Construction – ผ่านด่านกำไร 2Q23…เคาท์ดาวน์สู่ไฟเขียว หลังพ้นช่วงการเมืองไม่แน่นอนไปได้

บล.บัวหลวง:

Construction – ผ่านด่านกำไร 2Q23…เคาท์ดาวน์สู่ไฟเขียว หลังพ้นช่วงการเมืองไม่แน่นอนไปได้ (NEUTRAL)

เราปรับนํ้าหนักการลงทุนกลุ่มรับเหมาฯ ขึ้นมาจาก “น้อยกว่าตลาด” เป็น “เท่ากับตลาด” โดยมองว่าหลังจากนี้ หุ้นรับเหมาฯ ที่ผ่านจุดแย่ ในแง่แรงกดดัน Sentiment ลบ และผลประกอบการแล้ว จะกลับมาเกาะกลุ่มไปกับภาพตลาดได้ (แต่ยังไม่ถึงจุดที่เด่นกว่าตลาด) เหมือนนับถอยหลังเตรียมเปิดไฟเขียวในช่วงเสนอนโยบายฯ รัฐบาล ใหม่ชัดเจน และเหตุการณ์ต่างๆ สงบ ทั้งนี้ เรายังชอบ CK มากสุดในกลุ่ม และปรับเพิ่มคําแนะนํา STEC ขึ้นมาเป็น ชื้อ

กําไร 2Q23 ภาพรวมดีขึ้นมาก จากรายได้-กำไร นอกธุรกิจรับเหมาฯ

เราคาดการณ์กำไรหลักรวมของกลุ่มรับเหมา 3 บริษัท (CK STEC CIVIL) สําหรับ 2Q23 ที่ 772 ล้านบาท เพิ่มขึ้น 53% YoY และ 94% QoQ โดยภาพรวมรายได้หลักคาดที่ 1.7 หมื่นล้านบาท เพิ่มขึ้น 46% YoY แต่ทรงตัว QoQ แต่กำไรที่เติบโตดีขึ้น QoQ เกิดจากรายได้ส่วนอื่นๆ เพิ่มขึ้นจะมาจากส่วนอื่นๆ ทั้งรายได้เงินปันผลรับของ CK (จาก TTW) และ STEC (จาก GULF) ทำให้ในเชิงเปรียบเทียบ CK และ STEC แนวโน้มไตรมาสนี้ดีกว่า CIVIL ที่กำไรอ่อนแอลง โดยรายละเอียดของแต่ละบริษัทแตกต่างกัน ดังนี้

#CK: ตอกย้ำภาพพื้นฐานเด่นสุดในกลุ่ม

เราคาดการณ์กำไรหลักที่ 491 ล้านบาท เติบโต 64% YoY จากความคืบหน้าโรงไฟฟ้าหลวงพระบางฯ และ 175% QoQ จากปันผล TTW และส่วนแบ่งกำไรจาก CKP เพิ่มขึ้นเป็นหลัก แนวโน้มกำไร 3Q23 คาดเติบโต YoY (จากธุรกิจรับเหมาฯ) และ QoQ จากส่วนแบ่งกําไรของ CKP และ BEM ที่คาดว่าจะเพิ่มตามฤดูกาล และหากงานหลวงพระบางไม่สะดุดในฤดูฝน 3Q23 บริษัทมีแนวโน้มจะปรับเป้าหมายรายได้ขึ้น เปิด Upside สมมติฐานรายได้ทั้งปีของเราอีก 10-20% แต่ในแง่กําไรอาจถูกกลบด้วยโอกาสปรับกำไร CKP ลงอีก

