บล. ซีจีเอส อินเตอร์เนชั่นแนล (ประเทศไทย): 

วิเคราะห์กลุ่มสื่อสาร / ทางออก 20 บาท ตลอดสายของ BTS / ทิศทาง CPAXT และ Synergy ที่มาเร็วกว่าคาด / ความกังวลต่อ BDMS

กสทช. เตรียมเปิดประมูล 6 ย่านความถี่ในเดือนเม.ย. 2025 ประกอบด้วย คือ 850MHz, 1500MHz, 1800MHz, 2100MHz, 2300MHz และ 26GHz
  • เราคาดว่าผู้ให้บริการโทรศัพท์เคลื่อนที่คือ AIS และ True จะประมูลย่านความถี่ mid-band (2100MHz และ 2300MHz) เพื่อรองรับ 4G/5G และเทคโนโลยีในอนาคต
  • ปัจจุบันยังไม่มีการเปิดเผยรายละเอียดเกี่ยวกับราคาตั้งต้นประมูลของแต่ละย่านความถี่ อย่างไรก็ตาม กสทช. เผยว่าราคาตั้งต้นประมูลของคลื่นความถี่ 2100MHz จะต่ำกว่าราคาคลื่นความถี่รอบที่แล้วที่ 3.1 หมื่นล้านบาท
  • เรายังแนะนำ Neutral กลุ่มโทรคมนาคมไทยเพื่อรอผลการประมูลคลื่นความถี่
AIS :
  • ราคาของ AIS outperform ดัชนี SET ถึง 33.4% ในปี 2024 เราจึงเชื่อว่าการประเมินมูลค่าที่ EV/EBITDA 8.6x และ P/E 22.7x ในปี 2025 น่าจะรับรู้ผลดีจากการแข่งขันที่ลดลงในธุรกิจโทรศัพท์เคลื่อนที่และธุรกิจบรอดแบนด์แล้ว รวมถึง EPS ที่คาดจะเติบโต 5.4-21.2% ใน ปี FY24-26
TRUE :
  • เราคาดว่าปัจจัยสำคัญที่จะช่วยหนุนราคาของ True Corp คือ กำไรที่น่าจะฟื้นตัวและการจ่ายเงินปันผลในปี FY25 ขณะที่การประเมินมูลค่าที่ P/BV 4.7x และ P/E 42.7x ในปี 2025 น่าจะสะท้อนกำไรที่มีแนวโน้มฟื้นตัวหลังรับรู้ปัจจัยลบทั้งหมดในปี 2024
  • นอกจากนี้ประมาณการกำไรในปี 2025-26 อาจมี upside หากบริษัทสามารถลด SG&A และค่าใช้จ่ายโครงข่ายได้มากกว่าคาด
BTS
  • เราคาดว่ารัฐบาลจะพยายามผลักดันโครงการรถไฟฟ้า 20 บาทตลอดสายให้ได้ภายในเดือนก.ย. 2025
  • โครงการนี้สามารถดำเนินการแค่ในส่วนของรถไฟฟ้าสายสีแดงและสายสีม่วงที่เป็นของภาครัฐเท่านั้น ขณะที่รถไฟฟ้าสายอื่น (i.e. สีเขียว, สีน้ำเงิน, สีชมพู และ สีเหลือง) ยังคงมีค่าโดยสาร เฉลี่ยอยู่ที่เที่ยวละ 25 บาทถึง 33 บาทเพราะรัฐบาลเผชิญกับเสียงคัดค้านจากเอกชนที่เป็นผู้บริหารโครงการ (operator) เนื่องจากผลตอบแทนจะได้รับผลกระทบจากนโยบายดังกล่าว
  • รัฐมนตรีว่าการกระทรวงคมนาคมเชื่อว่าทางเลือกในปัจจุบันประกอบด้วย

1) การอุดหนุนค่าโดยสารโดยตรง (subsidisation)

และ 2) การซื้อสัมปทานการบริหารโครงการรถไฟฟ้ารูปแบบ PPP Net Cost คืนกลับมาเป็น ของรัฐ (nationalisation)

