บล.พาย:
INTUCH: ภาพรวม ADVANC ที่ดีทำให้ INTUCH น่าดึงดูด
เริ่มต้นบทวิเคราะห์ด้วยคำแนะนำ “ซื้อ” มูลค่าพื้นฐาน 82 บาท ด้วยวิธีส่วนลด 18.9% จาก SOTP เทียบเท่า 22.3xPE’22E แม้ ADVANC จะมีแนวโน้มการเติบโตกำไรที่แข็งแกร่งในปี 2022-24 เรามองว่า INTUCH ควรซื้อ ขายที่มีส่วนลดจาก SOTP เนื่องจากศักยภาพการเติบโตที่จำกัดของ THCOM และ InVent
ประเด็นสำคัญ:
- ได้ประโยชน์จาก ADVANC ที่เป็นผู้เล่นดีที่สุดในอุตสาหกรรม
- ADVANC ได้ประโยชน์จากโครงสร้างพื้นฐาน 5G ที่ดีขึ้น
- ธุรกิจลูกค้าองค์กรของ ADVANC จะเติบโตอย่างรวดเร็วในช่วงปี 2022-24
- ธุรกิจ THCOM แม้มีแนวโน้มไม่ดี แต่ไม่มีนัยต่อการประเมินมูลค่า
- การซื้อขายที่มีส่วนลดจาก ADVANC และ THCOM รวมกันสมควรแล้ว
ปัจจัยเสี่ยง:
- คู่แข่งรายใหม่หลัง TOT และ CAT ควบรวมกัน
- การปรับเปลี่ยนคณะกรรมการ กสทช. และนโยบายของหน่วยงาน
ADVANC จะยังเป็นบริษัทโทรคมนาคมที่ดีที่สุดของไทย
- ADVANC จะยังเป็นบริษัทโทรคมนาคมที่ทำกำไรได้มากที่สุดของไทย จากโครงสร้างต้นทุนที่มั่นคง ADVANC มีอัตรากำไรสุทธิ (NPM) และอัตราผลตอบแทนผู้ถือหุ้น (ROE) ที่มั่นคงและสูงที่สุดในบรรดาบริษัทโทรคมนาคมไทยในช่วง 5 ปีที่ผ่านมา
- ADVANC มีสถานะด้านการแข่งขันที่ดี การที่ TRUE มีค่าเสื่อมและค่าตัดจำหน่ายและดอกเบี้ยจ่ายที่สูง อาจเป็นอุปสรรคต่อ TRUE ในการลงทุนในคลื่น 3500 MHz ซึ่งเป็นคลื่นที่สำคัญสำหรับโครงข่าย 5G ส่วนการที่ DTAC ขาดโอกาสในการเติบโตในตลาด 5G จะทำให้ DTAC ยังตามหลัง ADVANC ไปอีก 2-3 ปี
- ปัจจัยพื้นฐานของ INTUCH ขึ้นอยู่กับ ADVANC การเติบโตของกำไรหรือปัจจัยบวกที่ ADVANC ได้รับจะเป็นคุณต่อ INTUCH เนื่องจากกำไรของ INTUCH เกือบ 100% มาจาก ADVANC และเราประเมินกำไรสุทธิของ ADVANC เติบโตต่อปีที่ 9% ในช่วงปี 2022-24
ADVANC มีศักยภาพเติบโตดีในยุค 5G
- ADVANC ยืนในจุดที่จะได้ประโยชน์จากกระแสการเติบโตของ 5G ตั้งแต่ปี 2022 เป็นต้นไป ณ 4Q21 ADVANC มีฐานลูกค้า 5G อยู่ 2.2 ล้านราย สูงกว่าเป้าหมายปี 2021 ที่ 2 ล้านราย คิดเป็นอัตราการเข้าถึง 5% โดยบริการ 5G จะช่วยหนุนให้ ARPU ปรับเพิ่มขึ้น 10%-15% ซึ่งก่อนหน้านี้ได้ช่วยให้ ARPU โดยรวมพลิกฟื้นขึ้นมาแล้วใน 4Q21
