บล.บัวหลวง:
Thai Vegetable Oil (TVO TB/TVO.BK)
TVO – ผลประกอบการน่าผิดหวังอย่างมาก; ธุรกิจน้ำมันถั่วเหลืองจะยังคงฉุดกำไรต่อในไตรมาส 1/66
ต่ำกว่าที่เราคาดมาก; เซอร์ไพร์สออกมาเป็นขาดทุนสุทธิอย่างมาก
TVO รายงานขาดทุนสุทธิไตรมาส 4/65 ที่ 603 ล้านบาท เทียบกับกำไรสุทธิ 99 ล้านบาทในไตรมาส 4/64 และกำไรสุทธิ 593 ล้านบาทในไตรมาส 3/65 หากไม่รวมรายการพิเศษในไตรมาส 4/65 ซึ่งได้แก่ กำไรจากอัตราแลกเปลี่ยน 56 ล้านบาท ขาดทุนจากตราสารอนุพันธ์ 349 ล้านบาท สํารองด้อยค่าสินค้าคงคลัง 250 ล้านบาท ขาดทุนจากการตั้งสำรองด้อยค่าของสินทรัพย์ทางการเงิน 5 ล้านบาท สำรองด้อยค่าของที่ดิน อาคารและอุปกรณ์ 9 ล้านบาท และค่าตัดจําหน่ายที่ดิน อาคารและอุปกรณ์ 77 ล้านบาท กำไรหลักในไตรมาสนี้อยู่ที่เพียงแค่ 32 ล้านบาท ลดลง 68% YoY และ 95% QoQ ขาดทุนสุทธิที่ออกมาถือว่าผิดไปจากที่เราคาดก่อนหน้า ซึ่งเป็นกําไรสุทธิ 549 ล้านบาท ในขณะที่กำไรหลักต่ำกว่าคาด 94% เนื่องจากอัตรากําไรขั้นต้นที่ต่ำกว่าคาดอย่างมาก อัตรากำไรขั้นต้นในไตรมาสนี้อยู่ที่เพียงแค่ 0.9% ในไตรมาส 4/65 (เทียบกับที่เราคาดก่อนหน้าที่ 11.9% และลดลงถ้าเทียบกับ 2.2% ในไตรมาส 4/64 และ 9.1% ในไตรมาส 3/65)
ประเด็นสําคัญจากผลประกอบการ
กําไรหลักที่ลดลงอย่างมากทั้ง YoY และ QoQ เนื่องจากอัตรากําไรขั้นต้นที่ลดลงแรง ซึ่งเป็นผลมาจาก 1) การปิดซ่อมบำรุงโรงงานในไตรมาส 4/65 ที่เราคาดว่าจะใหญ่กว่าการปิดซ่อมบำรุงโรงงานในไตรมาส 4/64 ซึ่งส่งผล กระทบต่อวอลุ่มขายกากถั่วเหลือง (SBM) และน้ำมันถั่วเหลือง (SBO) และ 2) การรับรู้ต้นทุนสต็อกถั่วเหลืองราคาแพงที่ซื้อในช่วงไตรมาสก่อนหน้า สําหรับวอลุ่มขายกากถั่วเหลือง การปิดซ่อมบำรุงโรงงานในไตรมาส 4/65 ส่งผลให้วอลุ่มขายลดลง 7% QoQ (และ 6% YoY) สำหรับราคาขายกากถั่วเหลืองปรับเพิ่มขึ้น YoY ไปตามทิศทางของราคาถั่วเหลืองโลกที่ปรับตัวเพิ่มขึ้น แต่การปรับเพิ่มขึ้นของราคาขายกากถั่วเหลืองยังคงไม่สามารถตามทันต้นทุนเมล็ดถั่วเหลืองที่เพิ่มขึ้นได้ สำหรับวอลุ่มขายน้ำมันถั่วเหลือง การปิดซ่อมบำรุงโรงงานในไตรมาส 4/65 ส่งผลให้วอลุ่มขายน้ำมันถั่วเหลืองลดลงทั้ง YoY และ QoQ นอกเหนือจากเหตุผลของการปิดซ่อมบำรุงโรงงานในไตรมาส 4/65 แล้ว ช่องว่างระหว่างราคานํามันปาล์มกับนํ้ามันถั่วเหลืองที่ห่างกันมากถึง 15-20 บาท/ขวด ส่งผลให้มีการเปลี่ยนการบริโภคจากน้ำมันถั่วเหลืองไปเป็นน้ำมันปาล์ม และส่งผลให้วอลุ่มขายน้ำมันถั่วเหลืองปรับตัวลดลง