#STEC: ผลประกอบการเน้นประคองตัว แต่ราคาหุ้นพร้อมไปต่อ

เราคาดกําไรหลักที่ 268 ล้านบาท เพิ่มขึ้น 55% YoY (จาก GM ฟื้นตัวจากฐานต่ำ) และ 57% QoQ (เงินปันผลรับจาก GULF ราว 132 ล้านบาท) คาดรายได้รับเหมาฯ ราว 6.6 พันล้านบาท ทรงตัว YoY, QoQ โดยรายได้ของงานโครงการใหม่ๆ ทยอยรับรู้เข้ามาตามแผนชดเชยรายได้ของบางโครงการเดิม (ส่วนใหญ่รถไฟฟ้า) ที่จบงานและส่งมอบไป ขณะที่ GM ประเมินไว้ที่ 5.8% เพิ่มขึ้น 1.7% YoY (ทรงตัว QoQ) ส่วน 3Q23 คาดกําไรเติบโต YoY จาก GM สูงกว่าฐานเดิมเช่นเดียวกัน แต่ลดลง QoQ จากไม่มีปันผลจาก GULF

#CIVIL: คาดเห็นกำไรต่ำสุดของปีใน 2Q23 หลังจากนั้นไต่ระดับกลับ

เราคาดกำไรหลักที่ 12 ล้านบาท ลดลง 60% YoY และ 75% QoQ โดยภาพรวมรายได้ลดลงราว 23% YoY และ 17% QoQ จากงานใหม่เข้ามาชดเชยงานเก่าที่จบไปไม่ทัน และคาด GM ทรงตัว YoY ลดลง QoQ (ตาม Project mix และ GM ใน 1Q23 ฐานสูงจากการกว่าปกติ) แต่สิ่งว่าคัญกว่า คือ แนวโน้มถัดจากนี้ 1) คาดกำไร 3Q23 Turnaround YoY (ฐาน GM ต่ำมาก) และเพิ่มขึ้น QoQ (ทยอยเริ่มงานที่ลงนามไปใหม่) เพิ่มขึ้นต่อเนื่องไปทำจุดสูงสุดของปีใน 4Q23 และ 2) เตรียมลงนามงานใหม่กว่าหมื่นล้านบาท ทำให้ Backlog เพิ่มขึ้นเป็นราว 2 หมื่นล้านบาท

ความเสี่ยงสําคัญ: ปัจจัยเศรษฐกิจมหภาค, ความไม่แน่นอนของการเมือง, ความผันผวนของต้นทุน, การปรับค่าแรง, กฏระเบียบ และการกำกับดูแล

CH. Karnchang (CK TB/CK.BK) แนะนำซื้อ ราคาเป้าหมาย 27.00 บาท

2Q23 Earnings Preview

• เราคาดการณ์กำไรหลักที่ 491 ล้านบาท เติบโต 64% YoY จากรายได้งานใหม่ และ 175% QoQ จากปันผล TTW ซึ่งจ่ายอย่างสม่ำเสมอทุกไตรมาส 2-3 ของปี และส่วนแบ่งกำไรจาก CKP เพิ่มขึ้นจากฐานต่ำ
• คาดรายได้รับเหมาฯ ที่ 9.4 พันล้านบาท เพิ่มขึ้น 171% YOY และทรงตัว QoQ โดยเป็นเกิดจากความคืบหน้าโรงไฟฟ้าหลวงพระบางฯ ที่เพิ่มมาตั้งแต่ 1Q23
• อัตรากำไรขั้นต้น (GM) คาดอยู่ที่ 7.2% เพิ่มขึ้นจาก 7.0% ใน 2Q22 และ 7.1% ใน 1Q23 ตาม Project-mix และแนวโน้มต้นทุนวัสดุก่อสร้างลดลง
• ส่วนแบ่งกําไรจาก CKP และ BEM จะลดลง YoY (ฐานกําไร CKP สูงใน 2Q22) แต่ขยายตัว QoQ จากผลประกอบการของทั้งคู่ดีขึ้น

