บล.บัวหลวง:
True Corporation (TRUE TB / TRUE.BK)
TRUE – ประกาศผลประโยชน์ร่วมจากการควบรวมกิจการ (synergy) มูลค่ามหาศาลที่ 2.5 แสนล้านบาท
เรามองว่ามูลค่าผลประโยชน์ร่วมจากการควบรวมกิจการ (synergy) ที่บริษัทแถลงเมื่อวานนี้ที่ 2.5 แสนล้านบาท (หรือคิดกลับมาเป็นมูลค่าเท่ากับ 7.24 บาท/หุ้น) ถือว่าสูงกว่าที่เราคาดอย่างมโหฬารและมีนัยสำคัญ โดยเราจะยังคงสมมติฐานของเราแบบอนุรักษ์นิยมสำหรับมูลค่า synergy ถ้าเทียบกับตัวเลขของบริษัท ถึงแม้ว่าเราได้ทำการปรับลดผลประกอบการบรรทัดสุดท้ายสำหรับปี 2567 ลงไปเป็นขาดทุนสุทธิ แต่ EBITDA ในปี 2567 มีแนวโน้มปรับตัวดีขึ้น
บริษัทให้ตัวเลขผลประโยชน์ร่วมจากการควบรวมกิจการ (synergy) ที่สูงมากถึง 2.5 แสนล้านบาท
TRUE จัดงาน Capital Markets Day เมื่อวันที่ 26 ก.ย. ที่ผ่านมา และได้เปิดเผยตัวเลขมูลค่าผลประโยชน์ร่วมจากการควบรวมกิจการ TRUE-DTAC สุทธิหลังหักภาษี (after-tax net synergy value) ที่ 2.5 แสนล้านบาท ซึ่งคำนวณโดยใช้วิธีมูลค่าปัจจุบันสุทธิ (NPV) ของกระแสเงินสดที่ประหยัดได้ต่อ ปี (cash saving) ในช่วงปี 2566-2573 และบวกกับมูลค่าสุดท้ายหลังจาก ปี 2573 มูลค่าที่คำนวณได้ข้างต้นมาจากมูลค่าผลประโยชน์ร่วมจากการควบรวมกิจการก่อนหักค่าใช้จ่าย (gross synergy) ที่ 2.95 แสนล้านบาท หักด้วยค่าใช้จ่ายที่เกิดขึ้นจากการควบรวมกิจการ (integration costs) ที่ 4.5 หมื่นล้านบาท และถ้าพิจารณาจากมูลค่าผลประโยชน์ร่วมจากการควบรวมกิจการจำนวนทั้งหมด หากแบ่งตามสัดส่วน 43% (หรือ 1.05-1.1แสนล้านบาท) จะมาจากการลดงบลงทุนหรือการเพิ่มประสิทธิภาพของการใช้งบลงทุน การพัฒนางานด้านไอทีให้ทันสมัยมากขึ้น และการจัดทำโครงการรวมเครือข่ายให้เป็นเครือข่ายเดียวกันหรือโครงการ “Single Grid” ที่คาดว่าจะเกิดขึ้นในปี 2568 ซึ่งจะนำไปสู่โครงข่ายที่มีความหนาแน่นของสัญญาณมากขึ้น และมีความครอบคลุมในพื้นที่วงกว้างมากขึ้น (โดยคาดว่าจะลดจำนวนเสาสัญญาณลงได้อีก 30%) และนำไปสู่เสาสัญญาณที่มีความทันสมัยมากขึ้นพร้อมรับกับคลื่นความถี่ที่มีความหลากหลายมากขึ้น ในขณะเดียวกัน สัดส่วน 27% (หรือ 6.5-7 หมื่นล้านบาท) จะมาจากการรวมองค์กรให้เป็นหนึ่งเดียวแบบบครบวงจร และการปรับปรุงองค์กรให้ทันสมัยมากขึ้น งานด้านการขายและการตลาด และการลดค่าใช้จ่ายด้านการดำเนินงานของบุคลากรและการบริหารงานทั่วไป ในขณะที่สัดส่วน 23% (หรือ 5.5-6 หมื่นล้านบาท) จะมาจากการจัดซื้ออุปกรณ์ที่เกี่ยวข้องกับเครือข่ายและที่ไม่เกี่ยวข้องกับเครือข่ายที่มีขนาดใหญ่ขึ้นและมีจำนวนมากขึ้น และสัดส่วน 7% (หรือ 1.5-2หมื่นล้าน) จะมาจากรายได้ที่จะเพิ่มขึ้นหลังจากการควบรวมกิจการและงาน ด้านอื่นๆ
มูลค่าผลประโยชน์ร่วมจากการควบกิจการสุทธิที่จะพลิกไปเป็นบวกในปี
