PSH ราคาเกิน FV และธุรกิจหลักยังท้าทาย แนะนํา SWITCH

SWAP หุ้น PRECAST 51% กับ GEL 18.26%

PSH เข้าทําการ SWAP หุ้นบริษัท Inno Precast สัดส่วน 51% เพื่อแลกกับหุ้นเพิ่มทุนใหม่ของ GEL สัดส่วน 18.26% ที่ราคาหุ้นละ 0.37 บาท (สูงกว่าราคาเฉลี่ย 15 วันทําการขาย 37% แต่ต่ำกว่า BV ราว 36% เทียบเป็น PBV 0.64 เท่า ใกล้เคียง PBV ของ PSH) คิดเป็นมูลค่ารวม 581.91 ล้านบาท คาดจะแล้วเสร็จสิ้น พ.ค. 2566

ธุรกรรมคร้ังนี้ถือเป็นการ Spin-Off ธุรกิจ Precast แบบหนึ่ง และระยะสั้นคาดสร้างมูลค่าเพิ่มผ่านการรับรู้กําไรพิเศษทางบัญชีราว 700 ล้านบาทใน 2Q66 (ยังไม่รวมในประมาณการ) ขณะที่ระยะยาวคงต้องติดตามพัฒนาการถึงการสร้าง Synergy ร่วมกันว่าจะสามารถผลักดันการดําเนินงานมากน้อยเพียงไหน เนื่องจาก GEL มีผลขาดทุนต่อเนื่อง และ Inno Precast มีกําไรเบาบาง คงแนะนํา SWITCH จากราคาเกิน FV ปีน้ีที่ 10.40 บาท และธุรกิจหลักอย่างอสังหาฯ เพื่อขายยังเผชิญกับความท้าทายจากการแข่งขันสูง และ Backlog รอโอนฯ ปีนี้ต่ำ

SWAP หุ้น INNO PRECAST 51% แลกกับหุ้น GEL ที่ 18.26%

PHS แจ้งตลาดฯ ถึงการโอนกิจการทั้งหมด (Entire Business Transfer) ของบริษัท อินโน พรีคาสท์ จำกัด (Inno Precast) ซึ่งเป็นบริษัทย่อยในสัดส่วน 51% ให้กับบริษัท เจนเนอรัล เอนจิเนียริ่ง จำกัด (มหาชน) หรือ GEL เพื่อแลกกับหุ้นเพิ่มทุนใหม่แบบ PP ของ GEL จำนวน 1,572.739 ล้านหุ้น หรือสัดส่วน 18.26% ของหุ้นทั้งหมด โดยมีราคาเสนอขายหุ้นละ 0.37 บาท คิดเป็นมูลค่ารวม 581.91 ล้านบาท (คำนวนจากมูลค่ากิจการ – Enterprise Value 3.34 พันล้านบาท หักหนี้สินที่มีภาระดอกเบี้ย 2.2 พันล้านบาท เป็นราคาซื้อขายที่ 1.14 พันล้านบาท และคิดตามสัดส่วน 51% อยู่ที่ 581.91 ล้านบาท)

ภายหลังการเข้าทำรายการดังกล่าว PSH จะกลายเป็นผู้ถือหุ้นรายใหญ่ของ GEL โดยถือหุ้นสัดส่วน 18.26% (ปัจจุบันผู้ถือหุ้นใหญ่อันดับ 1 ของ GEL คือ คุณธิติพงศ์ ตั้งพูนผลวิวัฒน์ ถือหุ้นสัดส่วน 17.46%) และมีสิทธิเสนอชื่อกรรมการ 1 ท่าน เพื่อเข้ารับการพิจารณาแต่งตั้งเป็นกรรมการบริษัทของ GEL ขณะเดียวกัน GEL มีสิทธิที่จะซื้อหุ้นสามัญที่เหลือในสัดส่วน 49% ของ Inno Precast ภายในระยะเวลา 5 ปี นับตั้งแต่วันที่ทำรายการสำเร็จตามเงื่อนไข เบื้องต้นคาดธุรกรรมดังกล่าวจะแล้วเสร็จภายในเดือน พ.ค. 2566 โดย GEL จะขอมติที่ประชุมผู้ถือหุ้นวันที่ 27 เม.ย. 2566

