บล.เคจีไอ (ประเทศไทย):
SCG Packaging (SCGP.BK/SCGP TB)*
การฟื้นตัวของกำไรที่ช้าน่าจะเป็นสิ่งที่ต้องเผชิญ
Event
ปรับลดประมาณการกำไรและประมาณการ 1Q66
Impact
คาดผลการดำเนินงานพื้นตัวอย่างช้าๆ จากประเทศในกลุ่มอาเซียนและจีน
หลังจากที่ประเทศจีน (~10% ของยอดขายรวม SCGP) เริ่มกลับมาเปิดประเทศตั้งแต่วันที่ 8 ม.ค. 66 เราสังเกตว่ายอดขายสินค้าฟื้นตัวได้ค่อยเป็นค่อยไป โดยดัชนี PMI และยอดค้าปลีกฟื้นตัวเล็กน้อยอยู่อยู่ที่ระดับ 51.9 เดือนมี.ค. 66 และเพิ่มขึ้น 3.5% YoY ในเดือน ก.พ. 66 ในขณะเดียวกันผู้ผลิตบรรจุภัณฑ์ในจีนก็ได้เพิ่มกำลังการผลิตเพื่อแข่งขันกับคู่แข่งอื่นๆ จากต่างประเทศด้วย และหากมองทางฝั่งของตลาด ASEAN (80% ของยอดขาย) ดัชนี PMI ก็เพิ่มขึ้นต่อเนื่องที่ระดับ 51.5 ในเดือน ก.พ. 66 ตามโมเมนตัมคำสั่งซื้อใหม่และบรรจุภัณฑ์ที่เพิ่ม โดยได้อานิสงค์บางส่วนจากช่วงตรุษจีนในหลายๆ ประเทศ แต่ในอีกด้านหนึ่งความกังวลต่อภาวะเศรษฐกิจถดถอย ทำให้ผู้บริโภคได้ระมัดระวังการใช้จ่ายเป็นระยะๆ
คาดกำไรสุทธิใน 1Q66F ฟื้นตัว แต่ช้ากว่าที่คาด
วันที่ 25 เม.ย. 66 เราคาด SCGP จะรายงาน 1Q66 กำไรสุทธิอยู่ที่ 909 ลบ. (+102% QoQ และ -45% YoY) คิดซึ่งคิดเป็น 15% ของประมาณการกำไรใหม่ในปี 2566F โดยกำไรที่ลดลง YoY เกิดจากต้นทุนที่ยังอยู่ในระดับสูง สวนทางกับอุปสงค์ที่พื้นช้า ส่วนกำไร QoQ ที่เพิ่มขึ้นหนุนจากต้นทุนต่ำลงและบางส่วนจากยอดขายที่มากขึ้น นอกจากค่าระวาง (freight rate) ที่ถูกลงแล้ว SCGP ยังได้ประโยชน์จากการรับรู้ต้นทุนกระดาษ recycle ที่ลดลงด้วย โดยลดลง 19% QoQ เป็น US$163/ton ใน 4Q65 จากการที่จำนวนวันสินค้าคงเหลือที่สั้นลง (จาก 90-120 วันใน 4Q65) ด้วยอานิสงค์จากการเปิดประเทศจีนและกิจกรรมทางเศรษฐกิจแข็งแกร่งใน ASEAN (ส่วนหนึ่งเพราะช่วงตรุษจีน) ทำให้กลุ่มบรรจุภัณฑ์ครบวงจร (75% ของยอดขาย) ทำยอดขายและมี margin ดีขึ้น ขณะที่กลุ่มเยื่อกระดาษ (fibrous) เผชิญทั้งปริมาณขายและราคาต่ำลงเป็นเพราะอุปสงค์เยื่อกระดาษละลาย (dissolving pulps) หดตัว โดยในภาพรวมเราคาด EBITDA margin ขยับขึ้นเล็กน้อยเป็น 12.9% (เทียบกับ 11.1% ใน 4Q65 และ 13.3% ใน 1Q65)
ปรับลดประมาณการกำไรลง…..ผลการดำเนินงานจะเป็นตัวชี้นำโมเมนตัมราคาหุ้น
เราเชื่อว่านักลงทุนจะมีมุมมองที่ลบมากขึ้นต่อแนวโน้มการฟื้นตัวของ SCGP ที่ช้ากว่าคาด และเพื่อสะท้อน margin ที่อ่อนแอลงและดอกเบี้ยที่สูงขึ้น เราปรับลดกำไรในปี 2566-68F ลง 13-16% โดยคาดกำไรหลักใหม่ในปี 66F ที่ 5.9 พันลบ. (+3% YoY) และปี 67F อยู่ที่ 7.2 พันลบ. (+21% YoY) – ต่ำกว่า consensus ราว 20-25% โดยหนุนจากอุปสงค์บรรจุภัณฑ์ที่ดีขึ้นทั้งในจีนและกลุ่ม ASEAN รวมทั้งมีต้นทุนต่ำลง (จะเห็นผลเชิงบวกชัดเจนขึ้นใน 2H66) เราคาดผลการประกอบการจะค่อยๆ ดีขึ้น ใน 1Q-2066 (+QoQ และ YoY) ก่อนที่จะเรงตัวขึ้นใน 3Q-4Q66 (+QoQ และ +YoY)
Valuation and action
เราคงคำแนะนำ ถือ และปรับราคาเป้าหมายลงอยู่ที่ 50.00 บาท (จาก 60.00 บาท) อิงจาก EV/EBITDA ที่ 10.5x (เท่ากับค่าเฉลี่ยหุ้นในกลุ่มฯ ที่ต่างประเทศ) เพื่อสะท้อนความผันผวนของกำไรระยะสั้นที่ดีกว่า ทั้งนี้ถึงแม้ว่าราคาหุ้นได้สะท้อนปัจจัยลบไปมากแล้ว แต่เราคาดราคาหุ้นจะยังไม่ไปไหนจากการปรับลดกำไรลงของตลาดและมุมมองที่เฝ้าดูไปก่อนของนักลงทุน โดยหากบริษัทมีสัญญาณของการฟื้นตัวได้เร็วและแข็งแกร่งกว่าที่คาด เราอาจะเพิ่มคำแนะนำในอนาคต
Risks
ความผันผวนของวัตถุดิบและพลังงาน การด้อยค่าสินทรัพย์ M&As และความเสี่ยงของประเทศ