2568; EBITDA มาร์จิ้นที่จะเพิ่มขึ้นอีก 11% ในปี 2570 ถ้าอ้างอิงจากตัวเลขประมาณการของบริษัท มูลค่าผลประโยชน์ร่วมจากการควบรวมกิจการสุทธิ (หลังจากหักค่าใช้จ่ายที่เกิดขึ้นจากการควบรวมกิจการ) มีแนวโน้มติดลบสุทธิ 3 พันล้านบาทในปี 2567 ก่อนที่จะพลิกกลับไปเป็นบวก สุทธิ 1.6 หมื่นล้านบาทในปี 2568 และ 2.2 หมื่นล้านบาทในปี 2569 และทรงตัวที่ระดับนี้หลังจากปี 2569 เป็นต้นไป โดยสัดส่วนประมาณ 25-30% ของมูลค่าผลประโยชน์ร่วมจากการควบรวมกิจการจะไหลไปสู่ EBITDA ในช่วงปี 2567-2568 และ 40% ในปี 2569 และส่วนที่เหลือจะไหลไปสู่งบลงทุนในรูปของงบลงทุนที่จะลดลง ค่าใช้จ่ายที่เกิดขึ้นจากการควบรวมกิจการ (เช่น ค่าใช้จ่ายจากการเลิกจ้างและค่าใช้จ่ายที่เกี่ยวข้องกับพนักงาน ค่าใช้จ่ายของการปิดโรงงานและสำนักงาน ค่าใช้จ่ายจากการเปลี่ยนแปลงระบบไอที และการรวมซัพพลายเซน) คาดว่าจะเพิ่มขึ้นแตะระดับสูงสุดที่ 2.6 หมื่นล้านบาทในปี 2567 ก่อนที่จะลดลงเหลือ 1.6 หมื่นล้านบาทในปี 2568 และ 2 พันล้านบาทในปี 2569 นอกจากนี้ บริษัทยังให้เป้า EBITDA มาร์จิ้น (ของรายได้บริการหลัก) ว่ามีแนวโน้มเพิ่มขึ้นจาก 54% ในปี 2566 ไปเป็น 59% ในปี 2568 และ 63% ในปี 2570 ซึ่งจะได้รับปัจจัยหนุนจากการเพิ่มประสิทธิภาพต้นทุนเชิงโครงสร้างและการใช้ประโยชน์จากสินทรัพย์ที่มีอยู่ให้ดีขึ้น นอกจากนี้ งบลงทุน (ที่รวมค่าใช้จ่ายที่เกิดขึ้นจากการควบรวมกิจการแต่ไม่รวมงบลงทุนในคลื่นความถี่ใหม่) มีแนวโน้มลดลงจาก 4 หมื่นล้านบาทในปี 2566 เหลือ 3.5 หมื่นล้านบาทในปี 2567-68 และต่ำกว่า 3 หมื่นล้านบาทในปี 2569-70 เนื่องจากการจัดซื้อจัดจ้างร่วมกัน และการรวมโครงข่ายให้เป็นโครงข่ายเดียวกัน
เป้าหมายพลิกไปเป็นกำไรในปี 2568 และกำไรจะเร่งตัวขึ้นในปี 2569-70
บริษัทตั้งเป้าพลิกกลับไปเป็นกำไรสุทธิหลังหักภาษีในปี 2568 ซึ่งกำไรสุทธิคาดว่าจะเร่งตัวเพิ่มขึ้นต่อเนื่องไปจนถึงปี 2570 โดยอัตราส่วนหนี้สินสุทธิต่อ EBITDA มีแนวโน้มลดลงจาก 5-6 เท่าเหลือต่ำกว่า 4-4.5 เท่าในปี 2568-70 ซึ่งจะได้รับปัจจัยหนุนจากผลประโยชน์ร่วมจากการควบรวมกิจการที่จะเกิดขึ้นจำนวนมหาศาล การเติบโตของกำไรสุทธิ และความหนักหน่วงของงบลงทุนที่จะลดลง
เราปรับลดผลประกอบการบรรทัดสุดท้ายของปี 2567 ไปเป็นขาดทุนสุทธิ เนื่องจากค่าใช้จ่ายที่เกิดขึ้นจากการควบรวมกิจการที่เพิ่มขึ้น
เนื่องจากค่าใช้จ่ายที่เกิดขึ้นจากการควบรวมกิจการที่จะเพิ่มขึ้นในปี 2567 เราจึงทำการปรับลดผลประกอบการบรรทัดสุดท้ายสำหรับปี 2567 จากกำไรสุทธิ 1.11 พันล้านบาทไปเป็นขาดทุนสุทธิ 2.12 พันล้านบาท เราปรับเปลี่ยนไปใช้เป็นราคาเป้าหมาย ณ สิ้นปี 2567 แทนและได้ราคาเป้าหมายใหม่ที่ 9.2 บาท/หุ้น ตัวเลขผลประโยชน์ร่วมจากการควบรวมกิจการของบริษัทที่ 2.5 แสนล้านบาทซึ่งประเมินด้วยวิธีมูลค่า ปัจจุบันสุทธิ (NPV) (ซึ่งรวมมูลค่าสุดท้ายเข้าไปด้วยหรือคิดเป็น 7.24 บาท/หุ้น) ถือว่าสูงกว่าที่เราคาดอย่างมีนัยสำคัญมาก ซึ่งสมมติฐานของเราในกรณีปกติ (base case) เราคาดมูลค่าผลประโยชน์ร่วมจากการควบรวมกิจการซึ่งประเมินด้วยวิธีมูลค่าปัจจุบันสุทธิ (NPV) ที่ 3.24 หมื่นล้านบาท (0.94 บาท/หุ้น คิดระยะเวลา 15 ปีจนถึงปี 2580 โดยไม่มีมูลค่าสุดท้าย) และเราคาดมูลค่าผลประโยชน์ร่วมการควบรวม กิจการภายใต้สมมติฐานในกรณีที่ดีที่สุด (best case) ที่ 1.33 แสนล้านบาท (3.84 บาท/หุ้น คิดระยะเวลา 15 ปีจนถึงปี 2580 โดยไม่มีมูลค่าสุดท้าย) นอกจากนี้ เรายังคงคาด EBITDA มาร์จิ้น (ของรายได้บริการหลัก) แบบอนุรักษ์นิยมที่ 57-58% ในช่วงปี 2567-70 (เทียบกับเป้าของบริษัทที่ 63% ในปี 2570)