- คาด ARPU โดยรวมจะโตขึ้น 1.4% ในปี 2022 จากอัตราการเข้าถึง 5G ที่สูงขึ้น Huawei Technologies (2021) ประเมินว่าประชากรไทย 16%-20% จะมีอุปกรณ์รองรับระบบ 5G ในครอบครองในปี 2022 ซึ่งจะทำให้การใช้บริการด้าน 5G ปรับสูงขึ้นอย่างรวดเร็ว
- การเลื่อนประมูลคลื่น 3500 MHz อาจเป็นคุณต่อ ADVANC อย่างมากในปี 2022 เพราะจะทำให้ DTAC ไม่พร้อมให้บริการ 5G นานขึ้น ปัจจุบันมีโอกาสที่ ADVANC ได้ลูกค้าเพิ่มเข้ามาจำนวนมากจากการย้ายค่ายมาจาก DTAC (เพราะขาดบริการ 5G) ซึ่งเป็น Upside ต่อการปรับเพิ่มประมาณการในอนาคต
ทิศทางกลยุทธ์ใหม่ของกลุ่ม CCIID จะช่วยขับเคลื่อนการเติบโตของกำไรในกลุ่มธุรกิจลูกค้าองค์กรอย่างมีนัยสำคัญตั้งแต่ปี 2022 เป็นต้นไป
- คาดรายได้ธุรกิจกลุ่มองค์กรจะมีส่วนแบ่ง 14% ของรายได้บริการของ ADVANC ภายในปี 2024 จากระดับ 10.5%ในปี 2021 โดยผู้บริหาร ADVANC ตั้งเป้าหมายให้ธุรกิจกลุ่มองค์กรทั้งมือถือและนอกเหนือมือถือเติบโตเฉลี่ยปีละ 24% ต่อปีในช่วงปี 2022-24 สูงกว่าค่าเฉลี่ยตลาดที่ 15-18% (ประเมินโดย IDC) จากโครงสร้างพื้นฐานความชำนาญเฉพาะด้าน และเครือข่าย รวมถึงพันธมิตรธุรกิจ เช่น Singtel ที่เหนือกว่าอุตสาหกรรม
- การเติบโตของธุรกิจ CCIID ของ ADVANC จะเร่งตัวขึ้นตั้งแต่ 2022 เป็นต้นไป หนุนจาก 1) การร่วมทุนกับ GULF และ Singtel ในธุรกิจดาต้าเซ็นเตอร์ที่คาดว่าจะแล้วเสร็จในปี 2022-23 และ 2) การเข้าถึง 5G ที่สูงขึ้น และอุปสงค์จากภาคอุตสาหกรรม เพราะรูปแบบการใช้งานที่ต้องใช้ระบบ 5G เริ่มมีมากขึ้น ทั้งนี้เราสามารถเห็นทิศทางที่เร่งตัวขึ้นในการเติบโตเชิง YoY ในช่วง 4Q20 และ 4Q21 ที่โตขึ้น 8.2% และ 26% ตามลำดับ
แม้ THCOM จะไม่ช่วยสร้าง upside แต่ก็ไม่ได้เป็นภาระต่อกำไรของ INTUCH
- การหมดอายุลงของสัมปทานไทยคม 4 และ 6 จะช่วยให้ THCOM ลดต้นทุนในสัมปทานที่สร้างผลขาดทุนลงได้ ธุรกิจ THCOM จะมีส่วนแบ่งที่ไม่มีนัยสำคัญต่อกำไรรวมของ INTUCH ตั้งแต่ปี 2022 เป็นต้นไป
- THCOM มี Upside จำกัดจากภาพรวมไม่สู้ดีตามสภาวะถดถอยของธุรกิจดาวเทียม ธุรกิจดาวเทียมของ THCOM เผชิญกับปัจจัยเสี่ยงรอบด้าน การบริโภคสื่อบันเทิงรูปแบบดิจิทัลได้เข้ามาแทนที่ธุรกิจทีวีแบบดั้งเดิม ขณะที่ผู้ให้บริการดาวเทียมสัญญาณอินเทอร์เน็ตระดับโลกอย่าง Starlink ก็กลายมาเป็นภัยเสี่ยงต่อธุรกิจบรอดแบนด์ของ THCOM
มูลค่า INTUCH มี Upside จำกัดเมื่อเทียบกับ ADVANC
