บล.กรุงศรีฯ:
KSS Research Update : สรุปข้อมูลเบื้องต้นกรณีการขายหุ้นเพิ่มทุน THAI
- THAI เสนอขายหุ้นเพิ่มทุนให้ผู้ถือหุ้นเดิมในอัตรา 1 หุ้นเดิม ต่อ 4.5 หุ้นเพิ่มทุน ที่ราคา 4.48 บาท/หุ้น
- ที่ปรึกษาทางการเงินประเมินมูลค่ายุติธรรมหุ้น THAI ที่ประมาณ 5-7 บาท ด้วยวิธี EV/EBITDA ที่ 4-5x อิงจากค่าเฉลี่ยสายการบิน Full service ทั่วโลก
- THAI กลับมามีผลประกอบการเป็นกำไรปกติ 2.5 หมื่นลบ. ในปี 2023 และเราคาดปี 2024F จะมีกำไรปกติราว 1.6 หมื่นลบ. (ลดลงเพราะค่าใข้จ่ายดอกเบี้ยและค่าใช้จ่ายอื่นๆ สูงขึ้น) และปี 2025F เขื่อว่าจะยังมีผลการดำเนินงานเป็นกำไรต่อเนื่อง
- ฐานะทางการเงินล่าสุดสิ้น 3Q24 มีหนี้สินที่มีดอกเบี้ย 1.7 แสนลบ. และมีส่วนทุนติดลบ -2.8 หมื่นลบ.
- การแปลงหนี้เป็นทุนเมื่อเดือน พ.ย.24 (ราคาแปลงเป็นหุ้นเพิ่มทุนที่ 2.5452 บาท) มีการใช้สิทธิ 90% ลดหนี้ลงได้ 5.3 หมื่นลบ. และมีหุ้นเพิ่มจากการแปลงหนี้เป็นทุนจำนวน 20,989 ล้านหุ้น (vs หุ้นสามัญเดิมที่ 2,183 ล้านหุ้น)
- หากการขายหุ้นเพิ่มทุนครั้งนี้ขายได้ 100% จะทำให้ส่วนของผู้ถือหุ้น THAI พลิกกลับมาเป็นบวก 69,486 ลบ. และ THAI จะมีเงินสดในมือกว่า 103,786 ลบ. (เงินสดเพิ่มทุน 44,005 ลบ. รวมกับเงินสด ณ สิ้น 3Q24 ที่ 59,782 ลบ.)
- หลังจากเสร็จสิ้นการเพิ่มทุน THAI จะทำเรื่องเพื่อขอออกจากแผนฟื้นฟู และกลับมาซื้อขายใน ตลท. อีกครั้งราวกลางปี 2025F
ความเห็น
เรามองว่าผลการดำเนินงานของ THAI ฟื้นตัวดีขึ้นกลับมาเป็นบวก และฐานะทางการเงินจะแข็งแกร่งขึ้นพร้อมสำหรับการลงทุนในอนาคตหลังการเพิ่มทุนครั้งนี้
- ราคาหุ้นเพิ่มทุนต่ำกว่ามูลค่ายุติธรรมที่ประเมินโดยที่ปรึกษาทางการเงิน มี Upside ราว 12-56%
- อย่างไรก็ตาม การลงทุนหุ้น THAI มีความเสี่ยงที่ยังต้องติดตาม ดังนี้
(1) เรามองว่าผลการที่ดีขึ้นของ THAI เกิดจาก 3 ส่วนหลัก คือ (i) การเข้าสู่กระบวนการฟื้นฟูกิจการทำให้ THAI มีการบริหารงานที่มีประสิทธิภาพขึ้น (ii) อุตฯ การบินในปี 2023-2024 มีปัจจัยบวกจาก supply จำกัด ในขณะที่ demand ฟื้นจากสถานการณณ์ COVID-19 และ (iii) THAI (อาจ) ได้ประโยชน์จากต้นทุนและค่าใช้จ่ายอัตราพิเศษจากคู่ค้าในช่วงฟื้นฟูกิจการ ดังนี้ จึงยังมีความไม่แน่นอนว่าหากสิ้นสุดปัจจัยบวกข้อ (ii) และ (iii) ผลประกอบการ THAI จะยังแข็งแกร่งหรือไม่
(2) มีสัญญาณว่ารัฐบาลเตรียมกลับเข้ามามีบทบาทใน THAI มากขึ้น (ต้องยอมรับว่าการที่ THAI ต้องเข้าสู่กระบวนการฟื้นฟูกิจการที่ผ่านมาส่วนหนึ่งเกิดจากการบริหารงานที่ไม่มีประสิทธิภาพซึ่งเกิดจากการที่รัฐบาลเข้ามามีบทบาทใน THAI มากเกินไป) ด้วยการส่งตัวแทนจากรัฐบาล 2 คน เข้ามาเป็นผู้บริหารแผน ทำให้ปัจจุบันมีตัวแทนจากรัฐบาลเพิ่มเป็น 3 คน ในคณะผู้บริหารแผนทั้งหมด 5 คน (ทั้งนี้ เจ้าหนี้บางกลุ่มไม่เห็นด้วยและอยู่ระหว่างฟ้องศาลเพื่อล้มเลิกมติดังกล่าว) และหลังการปรับโครงสร้างรัฐบาลและหน่วยงานรัฐยังถือหุ้น THAI ในสัดส่วนราว 40%
(3) มีความเสี่ยงกรณีมีแรงขายทำกำไรจาก (i) ผู้ถือหุ้นเดิม (2.2 พันล้านหุ้น) ที่ถือหุ้น THAI ก่อนเข้าสู่กระบวนการฟื้นฟูกิจการโดยมีราคาปิดอยู่ที่ 3.32 บาท และ (ii) เจ้าหนี้ที่แปลงหนี้เป็นทุนที่ 2.5452 บาท/หุ้น (2.1 หมื่นล้านหุ้น) ทั้งนี้ หุ้นกลุ่มนี้มี Lock-up period 1 ปี นับแต่หุ้นกลับเข้ามาซื้อขายใน ตลท. และ 25% ของหุ้นกลุ่มนี้สามารถขายได้เมื่อครบกำหนด 6 เดือน)
และ (4) ผู้ซื้อหุ้นเพิ่มทุนจะขาดสภาพคล่องราว 6 เดือน เนื่องจากคาดว่าหุ้น THAI จะกลับเข้ามาซื้อขายใน ตลท. ราวกลางปี 2025F
- สรุป เรามองหุ้น THAI มีความน่าสนใจจากผลการดำเนินงานที่ฟื้นกลับมาเป็นกำไร ฐานะทางการเงินแข็งแกร่งขึ้น และมูลค่ายุติธรรมที่ประเมินโดยที่ปรึกษาทางการเงินมี Upside 12-56% แต่ระยะยาวยังมีความไม่แน่นอนจากการเข้ามามีบทบาทของรัฐบาล และการเผชิญการแข่งขันในธุรกิจการบินในภาวะปกติ (เมื่อไม่ได้ประโยชน์จากการอยู่ในแผนฟื้นฟู และอุตฯ การบินกลับสู่ภาวะปกติหลังปัญหา Supply จำกัดเริ่มคลี่คลายในอีก 2-3 ปีข้างหน้า)
