บล.ทิสโก้:
บมจ. บีจี คอนเทนเนอร์ กล๊าส เผชิญความท้าทายด้านต้นทุน
ปรับคำแนะนำเป็น “ถือ” จากผลกระทบจากต้นทุนที่สูงในปลายปี-ปีหน้า
จากการเข้าประชุมนักวิเคราะห์เรามีมุมมองเชิงลบต่อ BGC และปรับลดคำแนะนำสำหรับ BGC เป็น “ถือ” จากเดิม “ซื้อ” ด้วยมูลค่าที่เหมาะสมใหม่ 12 บาท จาก 1) รายได้ใน 4Q21F มีแนวโน้มการเติบโตที่ดี QoQ และ YoY จากการรับรู้รายได้จากธุรกิจบรรจุภัณฑ์อื่นๆเพิ่มขึ้น และการฟื้นตัวของออเดอร์ลูกค้าสำหรับบรรจุภัณฑ์แก้ว แต่การฟื้นตัวยังอยู่ในระดับต่ำกว่าปีที่แล้ว 2) บริษัทกลับมาเผชิญความท้าทายด้านต้นทุนอีกครั้ง หลังจากต้นทุนปรับขึ้นในทุกรายการ ทั้งธุรกิจแก้วและบรรจุภัณฑ์อื่นๆซึ่งเราคาดจะเห็นผลกระทบใน 4Q21F – ปีหน้า ซึ่งทำให้เราปรับลดประมาณการผลประกอบการลง โดยคาดกำไรสุทธิปี 2022F จะทรงตัว YoY แม้คาดรายได้จะเติบโต 7% ก็ตาม เราแนะนำ “ถือ” เนื่องจาก BGC ยังคงเป็นหุ้นที่มีปันผลดีทุกไตรมาส ด้วยอัตราการจ่ายเงินปันผล 60% อัตราผลตอบแทนเงินปันผล 4% ต่อปี
ความต้องการสินค้าดีขึ้นใน 4Q21F แต่ต้นทุนที่สูงขึ้นกดดันกำไร
ออร์เดอร์สินค้ามีทิศทางที่ฟื้นตัวตั้งแต่ ก.ย. เป็นต้นมา ทั้งนี้บริษัทเปิดเผยว่ายังอยู่ในระดับที่ต่ำกว่าเมื่อเทียบกับ 4Q20 และสิ่งที่ท้าทายสำหรับบริษัทในช่วงเวลาที่เหลือของปีนี้และปีหน้า ได้แก่ ต้นทุนที่สูงขึ้นทั้งธุรกิจบรรจุภัณฑ์แก้วและอื่นๆ โดย SodaAsh ปรับตัวขึ้นจาก 6 พันบาท มาท่ี 7 พันบาท และราคาแก๊สธรรมชาติปนับขึ้น 37% ตั้งแต่ต้นปีถึงปัจจุบัน ซึ่งจะเริ่มเห็นผลกระทบในช่วงปลายไตรมาสนี้ โดยปัจจุบันบริษัทมีการเจรจากับลูกค้าในการปรับขึ้นราคาขายให้สอดคล้องกับต้นทุน ซึ่ง PET Resin เพิ่ม 35% YoY และ HDPE เพิ่มขึ้นกว่าเท่าตัว ดังนั้นจะเป็นส่วนกดดันอัตรากำไรของบริษัทในปีหน้า
ปรับประมาณการสะท้อนการปรับโครงสร้างธุรกิจ และต้นทุนที่สูงขึ้น
เราปรับประมาณการผลประกอบการปี 2021-23F ของ BGC ลงจากเดิม 6%, 13% และ 15% โดยคาดกำไรสุทธิอยู่ที่ 548 ล้านบาท (6% YoY) 554 ล้านบาท (ทรงตัว YoY) และ 608 ล้านบาท (9% YoY) โดยเราคาดรายได้รวมในปี 2022F จะอยู่ที่ 13,801 ล้านบาท (+7%YoY) จากไม่มีรายได้จากธุรกิจพลังงานที่ราว 400 ล้านบาทต่อปี แต่บริษัทรับรู้รายได้จากธุรกิจบรรจุภัณฑ์อื่นๆเต็มปี โดยเราคาดอยู่ที่ 1,845 ล้านบาท (+10% YoY) สำหรับอัตรากำไรขั้นต้นจากต้นทุนวัตถุดิบที่เพิ่มขึ้น ทั้งธุรกิจบรรจุภัณฑ์แก้วและบรรจุภัณฑ์อื่นๆ โดยใน 4Q21F เราคาดอัตรากำไรขั้นต้นธุรกิจบรรจุภัณฑ์แก้วจะลดลงมาอยู่ที่ 17% (จาก 20% ใน 3Q21) และ 16.4% ในปี 2022F สำหรับธุรกิจบรรจุภัณฑ์อื่นๆ คาดอยู่ที่ 7% ในปี 2022F
