บล.เคจีไอ (ประเทศไทย):
SCG Packaging (SCGP.BK/SCGP TB)* การฟื้นตัวของจีนจะเป็นตัวกำหนดโมเมนตัม
Event
ปรับลดประมาณการกำไร และราคาเป้าหมาย และสรุปผลประกอบการ 4Q65
Impact
ประเด็นสำคัญจากการประชุมนักวิเคราะห์ – เตรียมสู่ระดับเหมาะสมท่ามกลางปัจจัยท้าทาย
ผู้บริหารตั้งเป้ารายได้ที่ 1.60 แสนลบ. (+10% YoY) โดยคาดว่า ASEAN จะทยอยได้อานิสงส์จากการที่จีนกลับมาเปิดประเทศ แม้จะเผชิญความท้าทายจากต้นทุนที่เพิ่มขึ้น, ดอกเบี้ยขาขึ้น และยุโรปที่อ่อนแอ ทั้งนี้ SCGP กำลังหาการเติบโต organic และ inorganic ซึ่งจะทำให้เกิด synergies ตลอดสายโซ่มูลค่า โดยตั้งงบลงทุน (capex) ที่ 1.8 พันลบ. -50% สำหรับดีล M&P ≥2 ดีล / 50% สำหรับการซ่อมบำรุง เราคาดว่ายอดค้าปลีก และ PMI ของจีน จะทยอยดีขึ้นตามแผนเปิดประเทศ และมาตรการกระตุ้นของภาครัฐ ส่วนระดับการฟื้นตัวของจีนน่าจะเห็นชัดขึ้นใน 2H66 ถึงแม้ว่าค่าระวางปัจจุบันจะส่งผลดีอย่างชัดเจนต่อ SCGP แต่ราคาถ่านหิน (ICI4) ยังสูงอยู่ ดังนั้น เราจึงมองอนุรักษ์นิยมเอาไว้ก่อน
ผลประกอบการ 4Q65 – ต่ำกว่าเรา/นักวิเคราะห์ในตลาด 61% / 65% และเป็นระดับต่ำสุดนับตั้งแต่ IPO
เรามองว่า 4Q65 เป็นจุดต่ำสุด โดยกำไรสุทธิใน 4Q65 อยู่ที่ 450 ลบ. (-76% QoQ, -79% YoY) ต่ำกว่า คาดจากผลการดำเนินงานที่แย่ ส่วนกำไรหลักอยู่ที่ 628 ลบ. (-59% QoQ, -54% YoY) จีนที่แย่ส่งผลกระทบทางตรงและอ้อมต่อผู้ผลิตบรรจุภัณฑ์ทุกราย ทั้งนี้กำไรที่ลดลงของ SCGP ทั้ง QoQ และ YoY มาจาก i) ปริมาณยอดขาย และราคาขายที่ลดลง ซึ่งนำโดยธุรกิจ integrated packaging (80% ของยอดขาย) โดยเฉพาะในอินโดนีเซีย และเวียดนาม ii) การรับรู้ต้นทุนราคากระดาษรีไซเคิล (AOCC) ที่ช้ากว่าปกติ จาก inventory days) ที่สูงขึ้น และ iii) การแข่งขันที่เข้มข้น ทั้งนี้ EBITDA margin รวมลดลงเหลือ 11.1% (จาก 14.5% ใน 3Q65) และรายได้ลดลง 5% YoY โดย EBITDA margin ของ IPB ลดลงเหลือ 10.5% (จาก 13.4% ใน 3Q65) ในขณะที่ EBITDA margin ของ FB ลดลง 13.2% (จาก 18.7% ใน 3Q65)
ระดับการฟื้นตัวของจีนจะเป็นตัวกำหนดว่าจะมีการ re-rate หรือ de-rate หุ้น SCGP
เราคาดว่ากำไรหลักใน 1Q66F จะเพิ่มขึ้นเล็กน้อย QoQ จาก i) อุปสงค์เพิ่มขึ้นเล็กน้อย เนื่องจากเป็นช่วงต้นของการที่จีนกลับมาเปิดประเทศ และเทศกาลตรุษจีน และ ii) รับรู้ AOCC ได้ดีขึ้น ซึ่งอยู่ที่ US$163/ton ใน 4Q65 (-19% QoQ) ถึงแม้ยังมีการแข่งขันที่แรง และการฟื้นตัวที่ไม่สม่ำเสมอ ทั้งนี้เพื่อสะท้อนราคาและปริมาณยอดขายที่ลดลง เราจึงปรับลดกำไรสุทธิปี 2566-22567F ลง 15-18% โดยคาดว่า กำไรจากธุรกิจหลักในปี 2566F จะเพิ่มขึ้น 22% YoY เราคิดว่าการฟื้นตัวของจีนจะทำให้มีอุปสงค์บรรจุภัณฑ์เพิ่มขึ้น และลดอุปทานส่วนเกินในตลาดลง แต่อย่างไรก็ตาม ยังมีอุปทานใหม่ของเยื่อกระดาษที่รอทำการผลิตเชิงพาณิชย์อยู่ ในขณะที่ยังคงมีความกังวลเกี่ยวกับ COVID-19 อยู่ นอกจากนี้ เรายังคาดว่าการเติบโตของบรรจุภัณฑ์อาหารแบบ delivery น่าจะลดลงจากการที่ผู้คนกลับมาใช้ชีวิตตามปกติ
Valuation and action
Risk/reward ยังดูไม่น่าสนใจนัก ท่ามกลางสถานการณ์ที่ยังไม่แน่นอน แม้ว่าราคาหุ้นจะปรับลงมาแล้ว ~10% นับตั้งแต่ที่เราปรับลดคำแนะนำลงเมื่อวันที่ 9 มกราคม 2566 เรายังคงแนะนำให้รอดูสถานการณ์ ไปก่อน จนกว่าจะเห็นสัญญาณการฟื้นตัวของจีนที่แข็งแกร่งเกินคาด และต้นทุนลดลงอย่างมาก ซึ่งจะทำให้เราปรับเพิ่มคำแนะนำต่อไป ทั้งนี้ ทั้ง ROE และ ROA ของ SCGP ยังต่ำกว่าระดับเมื่อปี 2564 เรายังคงคำแนะนำถือ SCGP และปรับลดราคาเป้าหมายลงเหลือ 60 บาท จากเดิมที่ 63 บาท
Risks
ความผันผวนของวัตถุดิบและพลังงาน, การด้อยค่าของสินทรัพย์, และความเสี่ยงของประเทศ
