่ได้ ปัจจุบัน Cyberprint ไม่ได้ซื้อวัตุดิบจาก SCG ทั้งนี้ SCGP เริ่มรวมธุรกิจ flexible packaging ในงบรวมของบริษัทใน 1Q23
Spread ของ testliner ลดลงในเดือนตุลาคมและพฤศจิกายน
การดำเนินงานเดือนต.ค. และพ.ย.ยังคงอ่อนแอ จากมาตรการ lockdown ของจีน และราคาถ่านหินที่สูง ทำให้อุปสงค์อ่อนแอลง ส่งผลให้ตลาดส่งออกหดตัวลง นอกจากนี้ส่วนของ IPC ราคากระดาษ testliner ลดลง US$55 qoq ในเดือนต.ค. และพ.ย. อยู่ที่ US$425/t ในขณะที่ต้นทุน AOCC ลดลงเหลือ US$160 ทำให้ spread ของกระดาษ testliner ลดลงเหลือ US$265/t ส่วนของ fibrous chain ราคากระดาษ short fiber ยังทรงตัว qoq ที่ US$855 จากอุปทานที่ตึงตัวเพราะสงครามรัสเซีย-ยูเครน เราเห็นสัญญาณว่าราคา fiber จะลดลงเพราะการบริโภคของทั้งโลกอ่อนแอลง คาดราคา Short fiber น่าจะลดลงใน 1Q23 SCGP ใช้ short fiber 75% สำหรับอุปสงค์ captive demand และขายส่วนที่เหลืออีก 25% คาดอัตราการใช้กำลังการผลิตโดยรวมจะลดลง qoq จาก 80% ใน 3Q
คงคำแนะนำถือ และประเมินราคาเป้าหมาย DCF ที่ 54 บาท
ต้นทุนพลังงานคิดเป็น 10% ของต้นทุนรวม โดย 6ppt มาจากถ่านหิน และที่เหลืออีก 4ppt มาจากพลังงานหมุนเวียน และน้ำมัน & ก๊าซ เราคาดว่าราคาถ่านหินจะยังสูงต่อเนื่องไปตลอดปี 2023 ทั้งนี้ ราคาเป้าหมาย DCF ของเราคิดเป็น PE ปี FY22/23F ที่ 33.6x/33.0x และ EV/EBITDA ที่ 14.0x/14.0x ซึ่งถือเป็นระดับที่สูงเมื่อเทียบกับหุ้นของธุรกิจเดียวกันในตลาดโลก