มูลค่าที่เหมาะสมใหม่ 12 บาท
ตามการปรับประมาณการผลประกอบการ เราปรับมูลค่าที่เหมาะสมใหม่อยู่ที่ 12 บาท อิงจาก PER 15 เท่า ปี 2022F จากเดิม 13.40 บาท (SOTP) ปัจจัยเสี่ยง ได้แก่ ต้นทุนที่ปรับตัวสูง/ ต่ำกว่าที่เราคาดไว้ และอัตราการใช้กำลังการผลิตและประสิทธิภาพที่สูง / ต่ำกว่าที่ประเมิน
ปรับประมาณการผลประกอบการสะท้อนการปรับโครงสร้างธุรกิจและแรงกดดันต่อต้นทุน
เราปรับประมาณการผลประกอบการปี 2021-23F ของ BGC ลงจากเดิม 6%, 13% และ 15% โดยคาดกำไรสุทธิอยู่ที่ 548 ล้านบาท (6% YoY) 554 ล้านบาท (ทรงตัว YoY) และ 608 ล้านบาท (9% YoY) หลักๆ เพื่อสะท้อนการปรับโครงสร้างธุรกิจ หลังจากขายธุรกิจพลังงานออกไป และต้นทุนวัตถุดิบที่เพิ่มขึ้นทั้งธุรกิจบรรจุภัณฑ์แก้วและบรรจุภัณฑ์อื่นๆ
- ธุรกิจบรรจุภัณฑ์แก้วระดับรายได้และอัตรากำไรลง: รายได้ธุรกิจบรรจุภัณฑ์แก้ว 9M21 อยู่ที่ 7,862 ล้านบาท เติบโต 4.7% YoY สำหรับ 4Q21F บริษัทเปิดเผยว่าเห็นการฟื้นตัวในเดือนกันยายน-ตุลาคมที่ผ่านมา อย่างไรก็ตาม ณ ปัจจุบันยังไม่เท่ากับระดับใน 4Q20 ที่รายได้แต่ระดับ 3 พันล้านบาท รอปรับลดประมาณการรายได้ธุรกิจบรรจุภัณฑ์แก้วในปี 2021F ลงจากเดิม 4% มาท่ี 10,752 ล้านบาท เพื่อสะท้อนสถานการณ์ดังกล่าว สำหรับปี 2022F เราปรับขึ้นจากเดิม 3% มาท่ี 11,956 ล้านบาท (+11% YoY) จากคาดการฟื้นตัวของดีมานด์การบริโภคเครื่องดื่มจากการเปิดเมืองและกิจกรรมต่างๆที่เพิ่มขึ้น รวมทั้งผลจากการทยอยปรับขึ้นราคากับลูกค้าเพื่อสะท้อนต้นทุนในปัจจุบัน (พอร์ตลูกค้า 50% สามารถปรับราคาได้และส่วนที่เหลืออยู่ระหว่างการเจรจา) อย่างไรก็ตาม ในแง่ของอัตรากำไรขั้นต้นสำหรับปี 2021F เราปรับขึ้นสมมุติฐานอัตรากำไรขั้นต้น 18.1% จากอัตรากำไรขั้นต้นใน 3Q21 ที่ดีกว่าที่เราคาดโดยขึ้นมาอยู่ที่ 20% แต่สำหรับช่วงเวลาที่เหลือของปีและต่อเนื่องไปยังปี 2022F เราคาด BGC จะได้รับผลกระทบจากต้นทุนวัตถุดิบและพลังงานที่ปรับตัวสูงขึ้น อาทิ ต้นทุน Sodaash ที่คาดจะกลับไปสู่ระดับปกติที่ 9 พันบาท/MMBTU และโดยเฉพาะต้นทุนพลังงาน ซึ่งบริษัทใช้แก๊สธรรมชาติเป็นหลักที่ปรับตัวขึ้น 31% นับตั้งแต่ต้นปี ซึ่งเป็นส่วนหลักในการกดดันอัตรากำไรในปี 2022F โดยเราคาดจะลดลงมาอยู่ที่ 16.4% ทั้งนี้ใน 4Q22 BGC มีแผนปิดซ่อมบำรุง Cold repair