บล.เคจีไอ (ประเทศไทย):
Ratch Group (RATCH.BK/RATCH TB)*
คนที่รอก็ต้องรอต่อไป
Event
ปรับลดประมาณการ & ราคาเป้าหมาย และผลประกอบการ 4Q65
Impact
กรอบเวลาการเข้าซื้อ Paiton ถูกเลื่อนแล้วเลื่อนอีก
การปิดดีลเข้าซื้อโรงไฟฟ้าถ่านหิน Paiton (2,045 MW) ในอินโดนีเซีย ที่ประกาศตั้งแต่ มิ.ย.64 ถูกเลื่อนไปอีกเป็น 2Q66 (จากก่อนหน้านี้ใน 1Q66 และ 2H65) ทั้งนี้ RATCH มีแผนจะลดเป้าการถือหุ้นโครงการเหลือ 36.26% (จาก 45.52%) ซึ่งจะทำให้กำลังการผลิตเพิ่มเพียง 742MWe (จากเดิม 931MWe) เราคิดว่านักลงทุนทั่วไปอาจผิดหวัง แต่นักลงทุน ESG อาจจะถูกใจสิ่งนี้ ทั้งนี้ยิ่งเลื่อนปิดดีลออกไปเท่าไหร่ และจำนวนหุ้นที่ซื้อน้อยลง ก็จะยิ่งทำให้ส่วนแบ่งกำไรและผลต่อราคาเป้าหมายลดลง ดังนั้นเราจึงปรับลดกำไรหลักในปี 2566-2567F ลง 20-28% เพื่อสะท้อนถึงสัดส่วนหุ้นที่ลดลง และการเลื่อนรับรู้โครงการ Paiton เป็น 3Q66 ในขณะที่ค่าใช้จ่าย SG&A, ต้นทุน และค่าใช้จ่ายดอกเบี้ยเพิ่มขึ้น เราคาดว่ากำไรจากธุรกิจหลักในปีนี้จะโต 32% YoY และปี 2567F จะโต 28% YoY ในขณะที่คาดว่านักวิเคราะห์ในตลาดจะพากันปรับลดประมาณการกำไรของ RATCH ลงหลังเข้าร่วมประชุมนักวิเคราะห์วันที่ 3 มีนาคม
ผลประกอบการ 4Q65 ทำสถิติต่ำสุดใหม่ – น่าจะทำให้นักลงทุนผิดหวังอย่างหนัก
ผลการดำเนินงานของ RATCH ใน 4Q65 พลิกเป็นขาดทุนสุทธิ 242 ลบ. (จากกำไร 2.25 พันลบ.ใน 3Q65 และ 2.17 พันลบ.ใน 4Q64) ซึ่งต่ำกว่าเราคาดอย่างมาก เพราะผลการดำเนินงานอ่อนแอลง และ SG&A สูงขึ้น แต่หากไม่รวมผลขาดทุน FX 465 ลบ. และกำไร 661 ลบ.จากการเปลี่ยนสัดส่วนการลงทุนใน NRES ผลขาดทุนหลักจะอยู่ที่ 747 ลบ. (จาก 2.5 พันลบ.ใน 3Q64 และ 2.0 พันลบ. ใน 4Q64) ทั้งนี้ ผลประกอบการที่แย่ลงอย่างมากทั้ง QoQ และ YoY เป็นเพราะผลการดำเนินงานโครงการส่วนใหญ่อ่อนแอ, SG&A พุ่งสูงขึ้น, และต้นทุนดอกเบี้ยเพิ่มขึ้น ทั้งนี้ ส่วนแบ่งกำไรจากบริษัทในเครือลดลง 75% QoQ และ 70% YoY จากมีการปิดซ่อมบำรุงโครงการหงสา (15 วัน) และโครงการโรงไฟฟ้าพลังน้ำ (PNPC, NN2) ลดลง ส่วนกำไรขั้นต้นลดลง 21% QoQ และ 3% YoY เพราะผลการดำเนินงานของโครงการพลังงานลม พลังน้ำ, SPPs (RCO และ SCG) และ RG อ่อนแอ ดังนั้นกำไรสุทธิเต็มปี 2565 จึงอยู่ที่ 5.8 พันลบ. (-26% YoY) ขณะที่กำไรหลักอยู่ที่ 5.7 พันลบ. (-25% YoY) โดย ROE ปี 2565 เหลือ 6.9% จาก 11.6% ในปี 2564
ประมาณการ 1Q66F – คาดว่ากำไรจะดีดตัวขึ้นทั้ง QoQ และ YoY
เราคาดว่ากำไรหลักใน 1Q66F จะดีดตัวขึ้นทั้ง QoQ และ YoY จากการเริ่มรับรู้ NEJV ครั้งแรก (ตั้งแต่วันที่ 20 ธ.ค. 65), RG กลับมาเปิดอีกครั้ง, และส่วนแบ่งกำไรในเครือเพิ่มขึ้น ซึ่งจะช่วยชดเชย low season ของโรงไฟฟ้าพลังน้ำ (PNPC, NN2, Asahan) ไปได้บางส่วน นอกจากนี้ เราคาดว่า margin ของ SPPs น่าจะดีขึ้นอีกจากมีการขึ้นค่า Ft เราคิดว่าปี 2566 จะเป็นปีของการเติบโตและความท้าทายของ RATCH
Valuation & Action
เรายังคงคำแนะนำถือ และปรับลดราคาเป้าหมายลงเหลือ 41 บาท จาก 43 บาท เราคิดว่ายังไม่น่าจะมีการ re-rate หุ้น RATCH ในช่วงนี้ ท่ามกลางกระแสการปรับลดประมาณการกำไร ในขณะที่แนวโน้มการเติบโตและอัตราผลตอบแทนอยู่ในระดับปานกลาง นักลงทุนดูเหมือนจะรอให้ปิดดีล Paiton และมีการลงทุนขนาดใหญ่เพิ่มเข้ามาเพื่อชดเชยผลของ dilution ก่อน ทั้งนี้ DPS งวด 2H65 ที่ 0.80 บาท/หุ้น (XD วันที่ 17 มีนาคม) คิดเป็นอัตราผลตอบแทนปันผลที่ 2.0%
Risks
การปิดโรงไฟฟ้านอกแผน, ปัญหา cost overruns, ความผันผวนของอัตราแลกเปลี่ยน และอัตราดอกเบี้ย