Outlooks

• แนวโน้มกำไรหลัก 3Q23 จะเพิ่มขึ้นทั้ง YoY (จากธุรกิจรับเหมา) และ QoQ (จากส่วนแบ่งกำไร)
• รายได้จากงานรับเหมาฯ คาดเพิ่มขึ้น YoY จากการรับรู้งานใหม่ต่อเนื่อง แต่ลดลง QoQ เนื่องจากงานหลวงพระบางฯ บางส่วนน่าจะมีการชะลอลงในฤดูฝน
• ส่วนแบ่งกําไรจาก CKP จะเพิ่มขึ้น QoQ จากปกติจะเป็น High season ฤดูฝน และตามคาดการณ์ของ Bloomberg Consensus คาดว่าจะเป็นไตรมาสที่สูงสุดของปีนี้
• ความชัดเจนของรถไฟฟ้าสายสีส้มตะวันตก มองว่าต้องรอท่าที ครม. ใหม่ ใน 4Q23 เป็นต้นไป แต่เชื่อว่าหลังตั้งรัฐบาลได้ จะเห็นความคืบหน้าในไม่นาน คาด Backlog ปัจจุบันขึ้นมาอยู่ที่ราว 1.5 แสนล้านบาท (ยังไม่รวมรถไฟฟ้าสายสีส้มฯ) เพียงพอรองรับรายได้ไปอีกอย่างน้อย 4-5 ปีจากนี้ โดยไม่มีแรงกดดันให้หางาน Margin ต่ำมาเติมแล้ว
• หากงานหลวงพระบางไม่สะดุดมากในฤดูฝน 3Q23 บริษัทมีแนวโน้มจะปรับเป้าหมายรายได้ขึ้น เปิด Upside สมมติฐานรายได้ทั้งปีของเราอีก 10-20% แต่ในแง่กำไรอาจจะชดเชยจาก Downside ส่วนแบ่งกำไรลดลงจากโอกาสการปรับกําไรของ CKP ลงอีก (และปัจจุบันเรายังไม่ Fine-tune ตัวเลขล่าสุด)

Recommendation

เรายังคงคําแนะนําซื้อ CK สำหรับนักลงทุนระยะยาว โดยคงราคาเป้าหมายอิง SOTP ที่ 27 บาท มองว่า CK ปีนี้เป็นต้นไปค่อนข้างแข็งแกร่งจากทั้งธุรกิจรับเหมาฯ และรายได้ประจํา อย่างไรก็ตาม ราคาหุ้นของ CK (และ BEM) รอปลดล็อคประเด็น Overhang จากกรณีการประมูลรถไฟฟ้าสายสีส้มฯ ซึ่งล่าสุดคดีต่างๆ แรงกดดันเบาลง (ผ่านศาล ปกครองกลาง) แต่อย่างไรก็ต้องรอ ครม. ใหม่เข้ามาพิจารณาอีกครั้ง

Sino Thai Engineering and Construction (STEC TB / STEC.BK) แนะนำซื้อ (Upgrade) ราคาเป้าหมาย 13.00 (Upgrade)

2Q23 Earnings Preview

• เราคาดกำไรหลักที่ 268 ล้านบาท เพิ่มขึ้น 55% YoY (จาก GM ฟื้นตัวจากฐานต่ำ) และ 57% QoQ (เงินปันผลรับจาก GULF ราว 132 ล้านบาท)
• คาดรายได้รับเหมาฯ ราว 6.6 พันล้านบาท ทรงตัว YoY, QoQ โดยรายได้ของงานโครงการใหม่ๆ ทยอยรับรู้เข้ามาตามแผน ชดเชยรายได้ของบางโครงการเดิมที่เข้าสู่เฟสท้ายๆ หรือจบงาน (ส่วนใหญ่รถไฟฟ้าสายสีเหลือง และสายสีชมพูที่ใกล้จะจบงานปลายปี)
• GM ประเมินไว้ว่าสามารถรักษาระดับได้ที่ 5.8% เพิ่มขึ้น 1.7% YoY (ทรงตัว QoQ)
• ตัวหนุนหลักของการเติบโต QoQ ไตรมาสนี้ คือ เงินปันผลจาก GULF ที่คาดว่าจะได้รับราว 132 ล้านบาท (+36% YoY) ตามการประกาศจ่ายของ GULF