- INTUCH ยังคงซื้อขายที่มีส่วนลดจาก SOTP ในอดีต INTUCH ซื้อขายมีส่วนลดจาก SOTP ราว 18.9% ผลจากการที่เป็น Holding Company ทำให้ขาดอำนาจควบคุม ADVANC จึงไม่สามารถกำหนดทิศทางการเติบโตของ ADVANC ได้ เราคาดว่าส่วนลดดังกล่าวยังจะไม่เปลี่ยนแปลง เนื่องจากผลประกอบการหลักของ INTUCH ยังคงมาจาก ADVANC
- Upside risk ต่อการปรับมูลค่าพื้นฐานในอนาคตหากส่วนลดดังกล่าวลดลงหรือหมดไป ซึ่งจะเป็นไปได้ก็ต่อเมื่อ INTUCH มีโอกาสเติบโตจากธุรกิจอื่นที่เป็นเอกเทศไม่ขึ้นกับ ADVANC แม้ปัจจุบัน THCOM และ InVent เป็นสองในบริษัทที่อยู่ภายใต้การลงทุนของ INTUCH แต่ก็ยังไม่เป็นศักภาพในการเติบโตอย่างมีนัยสำคัญแต่อย่างใด จึงต้องติดตามพัฒนาการของ INTUCH ในอนาคต
กำไรสุทธิ 4Q21 ยังทรงตัวท่ามกลางสถานการณ์โควิด-19 ที่ 2.6 พันล้านบาท (-2%YoY, -2%QoQ)
กำไรสุทธิ 4Q21 ของ INTUCH ค่อนข้างทางตัว ขณะที่กำไรสุทธิของ ADVANC อยู่ที่ 6.9 พันล้านบาท (+8%QoQ, -4%YoY) ส่วน ARPU ของ ADVANC ลดลง 4.3% YoY เป็น 224 บาท แต่ในเชิง QoQ ยังทรงตัวในแดนบวก เพราะ ARPU กลุ่มรายเดือนที่พลิกฟื้นขึ้นเป็นนัยว่าการเติบโตใน 5G จะหนุนกำไรของ ADVANC ได้ตั้งแต่ปี 2022 เป็นต้นไป ซึ่งจะเป็นประโยชน์ทางตรงกับ INTUCH ด้วยเช่นกัน
อัปเดตภาพรวม
กำไรสุทธิทั้งปี 2021 ของ INTUCH อยู่ที่ 1.07 หมื่นล้านบาท (-2.7% YoY) นับว่าต่ำสุดตั้งแต่ 2018 แต่ยังเชื่อว่าทิศทางจะพลิกฟื้นขึ้นในปี 2022 จากสถานะในตลาด 5G ที่ดีขึ้น และ ARPU โดยรวมที่ปรับสูงขึ้นของ ADVANC
Profit Contribution To INTUCH Breakdown
(1) ธุรกิจโทรคมนาคมแบบไร้สาย (ADVANC) คิดเป็น 101% ของกำไรทั้งปี 2021 ของ INTUCH ทั้งนี้ ADVANC มีลูกค้าสมาชิกอยู่ 44 ล้านราย แบ่งเป็น 74% ในกลุ่มเติมเงิน (จ่ายตามใช้จริงและมีการใช้ที่จำกัด) ส่วนที่เหลือจัดอยู่ในกลุ่มรายเดือน (จ่ายค่าบริการหลังใช้บริการด้วยปริมาณการใช้ที่แตกต่างกันไปตามแพ็คเกจ) โดย ADVANC มีสถานะเป็นส่วนแบ่งกำไรก้อนใหญ่สุดของ INTUCH มาตั้งแต่ปี 2015 เป็นอย่างน้อย
(2) ธุรกิจดาวเทียมและกิจการระหว่างประเทศ (THCOM) คิดเป็น 0.5% ของกำไรของ INTUCH ทั้งนี้ THCOM ประกอบธุรกิจให้บริการดาวเทียมที่มีการใช้งานหลักในรูปแบบบรอดแบนด์และสื่อ
(3) ธุรกิจร่วมทุน (Invent) คิดเป็น 1.2% ของกำไรของ INTUCH กลุ่มธุรกิจนี้คือการคว้าโอกาสในเทคโนโลยีเกิดใหม่ต่าง ๆ ด้วยการนำเสนอความชำนาญการผนึกกำลังระหว่างกลุ่ม และการสนับสนุนเงินทุน