SPIN-OFF ธุรกิจ PRECAST และคาดรับกำไรพิเศษราว 700 ล้านบาท

บริษัท Inno Precast เป็นบริษัทย่อยของ PSH ที่ประกอบธุรกิจผลิตและจำหน่ายพรีคาสท์ (Precast) และเป็นโรงงานพรีคาสท์สีเขียวที่ได้นำเข้าเทคโนโลยีสีเขียว “คาร์บอนเคียว” (Carbon Cure) เข้ามาใช้เป็นรายแรกในกลุ่มพัฒนาอสังหาฯ ในประเทศที่ใช้แนวคิดขยะเหลือศูนย์ (Zero Waste) เพื่อผลิตแผ่นพรีคาสท์คาร์บอนต่ำ (Low Carbon Precast) มีการลงทุนทำระบบ Automation โดยปัจจุบันมีอัตราการผลิตที่ประมาณ 4.4 ล้านตร.ม./ปี และมีการใช้กำลังการผลิตราว 53% คิดเป็นรายได้ 2 พันล้านบาท

ขณะที่ GEL ประกอบธุรกิจผลิตและจำหน่ายวัสดุก่อสร้าง ได้แก่ เสาเข็มคอนกรีตอัดแรง พรีคาสท์ เสาเข็มเจาะ เสาเข็มซีเมนต์ และชิ้นส่วนคอนกรีตสำเร็จรูปสำหรับงานสาธารณูปโภค ฯลฯ โดยบริษัทมีประสบการณ์ในการผลิตและจำหน่ายพรีคาสท์ (ข้อมูล 9M65 สัดส่วนรายได้จากผลิตภัณฑ์กลุ่มนี้อยู่ที่ 23.75%) ให้แก่ลูกค้าภาคอสังหาฯ และ ก่อสร้างมานาน โดยมีฐานลูกค้ามากกว่า 30 ราย และต่างก็เป็นบริษัทชั้นนำในประเทศ โดยปัจจุบันกำลังการผลิตสินค้าพรีคาสท์ของ GEL มีอยู่เพียง 0.8 ล้านตร.ม. /ปี ซึ่งไม่เพียงพอกับความต้องการของลูกค้า และเมื่อรวมกับ Inno Precast ทำให้กำลังการผลิตของ GEL เพิ่มเป็น 5.2 ล้านตร.ม./ปี นับว่าสูงสุดในประเทศไทย

ดังนั้นการทำธุรกรรมในลักษณะ Share SWAP ข้างต้น ถือเป็นข้อตกลงที่ได้รับประโยชน์ร่วมกันของทั้ง 2 บริษัท (Win-Win) โดยในเชิง PSH ได้ประโยชน์ดังนี้

• การโอนกิจการ Precast ให้กับ GEL ซึ่งเป็นบริษัทที่จดทะเบียนในตลาดฯ ถือเป็นการ Spin-Off ธุรกิจแบบหนึ่ง และเป็นการขยายกิจการในลักษณะย้อนกลับ (Backward Integration) ทำให้ PSH สามารถดำเนินธุรกิจอสังหาฯ อย่างครบวงจรตั้งแต่ต้นน้ำ จนถึงผลิตภัณฑ์ปลายน้ำ ส่งผลให้ต้นทุนการพัฒนาอสังหาฯ มีโอกาสลดลง (Cost Saving Synergy) ผ่านการสั่งซื้อวัสดุก่อสร้างจาก GEL และการได้รับประโยชน์ในเชิง Economy of Scale จากความคาดหวังถึงการใช้กำลังการผลิตที่สูงขึ้นของ Inno Precast หลังได้รับงานจากกลุ่มลูกค้าของ GEL มากขึ้น (เดิมกำลังการผลิตถูกใช้จาก PSH เป็นส่วนใหญ่ คิดเป็น 53%) โดยเบื้องต้นบริษัทวางเป้าหมายจากการประหยัดต้นทุนราว 100-300 ล้านบาท

