บล.เคจีไอ (ประเทศไทย):
Indorama Ventures (IVL.BK/IVL TB)*
ประมาณการ 1Q66F: ฟื้นตัวจากการ restock
Event
ประมาณการ 1Q66F, ปรับลดประมาณการกำไรเต็มปี และปรับลดราคาเป้าหมาย
Impact
คาดว่าจะมีกำไรเล็กน้อยใน 1Q66F ซึ่งจะฟื้นตัว QoQ จากที่ขาดทุนหนักใน 4Q65
เราคาดว่า IVL จะมีกำไรสุทธิใน 1Q66F เพียง 286 ล้านบาท (-98% YoY, ดีขึ้น QoQ จากขาดทุนสุทธิ 1.15 หมื่นล้านบาทใน 4Q65) โดยกำไรที่ลดลงอย่างมาก YoY จะเป็นเพราะ spread ของผลิตภัณฑ์เกือบทุกตัวของบริษัทลดลง YoY เนื่องจาก i) อุปทานลดลงเพราะนโยบาย Dual Control ของจีน และ ii) อุปทานในยุโรปตึงตัวเพราะอัตราค่าระวางขนส่งจากเอเชียไปยุโรปสูงในปีที่แล้ว ส่วนผลประกอบการที่ฟื้นตัวขึ้น QoQ จะเป็นเพราะไม่มีผลขาดทุนจากการด้อยค่าของสินทรัพย์ 260 ล้านดอลลาร์ฯ ซึ่งมาจากสินทรัพย์ในธุรกิจ fiber ที่ยุโรป (120 ล้านดอลลาร์ฯ) และสินทรัพย์ในธุรกิจ PTA ในเอเชีย (140 ล้าน ดอลลาร์ฯ) เหมือนกับใน 4Q65 แต่หากไม่รวมรายการพิเศษ เราคาดว่ากำไรจากธุรกิจหลักของ IVL จะฟื้นตัว QoQ เพราะ spread ของ PET, fiber และ MEG ดีขึ้นและปริมาณยอดขายที่เพิ่มขึ้น โดยเราคาดว่า core EBITDA margin โดยรวมของ IVL จะเพิ่มขึ้น 23% QoQ เป็น US$106/ton เนื่องจาก spread ของ PET ในซีกโลกตะวันออกและตะวันตกเพิ่มขึ้น 21% QoQ เป็น US$253/ton และ 23% QoQ เป็น US$128/ton ตามลำดับ เพราะอุปสงค์ต่ำตามฤดูกาลและมีการลดสต็อกลงใน 4Q65 ในขณะที่ spread ของ fiber ดีดตัวขึ้นมา 25% QoQ เป็น US$90/ton เพราะอุปสงค์แข็งแกร่งขึ้นเล็กน้อยจากการที่จีนกลีบมาเปิดประเทศ และ spread ของ MEG ในสหรัฐพุ่งสูงขึ้นถึง 47% QoQ เป็น US$379/ton เนื่องจากต้นทุนกาซลดลงอย่างมีนัยสำคัญ เรายังคาดว่าผลผลิตรวมของ IVL จะเพิ่มขึ้น 6% QoQ เป็น 3.39 ล้านตันใน 1Q66F เพราะผ่านช่วงที่อุปสงค์ polyester ต่ำตามฤดูกาลไปแล้วในไตรมาสที่สี่ นอกจากนี้ เรายังคาดว่าบริษัทจะบันทึกผลขาดทุนจากสต็อกลดลงเหลือ 1.4 พันล้านบาท ดีขึ้น 70% QoQ
ปรับลดประมาณการกำไรปี 2566F/2567F ลง 40%/28%
เราปรับลดประมาณการกำไรปี 2566F ลง 40% เหลือ 1.49 หมื่นล้านบาท และปี 2567F ลง 28% เหลือ 1.87 หมื่นล้านบาท เนื่องจาก spread ของ PTA, PET และ MEG ลดลง โดยเราปรับลดสมมติฐาน spread ของ PTA ในซีกโลกตะวันตกในปีนี้ลง 20% เหลือ US$200/ton และปีหน้าลง 12% เหลือ US$220/ton เพราะจะไม่ได้อานิสงส์เป็นพิเศษจากอัตราค่าระวางที่สูงของเรือคอนเทนเนอร์จากเอเชียไปยุโรปเหมือนในปี 2565 และด้วยเหตุผลเดียวกัน เรายังปรับลดสมมติฐาน spread ของ PET ในซีกโลกตะวันตกในปีนี้ลง 5% เหลือ US$270/ton แต่คงของปี 2567F เอาไว้เท่าเดิมที่ US$285/ton ในขณะที่เรายังปรับลดสมมติฐาน spread ของ PET ซีกโลกตะวันออกของทั้งปีนี้และปีหน้าลง 18% เหลือ US$140/ton และเรายังปรับลดสมมติฐาน spread ของ MEG ลง 14-15% เหลือ US$400/ton และ US$420/ton ในปี 2566F- 2567 ตามลำดับ เพราะถูกกดดันจากอุปทานใหม่ที่จะเพิ่มเข้ามาในตลาดโลกเป็นจำนวนมากถึง 7MTA ในปีนี้ ดังนั้นเราจึงปรับลดสมมติฐาน core EBITDA margin โดยรวมของ IVL ในปี 2566F ลง 13% เหลือ US$115/ton และปี 2567F ลง 9% เหลือ US$120/ton
Valuation & action
เราปรับลดราคาเป้าหมายปี 2566 ลงเหลือ 43.00 บาท จากเดิมที่ 53.00 บาท อิงจาก adjusted EV/EIBTDA ที่ 8.5x เพื่อสะท้อนถึงการปรับลดประมาณการกำไรลง แต่อย่างไรก็ตาม เรายังคงคำแนะนำซื้อ เนื่องจาก i) คาดว่าผลประกอบการใน 1Q66F จะดีขึ้น QoQ และ ii) จะเข้าสู่ช่วงที่อุปสงค์ของ PET สูงตามฤดูกาลในหน้าร้อน
Risks ความผันผวนของ spread ของ MEG, PTA, PET, fiber และ integrated oxides & derivatives
