บล.เคจีไอ (ประเทศไทย):
Thai Oil (TOP.BK/TOP TB)*
ผลประกอบการ 4Q66: ดีกว่า consensus
Event
กำไรสุทธิของ TOP ใน 4Q66 อยู่ที่ 2.9 พันล้านบาท (+1,905% YoY, -73% QoQ) ดีกว่า Bloomberg consensus 10% แต่เป็นไปตามประมาณการของเรา นอกจากนี้ บริษัทยังประกาศจ่ายเงินปันผลงวด 2H66 ที่ 2.75 บาท/หุ้น กำหนดขึ้น XD วันที่ 27 กุมภาพันธ์ คิดเป็นอัตราผลตอบแทนจากเงินปันผลเต็มปีที่ 6.0% จากราคาหุ้นในปัจจุบัน (รวมเงินปันผลงวด 1H66 ที่ 0.65 บาท/หุ้น) ทั้งนี้กำไรสุทธิของ TOP ในปี 2566 อยู่ที่ 1.94 หมื่นล้านบาท (-40% YoY)
Impact
กำไรใน 4Q66 โตถึง 1,905% YoY แต่ลดลง 73% QoQ
กำไรที่เพิ่มขึ้น YoY และลดลง QoQ เป็นเพราะบริษัทมีผลขาดทุนจากสต็อกน้ำมันสุทธิ 3.3 พันล้านบาท ใน 4Q66F ดีขึ้นจากที่ขาดทุนจากสต็อกน้ำมันสุทธิ 7.1 พันล้านบาทใน 4Q65 แต่แย่ลงจากที่มีกำไรจากสต็อกน้ำมันสุทธิ 7.9 พันล้านบาทใน 3Q66
ปัจจัยสำคัญที่น่าสนใจ
i) กำไรจากธุรกิจโรงกลั่นลดลงอย่างมาก QoQ ใน 4Q66 เพราะบริษัทมีผลขาดทุนจากสต็อกน้ำมันสุทธิ 3.3 พันล้านบาท แย่ลงจากที่มีกำไรจากสต็อกน้ำมันสุทธิ 7.9 พันล้านบาทใน 3Q66 หลังจากที่ราคาน้ำมันดิบดูไบลดลง US$16/bbl จากเดือนกันยายนถึงธันวาคม นอกจากนี้ market GRM ของ TOP ยังลดลง 42% QoQ เหลือ US$7.2/bbl เนื่องจาก spread ของน้ำมันเบนซิน, น้ำมันเครื่องบิน และน้ำมันดีเซลลดลง ในขณะที่ Murban crude premium เพิ่มขึ้นใน 4Q66 แต่อย่างไรก็ตาม อัตราการกลั่นน้ำมันดิบของ TOP ยังขยับเพิ่มขึ้นเล็กน้อย 1% QoQ เป็น 306KBD คิดเป็นอัตราการใช้กำลังการผลิตที่ 111%
ii) กำไรจากธุรกิจปิโตรเคมีเพิ่มขึ้น QoQ เพราะ spread ของ PX-over-ULG95 ดีดตัวขึ้น 13% QoQ เป็น US$198/ton และ spread ของน้ำมันหล่อลื่น 500SN เพิ่มขึ้น 18% QoQ เป็น US$522/ton เนื่องจากอุปสงค์แข็งแกร่งขึ้น ทั้งนี้เพื่อให้อัตราการเดินเครื่องของทั้งกลุ่ม TOP อยู่ในระดับที่เหมาะสม (optimal run) อัตราการใช้กำลังการผลิตของกลุ่ม aromatics จึงเพิ่มขึ้น QoQ จาก 74% เป็น 79% ตาม spread ที่ดีขึ้นของผลิตภัณฑ์ในสาย aromatics แต่อัตราการใช้กำลังการผลิตของน้ำมันหล่อลื่นลดลงเล็กน้อย QoQ จาก 79% เหลือ 76%
iii) Chandra Asri (CAP) ซึ่ง TOP ถือหุ้นอยู่ 15% ส่งผลขาดทุนมาที่ TOP 68 ล้านบาทใน 4Q66 ดีขึ้น 41% QoQ เพราะรับรู้ผลการดำเนินงานจากการขยายการลงทุนในธุรกิจโครงสร้างพื้นฐานในอินโดนีเซีย
iv) Accounting GIM ลดลงถึง 85% QoQ เหลือ USS3.6/bbl แต่หากไม่รวมกำไร/ขาดทุนจากสต็อกน้ำมัน และกำไร/ขาดทุนจากการป้องกันความเสี่ยงราคาน้ำมัน market GIM ของ TOP จะยังลดลง 37% QoQ เหลือ US$8.6/bbl
Valuation
เรายังคงคำแนะนำซื้อ TOP โดยประเมินราคาเป้าหมายปี 2567F ที่ 64.00 บาท อิงจาก adjusted EV/EBITDA ที่ 6.5x เราเชื่อว่าราคาหุ้นจะได้แรงหนุนจาก i) ผลประกอบการใน 4Q66 ที่ดีกว่าโรงกลั่นอื่นๆ ในประเทศ, ii) ค่าการกลั่นที่คาดว่าจะดีขึ้น QoQ ใน 1Q67F และ iii) โครงการ Clean Fuel Project (CFP) ซึ่งคาดว่าจะเริ่ม COD ใน 1H68F ดังนั้นเราจึงยังคงเลือก TOP เป็นหุ้นเด่นในกลุ่มพลังงานของเรา
Risks
ความผันผวนของราคาน้ำมันดิบ, GRM และ spread ปิโตรเคมี
