บล.บัวหลวง:
KCG – ผู้ผลิตเนยและชีสแบรนด์อันดับ #1 ของไทย (IPO Report)
Executive summary
เราประเมินมูลค่าพื้นฐานปี 2024 ของ KCG ที่ 6,518-7,936 ล้านบาท หรือเทียบเป็นราคา 12.0-14.6 บาท/หุ้น โดยอิงวิธีการประเมินมูลค่ากิจการแบบ DCF และ PEG (รายละเอียดหน้า 10) เราเลือกวิธี PEG เนื่องจากสะท้อนการเติบโตของ KCG ในระยะ 2-3 ปีข้างหน้าที่มีแผนงานรองรับการเติบโตอย่างชัดเจน โดยใช้ PEG ที่ 0.80-0.97 เท่า (ค่าเฉลี่ยของบริษัทในอุตสาหกรรมอาหาร ขนม และเบเกอรี่) เมื่อนำไปคิดกับ KCG 2024 EPS ที่ 0.74 บาทต่อหุ้น(ใช้ปี 2024 เนื่องจากเป็นปีที่มีการเติบโตอย่างเสถียร) และการเติบโตของกำไร CAGR 2023-25 ที่ 20.3% เราได้มูลค่าพื้นฐานจากวิธี PEG (bull to bear case) ที่ 12.0-14.6 บาท คิดเป็น implied PER ที่ 16.3-19.8 เท่า สำหรับ PEG base case ที่ 0.89 เท่า เราได้มูลค่าพื้นฐาน 13.3 บาท คิดเป็น implied PER ที่ 18.1 เท่า และเมื่อได้พิจารณาปัจจัยด้านการเติบโตของกำไร อัตรากำไรสุทธิ และอัตราผลตอบแทนผู้ถือหุ้น เรามองว่าสมเหตุสมผลสำหรับมูลค่าพื้นฐานในกรณี base case สำหรับมูลค่าพื้นฐานที่ได้จากวิธีประเมินมูลค่าแบบ DCF เราได้มูลค่าพื้นฐานที่ 6,548 ล้านบาท ซึ่งอยู่ในช่วง PEG bear to bull case เช่นกัน
ผลประกอบการที่ผ่านมา และคาดการณ์การเติบโตของกำไรหลัก
KCG มีกำไรสุทธิจากการดำเนินงานปกติเพิ่มขึ้นจาก 240 ล้านบาท ในปี 2019 เป็น 279 ล้านบาท ในปี 2020 และ 303 ล้านบาท ในปี 2021 หรือคิดเป็นอัตราการเติบโต 12.3% CAGR ปี 2019-21 แม้ในภาวะวิกฤตโควิด หนุนโดยกลยุทธ์การบริหารพอร์ตโฟลิโอสินค้าและช่องทางการจัดจำหน่ายที่สมดุล
ในปี 2022 KCG มีกำไรสุทธิจากการดำเนินงานปกติลดลงเป็น 199 ล้านบาท (-34% YoY) โดยมีสาเหตุหลักมาจากการปรับตัวขึ้นของราคาวัตถุดิบของสินค้าโภคภัณฑ์ที่นำเข้าจากต่างประเทศ เนื่องจากการขาดแคลนวัตถุดิบดังกล่าวในตลาดโลก ภาวะสงครามรัสเซีย-ยูเครน และต้นทุนค่าขนส่งสินค้าที่เพิ่มสูงขึ้น รวมถึงการอ่อนค่าของสกุลเงินบาท จึงส่งผลให้ต้นทุนขายของ KCG สูงขึ้นในอัตราที่สูงกว่าราคาขายที่เพิ่มขึ้น โดย KCG รายงานกำไรสุทธิจากการดำเนินงานปกติ 1Q23 ที่ 52.5 ล้านบาท (+104.9% YoY) จากยอดขายที่เพิ่มขึ้น เราคาดกำไรสุทธิปี 2023-25 ที่ 326, 401 และ 473 ล้านบาท เติบโต 63.8%, 22.8% และ 17.9% ตามลำดับ คิดเป็นอัตราการเติบโตกำไร 20.3% CAGR ปี 2023-25 จากการเติบโตของผลิตภัณฑ์กลุ่มเดิม (organic growth) ผลิตภัณฑ์ใหม่ และอัตรากำไรขั้นต้นฟื้นตัว