สําหรับในไตรมาส 4/65 ราคาตลาดของกากถั่วเหลือง เมล็ดถั่วเหลือง น้ำมันถั่วเหลือง และน้ำมันปาล์มอยู่ที่ 23 บาท/กก. (เพิ่มขึ้น 17% YoY และ 1% QoQ) 14.33 เหรียญสหรัฐ/บูเชล (เพิ่มขึ้น 14% YoY แต่ลดลง 6% QoQ) 70.2 เซนต์/ปอนด์ (เพิ่มขึ้น 20% YoY และ 5% QoQ) และ 3,906 ริงกิต/ตัน (ลดลง 25% YoY และ 0.4% QoQ) ตามล่าดับ
แนวโน้ม
เราคาดกําไรหลักไตรมาส 1/66 ที่ 400 ล้านบาท ลดลง 29% YoY (เนื่องจากอัตรากำาไรขั้นต้นที่ลดลง) แต่เพิ่มขึ้น 1,170% QoQ (เนื่องจากไม่มีการปิดซ่อมบำรุงโรงงานเหมือนในไตรมาส 4/65) ถ้าอิงกับราคาเฉลี่ยนับตั้งแต่ต้นปีจนถึงปัจจุบัน สําหรับในไตรมาส 1/66 เราคาดราคาถั่วเหลืองโลกมีแนวโน้มลดลง 3% YoY แต่เพิ่มขึ้น 6% QoQ (เนื่องจากภัยแล้งในประเทศอาร์เจนติน่า ซึ่งได้รับผลกระทบจากปรากฎการณ์ลานีญ่าที่แตะระดับสูงสุดในไตรมาส 4/65) และราคากากถั่วเหลืองในประเทศมีแนวโน้มเพิ่มขึ้น 9% YoY และ 2% QoQ ในขณะที่ราคาน้ำมันปาล์มมาเลเซียมีแนวโน้มลดลง 37% YoY แต่ทรงตัว QoQ และราคาน้ำมันถั่วเหลืองโลกมีแนวโน้มลดลง 9% YoY และ 12% QoQ และเนื่องจากการปรับเพิ่มขึ้นของราคาขายกากถั่วเหลืองไม่สามารถจะตามการปรับตัวเพิ่มขึ้นของราคาถั่วเหลืองโลกได้ ถ้าเปรียบเทียบ QoQ บวกกับราคาขายของน้ำมันถั่วเหลืองและวอลุ่มขายของน้ำมันถั่วเหลืองที่คาดว่าจะมีแนวโน้มลดลงอย่างต่อเนื่อง เราจึงคาดว่าอัตรากำไรขั้นต้นมีแนวโน้มอยู่ในช่วง 9-10% สำหรับในไตรมาส 1/66
สิ่งที่เปลี่ยนแปลงไป
เนื่องจากความคาดหวังต่อกำไรไตรมาส 1/66 ที่ลดลงจากเดิม เราจึงทำการปรับลดประมาณการกำไรสุทธิปี 2566 ลงอีก 8% (เหลือ 1.97 พันล้านบาท) เพื่อสะท้อนอัตรากำไรขั้นต้นที่ปรับลดลงจากเดิม (จาก 10.2% เหลือ 8.8%) ส่งผลให้เราทำปรับราคาเป้าหมายลดลงอีก 6% (เหลือ 28 บาท)
คําแนะนํา
เรายังคงคำแนะนำ “ถือ” สําหรับอัตราผลตอบแทนจากเงินปันผลที่ 6% ในปี 2566 ธุรกิจน้ำมันถั่วเหลืองจะยังคงฉุดผลการดำเนินงานในปี 2566 โดยเราคาดว่าราคาขายและวอลุ่มขายน้ำมันถั่วเหลืองมีแนวโน้มลดลงในปี 2566 เราจึงคาดว่าอัตรากำไรขั้นต้นมีแนวโน้มที่จะลดลงมาอยู่ในกรอบช่วง 8-9% ในปี 2566 ซึ่งใกล้เคียงกับในปี 2565