จำนวน 1 เตา ที่ปราจีนบุรีระยะเวลา 4 เดือน และ 1Q23 ที่ขอนแก่น 1 เตา และ 2Q23 ที่อยุธยาจำนวน 1 เตา ซึ่งจะเป็นส่วนกดดันรายได้ในช่วงปลาย 2022-ต้น 2023 แต่หลังจากนั้นด้วยแผนการขยายกำลังการผลิตที่โรงงานปราจีนบุรี 40 ตันต่อวัน ทำให้กำลังการผลิตที่ปราจีนบุรีเพิ่มขึ้นจาก 180 ตันต่อวัน เป็น 220 ตันต่อวัน ใน 3Q22 และโรงงานราชบุรีมีแผนเพิ่ม 1 เตาขนาด 400 ตันต่อวัน กำลังการผลิตจะเพิ่มขึ้นเป็น 800 ตันต่อวัน ดังนั้น กำลังการผลิตของบริษัทจะขยายขึ้นจากปัจจุบัน 3,495 ตันต่อวัน เป็น 3,935 ตันต่อวันในปี 2023F หรือเพิ่มขึ้น 13% จากปัจจุบัน เพื่อรองรับดีมานด์ลูกค้าทั้งในประเทศและต่างประเทศในอนาคต
- ธุรกิจบรรจุภัณฑ์อื่นๆ คาดรายได้เติบโต 10% ต่อปี: รายได้จากธุรกิจบรรจุภัณฑ์อื่นๆ ได้แก่ พลาสติก กระดาษ ใน 9M21 (บริษัทเริ่มรับรู้รายได้ในเม.ย. 21) อยู่ที่ 1,188 ล้านบาท ซึ่งเติบโต 17% YoY เป็นแนวโน้มที่ดีถึงความต้องการสินค้า อย่างไรก็ตาม อัตรากำไรขั้นต้นต่ำกว่าที่บริษัทประเมินไว้ ด้วยอัตรากำไรขั้นต้นอยู่ที่เพียง 5% ใน 3Q21 สำหรับปี 2021F เราคาดรายได้อยู่ที่ 1,677 ล้านบาท และคาดจะเติบโต 10% ต่อปีในอีก 2 ปีข้างหน้า คาดรายได้ที่ 1,845 ล้านบาท ในปี 2022F สำหรับอัตรากำไรขั้นต้นเราคาดอยู่ที่ 7% ในปี 2022F จากคาดจะเห็น Synergy ในการปรับเปลี่ยนการทำตลาดเพื่อสร้าง Cross selling และควบคุมต้นทุนที่ดีขึ้น
- คาดอัตรากำไรขั้นต้นรวมลดลงไปอยู่ที่ 15% ในปี 2022-23F: เราคาดอัตรากำไรขั้นต้นรวมในปี 2021F อยู่ที่ 17.3% จากอัตรากำไรขั้นต้นที่ดีของธุรกิจบรรจุภัณฑ์แก้วในแต่ละไตรมาส อยู่ในระดับที่สูงกว่าอดีตมาอยู่ที่ 17-20% จากระดับปกติ 16-17% สำหรับปี 2022F เราคาดอัตรากำไรขั้นต้นรวมจะลดลงอยู่ที่ 15.2% จากอัตรากำไรขั้นต้นที่ลดลงของธุรกิจบรรจุภัณฑ์แก้วคาดอยู่ที่ 16.4% แม้คาดอัตรากำไรขั้นต้นธุรกิจบรรจุภัณฑ์อื่นๆจะปรับตัวขึ้นแต่ด้วยสัดส่วนรายได้ที่ยังอยู่ระดับต่ำเพียง 13% ของรายได้รวมจึงยังไม่สามารถชดเชยได้
ปรับคำแนะนำเป็น “ถือ” มูลค่าที่เหมาะสมใหม่ 12 บาท
จากการปรับประมาณการผลประกอบการ เราปรับมูลค่าที่เหมาะสมใหม่อยู่ที่ 12 บาท อิงจาก PER 15 เท่าปี 2022F จาก เดิม 13.40 บาท (SOTP) เนื่องจากปัจจุบันธุรกิจหลักของบริษัทมีเพียงธุรกิจบรรจุภัณฑ์เท่านั้น ปัจจัยเสี่ยง ได้แก่ ต้นทุนที่ปรับตัวสูง / ต่ำกว่าที่เราคาดไว้ และอัตราการใช้กำลังการผลิตและประสิทธิภาพที่สูง / ต่ำกว่าที่ประเมิน
