บล.เคจีไอ (ประเทศไทย):
Zen Corporation Group (ZEN.BK/ZEN TB)* ประมาณการ 1Q65F: ขยาย franchise ได้ช้าเกินคาด
Event
ประมาณการ 1Q65F, ปรับลดประมาณการกำไร และราคาเป้าหมายปี 2565F
Impact
คาดว่ากำไรสุทธิใน 1Q65F จะอยู่ที่ 10 ล้านบาท (-66% YoY, -3% QoQ)
เราคาดว่ากำไรสุทธิของ ZEN ใน 1Q65F จะอยู่ที่ 10 ล้านบาท (-66% YoY, -3% QoQ) แต่หากไม่รวม รายการพิเศษ (กำไรพิเศษใน 1Q64 และขาดทุนพิเศษใน 4Q64) กำไรปกติจะเพิ่มขึ้น 6% YoY แต่ลดลง 65% QoQ โดยกำไรที่ดีขึ้น YoY จะเป็นเพราะฐานที่ต่ำใน 1Q64 ในขณะที่กำไรที่ลดลง QoQ จะเป็นเพราะช่วง high season ใน 4Q64 เราคาดว่ารายได้จาการขายจะเพิ่มขึ้น 16% YoY แต่ลดลง 10% QoQ โดยคาดว่า SSSG จะอยู่ที่ +10% (จาก -3% ใน 1Q64 และ +19% ใน 4Q64) ในขณะที่คาดว่ายอดขาย delivery จะลดลง 3% YoY และ 10% QoQ ในขณะที่คาดว่ายอดขายสินค้าปลีก (คิดเป็น 9% ของรายได้จากยอดขาย) จะเพิ่มขึ้นถึง 400% YoY และ 88% QoQ จากการร่วมมือกับผู้จัดจำหน่ายมืออาชีพ และการรับรู้รายได้จาก King Marine Foods (KMF) (ดีล M&A ใหม่)
เราคาดว่า GPM จะลดลงเหลือ 44.7% (จาก 48.8% ใน 1Q64 และ 46.6% ใน 4Q64) เนื่องจากแรงกดดัน จากต้นทุนอาหาร และได้รับส่วนลดค่าเช่าน้อยลง เราคาดว่าสัดส่วน SG&A/ยอดขาย จะลดลง YoY แต่จะเพิ่มขึ้นเล็กน้อย QoQ ในขณะที่คาดว่ารายได้ที่เกี่ยวข้องกับ franchise จะเพิ่มขึ้น 12% YoY แต่ลดลง 6% QoQ ใน 1Q65F
ขยาย franchise ได้ช้ากว่าที่คาดไว้
สำหรับธุรกิจ franchise บริษัทได้ออกโมเดลใหม่ของแบรนด์เขียงใน 1Q65 โดยใช้ชื่อว่า “เขียงเล็ก” (ค่าธรรมเนียม franchise เริ่มต้นที่ 100,000 บาท จากปกติที่ 600,000 บาท) ซึ่งจะเป็นร้านที่เล็กกว่าเดิม เพื่อให้เอื้อต่อการขยาย franchise อย่างไรก็ตาม บริษัทเปิดสาขา franchise ใหม่ได้เพียง 6 ร้านเท่านั้นใน 1Q65F (เขียง 2 ร้าน เขียงแกงใต้ 3 ร้าน และเขียงเล็ก 1 ร้าน) เมื่อเทียบกับประมาณการแบบอนุรักษ์นิยมของเราที่ 85 ร้านในปี 2565F และเป้าของบริษัทที่ 150 ร้าน
ปรับลดประมาณการกําไรปี 2565F ลง 12% และปี 2566F ลง 8%
เนื่องจากไม่มีข้อจำกัดในการเปิดบริการในปี 2565 เราจึงยังคงมองว่าผลประกอบการของ ZEN น่าจะฟื้นตัวได้ YoY เนื่องจากมีจำนวนวันที่เปิดให้บริการเพิ่มขึ้นจากฐานที่ต่ำในปี 2564 (SSSG +24% YoY) อย่างไรก็ตาม เราปรับลดประมาณกำไรปี 2565F/2566F ลง 12%/8% เนื่องจาก i) เราปรับลดสมมติฐานจํานวนร้าน franchise ที่จะเปิดใหม่ในปี 2565F/2566F ลงเหลือ 55/75 ร้าน (จากเดิม 85/105 ร้าน) ส่งผลให้ประมาณการรายได้จากสาขา franchise ในปี 2565F/2566F ลดลง 26%/24% ii) เราปรับเพิ่มยอดขายสินค้าปลีกในปี 2565F/2566F ขึ้นอีก 122%/122% หลังจากที่ทำศีล M&A กับ KMF iii) เราปรับเพิ่มสมมติฐานค่าใช้จ่าย SG&A เป็น 42.4%/43.5% ในปี 2565F/2566F (จากเดิม 41.8%/42.8%) iv) เราปรับลดสมมติฐาน GPM ปี 2565F/2566F ลงเหลือ 44.5%/47.2% (จากเดิม 44.6%/47.4%) เนื่องจากยอดขายสินค้าปลีกและบริการกระจายสินค้าเพิ่มขึ้น ซึ่งเป็นกลุ่มที่มี margin ต่ำกว่ายอดขายร้านอาหาร
Valuation and action
เมื่ออิงตามประมาณการใหม่ เราจึงปรับลดราคาเป้าหมายปี 2565F ลงเหลือ 12.30 บาท (P/E ที่ 30x) จากเดิมที่ 13.80 บาท และปรับลดคำแนะนำหุ้น ZEN จากซื้อเป็นถือ
Risks
ข้อจำกัดในการเปิดบริการ, เศรษฐกิจฟื้นตัวช้าเกินคาด, ขยายสาขา franchise ได้ช้าเกินคาด
