บล.บัวหลวง:
Siam Makro (MAKRO TB/MAKRO.BK)
MAKRO – รายได้และค่าใช้จ่ายค่อยๆ กลับมาเป็นปกติ!
แม้ว่าแนวโน้มกำไรสุทธิปี 2565 ที่อ่อนแอและข่าวเรื่องการเข้าซื้อกิจการ Metro ในอินเดีย อาจส่งผลให้ราคาหุ้น MAKRO ปรับตัวลดลง แต่เรายังคงคำแนะนำ”ซื้อ” ที่ราคาเป้าหมาย ณ สิ้นปี 2565 ที่ถูกปรับลดลงมาอยู่ที่ 42 บาท เราคาดกำไรของบริษัทยังมีแนวโน้มอ่อนแอในปีนี้ จากนั้นจะขยายตัวอย่างแข็งแกร่งในปี 2566 หนุนโดยรายได้ที่จะค่อยๆ ดีขึ้น และค่าใช้จ่ายที่มีอัตราการเติบโตที่ลดลงของ Lotus’s
กําไรปี 2565 ยังคงมีแนวโน้มอ่อนแอ
ปัจจัยกดดันด้านเงินเฟ้อที่กำลังกดดันมาร์จิ้นของทั้ง MAKRO และ Lotus’s เนื่องจากอุปสงค์ในกลุ่มประชากรที่มีรายได้ปานกลางถึงต่ำฟื้นตัวได้ค่อนข้างช้า ค่าใช้จ่ายที่มาพร้อมกับการเข้าซื้อ Lotus’s ถือเป็นตัวฉุดกำไรปี 2565 ของ MAKRO ในช่วงครึ่งแรกของปี 2565 แม้อัตราการเติบโตของยอดขายสาขาเดิมของ MAKRO จะเพิ่มขึ้นอย่างรวดเร็ว และรายได้โดยรวมที่เพิ่มขึ้น 107% YoY จากการรับรู้รายได้ของ Lotus’s แต่กำไรหลักของ MAKRO เพิ่มขึ้นเพียง 20% YoY เนื่องจากต้นทุนการดำเนินงานที่เติบโตเร็วกว่ามาก เมื่อดูในครึ่งหลังของปี 2555 การจะยังคงอยู่ภายได้แรงกดดันจากต้นทุนที่สูงขึ้น (ไตรมาส 3/65 น่าจะเป็นไตรมาสที่อ่อนแอที่สุด ตามมาด้วยการฟื้นตัว QoQ ในไตรมาส 4/65) ดังนั้นเราจึงปรับประมาณการกำไรปี 2565 ลง 8%
กำไรฟื้นตัวแข็งแกร่งในปี 2566
เราคาดรายได้และค่าใช้จ่ายจะมีการเติบโตที่เป็นปกติมากขึ้นในปี 2566 โดยเฉพาะ Lotus’s จะหนุนให้กําไรของ MAKRO ฟื้นตัวในปี 2566 โดยในปี 2565 MAKRO ได้บันทึกค่าใช้จ่ายจำนวนมากที่เกี่ยวข้องกับการรีแบรนด์ของ Lotus’s (จากเทสโก้เป็นโลตัส) จำนวน 600 ล้านบาท ค่าเสื่อมราคาจากการลงทุนด้านไอทีจํานวน 800-1 พันล้านบาท และดอกเบี้ยจ่าย 6 พันล้านบาท เมื่อมองถึงปี 2566 ในขณะที่เรามองว่ายอดขายจะยังฟื้นตัวเข้าใกล้ช่วงก่อนเกิดโควิดอย่างต่อเนื่อง เราคาดว่าค่าใช้จ่ายจะเพิ่มขึ้นช้าลง เมื่อเทียบกับปี 2565 ซึ่งเป็นปีที่มีฐานค่าใช้จ่ายเพิ่มขึ้นมาในระดับสูงมาก ในปี 2566 บนสมมติฐานว่าจะไม่มีการเข้าซื้อกิจการใหม่ของ MAKRO เรามองค่าใช้จ่ายในการรีแบรนด์จะหายไป และต้นทุนการชำระหนี้ที่ลดลงเมื่อโลตัสรีไฟแนนซ์เสร็จสิ้น ดังนั้น แม้ว่าเราจะปรับลดประมาณการกำไรปี 2566-67 ไปแล้ว แต่เรายังคงคาดว่า MAKRO จะรายงานกำไรที่ปรับตัวเพิ่มขึ้นอย่างแข็งแกร่งที่ 54% ในปี 2566 และ 24% ในปี 2567
อยู่ระหว่างการรีไฟแนนซ์
MAKRO อยู่ระหว่างการรีไฟแนนซ์เงินในสกุลเงินดอลลาร์สหรัฐฯ เมื่อดำเนินการเสร็จสิ้น ดอกเบี้ยจ่ายจะลดลง ปัจจุบัน MAKRO มีหนี้ประมาณ 83 พันล้านบาท เป็นสกุลเงินดอลลาร์สหรัฐฯ โดยมีอัตราดอกเบี้ยอ้างอิงจาก Libor บริษัทมีเป้าหมายที่จะรีไฟแนนซ์เงินกู้เหล่านี้ในช่วง 3-4 ไตรมาสข้างหน้า ด้วยอัตราส่วนหนี้สินต่อทุนสุทธิที่ 0.3 เท่า (ต่ำกว่า CPALL มาก ซึ่งมีอัตราดอกเบี้ยเฉลี่ย 3.8%) เราคาด MAKRO จะสามารถลดอัตราดอกเบี้ยเฉลี่ยในปี 2566 (4.4% ในปี 2565)
รอปัจจัยหนุนราคาหุ้น
ราคาหุ้นปรับตัวลดลง 15% นับตั้งแต่ต้นปีจนถึงปัจจุบัน (เทียบกับ SET ที่ทรงตัว) ดังนั้นเราจึงเชื่อว่าตลาดได้สะท้อนแนวโน้มกําไรที่อ่อนแอของปีนี้และ ประเด็น Metro India ไปในราคาแล้ว ในขณะที่เราคาดว่าหุ้นจะยังคงแกว่งตัวไปด้านข้างตราบเท่าที่ยังมีประเด็น Metro India อยู่ เราเชื่อว่าการฟื้นตัวของกำไรในปี 2566 จะเป็นปัจจัยหนุนราคาหุ้นให้ปรับตัวขึ้น