Outlooks

• เราประเมินว่ากำไร 3Q23 จะเพิ่มขึ้น YoY จาก GM ที่เพิ่ม (ฐานต่ำที่ 4.4% ใน 3Q22 ที่ต้นทุนก่อสร้างพุ่ง) แต่จะลดลง QoQ เพราะจะไม่มีปันผลจาก GULF เข้ามาช่วยในไตรมาสที่ 3
• มูลค่างาน Backlog ล่าสุดคาดที่ 1 แสนล้านบาท (รวมงานอู่ตะเภาที่คาดว่าจะ ได้รับ (Potential project)) โดยโครงการใหม่เพิ่มเติมที่รออยู่นอกจากงานภาครัฐ ยังมีงานเอกชนเกี่ยวเนื่องกับโครงการใน EEC ที่มีโอกาสได้งานเพิ่มด้วย
• เบื้องต้นคาดประมาณการกำไรของเราและตลาดอาจมี Downside risk ราวๆ 5-10% เพราะไม่มีงานใหม่ที่สำคัญเข้ามาเติมการรับรู้รายได้ปีนี้ตามที่ประเมินเดิม ทั้งนี้ อาจไม่มีผลต่อราคาหุ้นมากนัก เพราะราคาหุ้นมักสะท้อนผ่านประเด็นการเมือง-การประมูลงานใหม่มากกว่าแนวโน้มกำไรระยะสั้น (ที่เปลี่ยนไม่มาก)

Recommendation

ด้วยสถานการณ์แวดล้อมของกลุ่มรับเหมาฯ เริ่มนิ่งขึ้น และจะเข้าสู่โหมดเห็นพัฒนาด้านบวกมากขึ้น หลังเห็นการจัดตั้งรัฐบาล ซึ่ง STEC เป็นหุ้น Pure play รับเหมาฯ ที่อิงตาม Sentiment ส่วนมาก จึงทำให้เรากลับมาแนะนำซื้อ (ปรับเพิ่มจากถือ) หุ้น STEC อีกครั้ง และขยับราคาเป้าหมายเพิ่มเป็น 13 บาท (เดิม 12 บาท) โดย Re-rate เป้าหมาย PBV เป็น 1.1 เท่า หรือเทียบเท่าค่าเฉลี่ยระยะยาว -1SD (เดิม -1.5SD)

Civil Engineering (CIVIL TB / CIVIL.BK) แนะนำ ซื้อ  ราคาเป้าหมาย 3.30 บาท

2Q23 Earnings preview

• เราคาดกำไรหลักที่ 12 ล้านบาท ลดลง 60% YoY และ 75% QoQ จากรายได้งานรับเหมาที่ลดลง
• รายได้จากการขายและบริการรวมที่ 1.2 พันล้านบาท ลดลง 23% YoY และ 17% QoQ จากงานใหม่เข้ามาชดเชยงานเก่าที่จบไปไม่ทัน (งานรางรถไฟ) รวมทั้งสถานะของงานรถไฟความเร็วสูงอยู่ในช่วงช้าลงจากช่วงก่อนหน้า ตามรูปแบบและความคืบหน้าของงานที่เพิ่มมากขึ้นแล้ว
• ส่วน GM เฉลี่ย คาดที่ 7.5% ใกล้เคียง 7.6% ใน 2Q22 แต่ลดลงจาก 8.8% ใน 1Q23 จากราม 1Q23 ที่สูงกว่าปกติจากการปรับปรุงรายการต้นทุนลดลง (Cost reversal) เนื่องจากสิ่งที่ทำได้จริงต่ำกว่าที่ตั้งประมาณการไว้ (One- time benefits)
• SG&A/revenue ratio คาดจะเพิ่มขึ้นเป็น 6.4% จาก 5.7% ใน 2Q22 และ 4.9% ใน 1Q23 เนื่องจากจะมีค่าใช้จ่ายเกี่ยวเนื่องกับการวางระบบไอที และหลังบ้านต่างๆ เพิ่มเข้ามา เพื่อรองรับการเปลี่ยนแปลงตามยุคสมัยใหม่