  • กรณีที่เลือก subsidisation เราเชื่อว่าเอกชนจะปรับลดค่าโดยสารเหลือ 20 บาท/ เที่ยว ส่วนรัฐบาลจะต้องจ่ายค่าส่วนต่างของรายได้ที่หายไปให้กับเอกชน ซึ่งหากประเมินจากจำนวนเที่ยว โดยสารในปัจจุบัน เราคาดว่ารัฐจะต้องใช้เงินอุดหนุนประมาณ 6.5-7.0 พันล้านบาทต่อปีในปี 2026-27
  • กรณี nationalisation รัฐบาลสามารถซื้อสัญญาสัมปทาน PPP (การร่วมลงทุนระหว่างรัฐและ เอกชน) คืนมาทั้งหมด ซึ่งจะทำให้รัฐบาลกำหนดค่าโดยสารได้เอง ขณะที่เราประเมินว่ากรณีนี้จะทำให้รัฐบาล ต้องใช้งบฯ สูงถึง 7.2 หมื่นล้านบาทในปี 2026 (คำนวณจาก NPV ของโครงการในปัจจุบัน) เพื่อซื้อคืน สัมปทาน PPP Net Cost ส่วนเอกชนน่าจะเปลี่ยนมาทำสัญญาจ้างเดินรถและซ่อมบำรุง (O&M)
  • นอกจากนี้เพื่อให้มีงบฯ เพียงพอสนับสนุนนโยบายค่าโดยสาร 20 บาทตลอดสาย รัฐบาลมีแผนจะจัดตั้งกองทุนรวมโครงสร้างพื้นฐานซึ่งเงินทุนจะมาจากการจัดเก็บ “ค่าธรรมเนียมรถติด” ในกรุงเทพฯ ซึ่งอาจมียอดสุทธิสูงสุด 1.2 หมื่น ล้านบาทต่อปีภายใต้สมมติฐานที่รัฐจัดเก็บค่าธรรมเนียม 50 บาท/วัน/คัน
  • เราเชื่อว่า BTS จะเป็นผู้ชนะในท้ายที่สุดจากโครงการรถไฟฟ้า 20 บาทตลอดสายเพราะในกรณีซื้อคืนสัมปทาน ราคาหุ้นอาจมี upside อีก 1.0 บาท/หุ้น
  • ประโยชน์ที่บริษัทจะได้รับน่าจะอยู่ในรูปของ 1) ค่าธรรมเนียมที่จ่ายล่วงหน้า ซึ่ง BTS สามารถนำมาใช้ลดอัตราส่วนหนี้สิน, 2) จำนวนลูกค้าที่รับชมโฆษณา/ ใช้บริการพื้นที่เชิงพาณิชย์เพิ่มมากขึ้น, 3) งบกำไร/ขาดทุนดีขึ้นทันทีเนื่องจากผลขาดทุนจากรถไฟฟ้าสายสี ชมพู/สีเหลืองลดลง และ 4) ความเสี่ยงจากจำนวนผู้โดยสารที่ผันผวนลดลงอย่างมีนัยสำคัญ
  • อย่างไรก็ตาม เรามองว่าถึงโครงการดังกล่าวจะทำให้ BTS มี upside แต่การดำเนินนโยบายยังมีความไม่แน่นอนสูง เราจึง ยังแนะนำ “ถือ” BTS ด้วยราคาเป้าหมาย 6.00 บาท เพราะเชื่อว่า EPS จะอยู่ภายใต้แรงกดดันในปี FY25 เนื่องจากรถไฟฟ้าสายสีชมพู/สีเหลืองยังขาดทุน อีกทั้งผลประกอบการของบริษัทลูก/บริษัทร่วมยังมีแนวโน้มอ่อนตัว
CPAXT
  • เราเชื่อว่า synergy จากการควบรวมกิจการระหว่าง Makro และ Lotus’s จะเพิ่มขึ้นและรับรู้ได้เร็วกว่าที่คาดการณ์ไว้ก่อนหน้านี้
  • CPAXT ตั้งเป้ายอดขายเติบโตราว 5-10% ซึ่งจะมาจากการเติบโตของยอดขายสาขา เดิมเป็นหลัก ขณะที่แผนขยายสาขาของบริษัทในปีนี้ประกอบด้วยการเปิดสาขาขนาดใหญ่ 7-12 สาขาและ ร้าน Lotus’s go fresh อย่างน้อย 200 สาขาทั่วประเทศไทย รวมถึงแผนเปิดสาขาขนาดใหญ่อีก 3 สาขาในต่างประเทศ