สรุป 5 ประเด็นสำคัญในการลงทุนในหุ้น KCG
Positive #1 — KCG เป็นผู้ผลิตและจัดจำหน่ายเนยและชีสแบรนด์อันดับ1 ของไทย KCG อยู่ในอุตสาหกรรมอาหารมากว่า 60 ปี มีส่วนแบ่งการตลาดผลิตภัณฑ์ที่ทำจากนม เป็นอันดับ#1 ในประเทศไทย โดยมีส่วนแบ่งการตลาดสำหรับผลิตภัณฑ์เนยและชีส คิดเป็น 55.0% และ 36.1% ตามลำดับ (สูงทิ้งห่างผู้เล่นอันดับ2-5) และมีส่วนแบ่งการตลาดอยู่ใน 5 อันดับแรก สำหรับผลิตภัณฑ์ประกอบอาหารและเบเกอรี่ และผลิตภัณฑ์บิสกิตอีกด้วย
Positive #2 —อุตสาหกรรมอาหารตะวันตกและเบเกอรี่ มีแนวโน้มการเติบโตอย่างต่อเนื่อง อุตสาหกรรมอาหารได้รับผลกระทบจากวิกฤตโควิดเช่นเดียวกับอุตสาหกรรมอื่นๆ แต่สามารถฟื้นตัวได้อย่างรวดเร็วและกลับมามีมูลค่าสูงกว่าช่วงก่อนวิกฤตโควิดได้ตั้งแต่ปี 2022 หนุนโดยการเปลี่ยนแปลงความนิยมของผู้บริโภคในอาหารตะวันตกและเบเกอรี่ที่มีมากขึ้น (พาสต้า พิซซ่า ชีสเค้ก ครัวซองต์ โดนัท โชกุปัง แพนเค้ก) การขยายกลุ่มผลิตภัณฑ์ชีสสำหรับอาหารบรรจุสำเร็จ (ชีสแผ่นสำหรับทานกับบะหมี่กึ่งสำเร็จรูป ท็อปปิ้งชีสสำหรับหม้อไฟ และชีสดิป) โดย Euromonitor คาดการณ์การเติบโตเฉลี่ยของมูลค่าตลาดเนยและชีสในประเทศไทยปี 2023-26 อยู่ที่ 6-8% ต่อปี
Positive #3 —ธุรกิจ KCG มั่นคง ยืดหยุ่น ฟื้นตัวเร็วจากวิกฤตโควิด คาดการณ์กำไรโต 20.3% CAGR 2023-25 KCG มีความโดดเด่นเรื่องความหลากหลายของกลุ่มสินค้า (เนยและชีส, ผลิตภัณฑ์ประกอบอาหารและเบเกอรี่, บิสกิต) กลุ่มลูกค้า (ราคาสินค้าคุณภาพสูง, ราคามาตรฐาน, ราคาประหยัด) กลุ่มผู้จัดหาวัตถุดิบ (160 บริษัท) และช่องทางการจัดจำหน่าย (B2B, B2C, Online, ส่งออก) ทำให้เกิด economies of scale พร้อมทั้งสามารถปรับกลยุทธ์ให้สอดคล้องกับสถานการณ์ต่างๆของไทยและโลก
Positive#4—ในฐานะผู้นำในอุตสาหกรรม KCG มีความสามารถในการพัฒนาผลิตภัณฑ์ใหม่เพื่อเติบโตไปกับ megatrend KCG มีกลยุทธ์ที่จะพัฒนาผลิตภัณฑ์ที่มีอยู่เดิมให้ดียิ่งขึ้น รวมถึงการพัฒนาและออกผลิตภัณฑ์ใหม่ เพื่อตอบสนองต่อความต้องการและรสนิยมของผู้บริโภคที่เปลี่ยนแปลงไป เสริมความสามารถทางการแข่งขันของธุรกิจ ผ่าน KCG Excellence Center และเน้นการพัฒนาผลิตภัณฑ์