Outlooks

• แนวโน้มกำไรหลัก 3Q23 คาดพลิกจากขาดทุน YoY (จากฐาน 3Q22 ที่มีการปรับปรุงรายการต้นทุนโครงการ) และอย่างน้อยทรงตัว หรือเพิ่มขึ้น QoQ ขึ้นอยู่กับการเริ่มงานโครงการที่ลงนามใน 2Q23 จะเข้ามาทันมากน้อยแค่ไหน ซึ่งเราประเมินว่าสถานการณ์ไม่น่าจะแย่ไปกว่า 2Q23 ที่ผ่านมาแล้ว
• คาดว่า GM จะทรงตัว QoQ ราว 7.4-7.7% โดยจะเป็นการ Mix กันระหว่างงานใหญ่ที่ GM ต่ำ (แต่ Secure GM) กับงานขนาดกลาง-เล็กที่ GM สูง ที่จะทยอยทำงานในไตรมาสนี้
• ประมาณการกำไรปี 2023 ของเราที่ 144 ล้านบาท (+123% YoY) แม้ว่าคาดการณ์กําไร 1H23 จะคิดเป็น 42% ของประมาณการทั้งปี แต่ยังไม่มองถึง Downside risk ต่อภาพรวมทั้งปี เนื่องจากปีนี้งานใหม่ๆ ที่ลงนามไปกลางปี จะ Backload ช่วง 4Q23 แต่หากไม่ทัน ก็จะทำให้ปีหน้าเติบโตก้าวกระโดดแทน
• ปัจจัยบวกใน 2H23 คือ Backlog ที่อยู่ราว 1 หมื่นล้านบาท จะเริ่มกลับมาเพิ่มขึ้นเรื่อยๆ จากทยอยลงนามสัญญาใหม่ๆ และก้าวกระโดดจากงานใหญ่ (รถไฟความเร็วสูงสัญญา 4-5) ที่จะลงนามช่วงนั้น
• แผนกลยุทธ์ระยะยาว CIVIL จะขยายสัดส่วนรายได้นอกเหนือธุรกิจก่อสร้าง จากราวๆ 5% ในปี 2023 เป็น 20% ภายในปี 2030 โดยธุรกิจใหม่ๆ ที่จะขยาย/ลงทุน เช่น การบริการที่เกี่ยวเนื่องกับเทรนด์ ESG, การร่วมลงทุนโครงการ PPP ที่ช่วยสร้างรายได้ประจํา เป็นต้น

Recommendation

เรายังคงคำแนะนำซื้อ และราคาเป้าหมายตามเดิมที่ 3.30 บาท มองว่าราคาหุ้นที่ลงมา ชื้อขายบน PER 11 เท่า ต่ำกว่าเฉลี่ยกลุ่มที่ 17 เท่า ได้สะท้อนภาพแรงกดดันในอดีตที่เกิดจากภาพรวม Sentiment กลุ่ม ต้นทุนพุ่ง และ Backlog ลดลงเรื่อยๆ ไปพอสมควรแล้ว แต่ภาพหลังจากนี้ไปจะเป็นขากลับด้าน โดยเฉพาะงานใหม่รอลงนามที่จะเพิ่ม Backlog ขึ้นไปราว 70-100% จากปัจจุบัน หนุนรายได้กำไรที่แน่นอนขึ้น รวมทั้งความเชื่อมั่นกลับมาได้

- Advertisement -