  • สำหรับแพลตฟอร์มดิจิทัล CPAXT ตั้งเป้าเพิ่มสัดส่วนยอดขายผ่านช่องทาง omni-channel และ e-commerce อย่างมีนัยสำคัญหรือจาก 18% ของยอดขายรวมในปี FY24 เป็น 50% ภายในปี FY29
  • ปัจจุบันบริษัทคาดจะรับรู้ประโยชน์จาก synergy ได้อย่างเต็มที่ภายในสองปีจากเดิมที่คาดไว้สามปีซึ่งจะช่วยปลดล็อคผลประโยชน์ประมาณ 2.5 พันล้านบาทในปี FY25 และอีก 2.7 พันล้านบาทในปี FY26
  • โดย CPAXT เชื่อว่าประโยชน์ ดังกล่าวครึ่งหนึ่งจะทำให้อัตราก าไรขั้นต้น (GPM) เพิ่มขึ้น 25bp ในปี FY25 และอีก 25bp ในปี FY26 ส่วนอีกครึ่งหนึ่งจะช่วยให้ค่าใช้จ่ายในการดำเนินงาน (opex) ลดลง
  • นอกจากนี้ CPAXT ตั้งเป้าจะเพิ่มอัตรากำไรด้วยการเพิ่มประเภทสินค้าที่มีอัตรากำไรสูงอย่างเช่นผลิตภัณฑ์เพื่อสุขภาพ, ความงามและ wellness รวมถึง สินค้าแบรนด์ของบริษัทหรือ private label ซึ่งน่าจะทำให้ GPM เพิ่มขึ้นอีก 35bp ในปี FY25
  • เราคาดว่า CPAXT จะมี EPS เติบโตแข็งแกร่งหรือ 19-21% ในปี FY25-26 แต่เรายังแนะนำ “ถือ” และ ปรับราคาเป้าหมายตามวิธี DCF ของ CPAXT ลงมาอยู่ที่ 30 บาทหลังปรับ WACC เพิ่มขึ้นเป็น 7.9% (vs. 7.1%) สะท้อนความกังวลในเรื่องธรรมาภิบาล (CG)
BDMS
  • เราจัดการประชุม Conference call ให้กับลูกค้าในสหรัฐและทีมนักลงทุนสัมพันธ์ของ BDMS โดย ลูกค้าส่วนใหญ่ยังให้ความสำคัญกับแนวโน้มรายได้จากผู้ป่วยชาวต่างชาติและผลกระทบจากเงื่อนไขประกันสุขภาพแบบมีส่วนร่วมจ่ายหรือ copayment
  • BDMS คาดว่าการบังคับใช้ copayment ในวันที่ 1 มี.ค. 2025 จะกระทบรายได้ในปี FY25 เพียง 1-2% โดย ลูกค้าบางรายกังวลกับแรงกดดันที่อาจเพิ่มขึ้นจากการที่บริษัทประกันภัยขอส่วนลดเพิ่ม แต่ BDMS เชื่อว่าบริษัทประกันภัยจะยังไม่ กดดันขอส่วนลดเพิ่มจากปัจจุบันที่ 4-5%
  • มากไปกว่านั้นลูกค้าบางรายยังกังวลกับผลกระทบจากคดีลักพาตัวดาราจีนต่ออุตสาหกรรมท่องเที่ยวเชิงสุขภาพของไทย โดย BDMS กล่าวว่าประมาณครึ่งหนึ่งของผู้ป่วยชาวจีนที่เข้ามาใช้บริการ (มีสัดส่วน 2% ของรายได้ใน 9M24) เป็นชาวจีนที่ทำงานอยู่ในประเทศไทย ส่วนอีกครึ่งหนึ่งเป็นผู้ป่วยที่เดินทางมาจากประเทศจีน
  • เรายังแนะนำ “ซื้อ” BDMS ที่ราคาเป้าหมายเดิม 34 บาท (P/E 31x ในปี FY26, -0.75SD ของค่าเฉลี่ยห้าปี)
- Advertisement -

บทความที่เกี่ยวข้องเพิ่มเติมจากผู้เขียน