• สร้างการเติบโตของรายได้ประจำ (Recurring Income) จากการถือหุ้น 49% ใน Inno Precast และการลงทุนสัดส่วน 18.26% ใน GEL โดยจากศักยภาพของ GEL ในฐานะผู้นำด้านการผลิตและจำหน่ายวัสดุก่อสร้าง และมีความชำนาญในการทำตลาด และหาลูกค้าใหม่ ทำให้ GEL มีโอกาสเติบโตเพิ่มขึ้นด้วยการขยายอัตรากำลังการผลิตพรีคาสท์ที่สูงขึ้น และสามารถลดต้นทุนเฉลี่ยต่อหน่วย (Economy of Scale) จากคำสั่งซื้อของ PSH ราว 2 พันล้านบาทต่อปี และลูกค้ารายอื่น โดยบริษัทตั้งเป้ารายได้ของ Inno Precast ปีนี้อยู่ที่ 3 พันล้านบาท (ข้อมูล ปี 2565 รายได้ 2 พันล้านบาท, กำไร 0.25 ล้านบาท) และรายได้ของ GEL อยู่ที่ 6 พันล้านบาท ภายใต้เป้า EBITDA Margin 7-10% (ปี 2565 รายได้ 2.69 พันล้านบาท เป็นรายได้พรีคาสท์ 639 ล้านบาท ขณะที่ 9M65 ขาดทุน 108 ล้านบาท) ซึ่งคงต้องติดตามถึงพัฒนาการหลังจากนี้ต่อไป

• แม้ราคา SWAP หุ้นที่ 0.37 บาท สูงกว่าราคาปิดของ GEL ณ 13 ม.ค. 2565 ที่ 0.30 บาท ราว 23% และ 37% เทียบกับราคาเฉลี่ย 15 วันที่ 0.27 บาท แต่ก็ยังต่ำกว่ามูลค่าทางบัญชี (BV) สิ้น ก.ย. 2565 ที่ 0.58 บาท ในระดับ 36% ซึ่งหากเทียบเป็น PBV อยู่ที่ 0.64 บาท นับว่าใกล้เคียงกับ PBV ของ PSH ขณะที่การทำรายการครั้งนี้ จะทำให้ PSH รับรู้กำไรพิเศษทางบัญชีราว 700 ล้านบาท (หลังหักภาษีและค่าธรรมเนียมที่เกี่ยวข้อง อิงจากข่าวแจ้งตลาดฯ) ในงวด 2Q66 ภายใต้ธุรกรรมสำเร็จและเสร็จสิ้น พ.ค. 2566

คงแนะนํา SWITCH …จากราคาเกิน FV และธุรกิจหลักยังท้าทาย

แม้การปรับโครงสร้างธุรกิจ Precast ผ่านการทำรายการข้างต้น เป็นการเพิ่มมูลค่ากิจการ และคาดสร้างกำไรราว 700 ล้านบาท หรือ EPS 0.32 บาท/หุ้น แต่ถือเป็นกำไรแบบ One- Time ในระยะสั้น ซึ่งฝ่ายวิจัยยังไม่รวมในประมาณการจนกว่าดีลสำเร็จ ขณะที่ระยะยาว ต้องติดตามถึงพัฒนาการว่าการสร้าง Synergy ร่วมกันจากดีลนี้จะสำเร็จตามแผนหรือไม่ เนื่องจากหากพิจารณาผลประกอบการของ GEL ขาดทุนต่อเนื่อง และ Inno Precast มี กำไรระดับต่ำ ด้านธุรกิจหลักอย่างอสังหาฯ เพื่อขาย ยังเผชิญกับความท้าทาย ทั้งการแข่งขันสูง และยอด Cancellation สูง กดดันยอด Presale ปี 2565 ปิดที่ 1.7 หมื่นล้านบาท ต่ำกว่าเป้า และลดลง 33% yoy รวมถึง Backlog รอโอนฯ ปีนี้มีน้อย อิงข้อมูล ณ ก.ย. 2565 มีเพียง 1.11 พันล้านบาท ทำให้การเติบโตของกำไรปีนี้ยากมากขึ้น (ไม่รวมกำไรพิเศษข้างต้น) นอกจากนี้ราคาหุ้นเกิน FV ปี 2566 ที่ 10.40 บาท (อิง PER 8 เท่า) คง แนะนํา SWITCH ไปยัง AP (FV@15.50), LH (FV@B11.50) และ SC (FV@B4.88)

ESG

Environment (E)

• มีนโยบายที่คำนึงถึงสิ่งแวดล้อมเป็นสำคัญ ทั้งเรื่องจัดการทรัพยกร โดยดำเนินการโรงงานพรีคาสท์ให้เป็น Green Factory ที่เป็นมิตรต่อสิ่งแวดล้อม, มีรางระบายน้ำรอบโรงงาน และบ่อกักเก็บน้ำจากธรรมชาติ ทำให้ประหยัดค่าน้ำปา 2.06 แสนบาท/ปี รวมถึงส่งเสริมการใช้พลังงานแสงอาทิตย์ โดยปี 2564 ติดตั้ง solar cell บริเวณพื้นที่ส่วนกลางของโครงการจำนวน 74 โครงการ

• ปฏิบัติตามกฎหมายและข้อบังคับด้านสิ่งแวดล้อมอย่างเคร่งครัด โดยจัดทำ EIA สำหรับโครงการที่อยู่อาศัย รวมถึงตระหนักถึงปัญหาก๊าซเรือนกระจก จึงดำเนินการให้โรงงานพรีคาสท์ จัดเก็บข้อมูลปริมาณการปล่อยและดูดกลับก๊าซเรือนกระจกที่เกิดจากกิจกรรมภายในองค์กร เพื่อใช้เป็นแนวทางในการลดการปล่อยก๊าซเรือนกระจกขององค์กรอย่างมีประสิทธิภาพ

Social (S)

• ยึดมั่นในหลักจริยธรรมและธรรมาภิบาลในการสรรหาและจ้างพนักงาน โดยไม่มีจำกัดเรื่องเพศ อายุ เชื้อชาติ ศาสนา สีผิว ความบกพร่องทางด้านร่างกาย หรือค่านิยมทางการเมือง

• ส่งเสริมพัฒนาทักษะความรู้ ความสามารถของบุคลากร โดยเปิดโอกาสให้พนักงานทุกคนทำแผนพัฒนาตนเองเป็นรายบุคคล (IDP) ร่วมกับผู้บังคับบัญชา โดยปี 2564 พนักงานได้ทำแผนพัฒนาตนเองครบ 100%

Governance (G)

• กำหนดแนวปฏิบัติไว้ในจรรยาบรรณของบริษัท เพื่อให้เกิดความมั่นใจว่า สิทธิตามกฎหมายใดๆ ที่เกี่ยวข้องกับผู้มีส่วนได้เสียจะได้รับการดูแลอย่างเหมาะสม ขณะเดียวกันยังได้เสริมสร้างความร่วมมือระหว่างผู้มีส่วนได้เสียกลุ่มต่างๆ ตามบทบาทและหน้าที่ เพื่อให้กิจการดำเนินไปด้วยดี มีความมั่นคง และตอบสนองผลประโยชน์ที่เป็นธรรมแก่ผู้มีส่วนได้เสียทุกฝ่าย