บล.บัวหลวง:
Inter Pharma (IP TB /IP.BK)
IP – หุ้นเล็กที่ลงทุนยาวได้
เรากลับมาให้คําแนะนำ (Re-initiation) IP อีกครั้ง ด้วยคําแนะนํา ชื้อ ราคาเป้าหมาย 17.20 บาท อิงตาม PEG 1 เท่า บนการเติบโต ของ EPS เฉลี่ยที่ 35% CAGR ปี 2023-25 หรือเทียบเท่า PER 35 เท่า (ต่ำกว่าค่าเฉลี่ยระยะยาวอยู่ 0.7SD) โดยเรามองว่าธุรกิจของ IP กําลังเริ่มเข้ารูปเข้ารอย และเป็นหุ้นเหมาะสําหรับการลงทุนใน ระยะยาว ในธีมหุ้น Healthcare ครบวงจร ที่กระจายธุรกิจเกี่ยวเนื่องรอบด้าน และช่วงของการลงทุนหนักที่มีค่าใช้จ่ายเพิ่ม กดดันอัตรากําไรใกล้จบลงแล้ว เข้าสู่การเก็บเกี่ยวกําไร และคาดจะเห็นกำไรเติบโต YoY ที่สูง ต่อเนื่องในระยะ 2-3 ปีนี้
จัดพอร์ตฯ มุ่งสู่ธุรกิจนวัตกรรมยาและการแพทย์แบบครบวงจร
ใน 2-3 ปีที่ผ่านมา IP อยู่ในช่วงการลงทุนขนานใหญ่แบบต่อเนื่องตั้งแต่หลังเข้าตลาดฯ จนทําให้ปัจจุบันเรียกได้ว่าเป็นหุ้นการแพทย์ที่เกือบจะครบวงจร เพราะในพอร์ตปัจจุบันมีทั้งธุรกิจผลิตยา-อาหารเสริมทั้งคน-สัตว์ ผลิตภัณฑ์ ด้านสุขภาพ ร้านขายยา Lab Pharmacy และโรงพยาบาล (นครพัฒน์) ซึ่งในระหว่างการซื้อธุรกิจเข้ามาช่วงแรกยังมีต้นทุน-ค่าใช้จ่ายส่วนเพิ่ม และอยู่ในช่วงปรับปรุงกิจการ ทำให้ปี 2021-22 ที่ผ่านมากำไรจึงยังไม่เข้าเป้านัก แต่เราเริ่มเห็นสัญญาณที่ดีขึ้นจาก 1) กำไร 1Q23 ที่กลับมาทำา New High ได้ และเติบโต 34% YoY, 42% QoQ และ 2H23 จะดีต่อเนื่อง 2) คชจ. ส่วนเพิ่มต่างๆ น้อยลง หรืออาจมีไม่มาก 3) ประเด็นต้นทุนพุ่งจากเงินเฟ้อจบแล้ว
คาดกําไรหลักเติบโต 35% CAGR ปี 2023-25
เราคาดการณ์กำไรปี 2023 ที่ 183 ล้านบาท เพิ่มขึ้น 54% YoY จากรายได้ที่เพิ่มขึ้น บวกอัตรากำไรขยายตัว โดยเฉพาะจากการรับรู้ผลปรับขึ้นราคาเต็มปี (ตามต้นทุนที่นำมาก่อน) และการขยายตัวของธุรกิจร้านขายยาทั้งในแง่ยอดขายสาขาเดิม (อานิงสงค์จากการเปิดประเทศ-ท่องเที่ยว และการจัดการร้านใหม่) และการขยายสาขาใหม่ที่อยู่บนทำเลน่าสนใจ เช่น ภูเก็ต ส่วนภาพรวมปี 2023-25 เราคาดค่าไรเติบโตเฉลี่ย 35% ต่อปี CAGR ตามรายได้ที่เติบโต 28% ต่อปี CAGR และอัตรากำไรหลักขยายตัวปีละราว 30bps ต่อปี เกิดจากการประหยัดจากขนาด (คชจ. เพิ่มช้ากว่ารายได้ และการได้ส่วนลดจาก Supplier ตามยอดซื้อที่เพิ่มหลังขยายสาขา Lab Pharmacy) และการออกผลิตภัณฑ์อัตรากำไรดีในแบรนด์ของตนเองเพิ่มทั้งยา/อาหารเสริม
แนวโน้มกำไรครึ่งปีหลัง เติบโตเด่นทั้ง YoY, HOH
ประเมิน Earnings Momentum ในช่วง 2H23 ค่อนข้างเด่น คาดกำไรเติบโต 50-70% YoY และ 10-20% HoH นอกจากปัจจัยด้านฤดูกาลที่เข้าสู่ High Season ของธุรกิจส่วนใหญ่ แล้วยังมีประเด็นบวกจากสาขาใหม่ / และสาขาชูโรงของ Lab Pharmacy อย่างตามทำเลหรูในเมืองหลัก และเมืองท่องเที่ยว ผลตอบรับดีกว่าคาด อัตรากําไรสุทธิขยับขึ้นราวๆ 2-4% และนอกจากประเด็น กําไร ยังมีลุ้นได้เห็นพัฒนาการทางธุรกิจเพิ่มเติม จากปัจจุบันอยู่ระหว่าง เจรจากับบริษัทยารายใหญ่ๆ ต่างๆ เพื่อดึงมาให้ IP เป็นฐานการผลิตให้ และ/ หรือ ร่วมกันออกแบบ-ผลิตสินค้า ร่วมกัน
มี “ดีลลับ” อะไรอีกไหม? และผู้ถือหุ้นจะโดน Dilute เพิ่มอีกหรือไม่ ?
การเดินหน้าซื้อธุรกิจเข้ามา และขยายธุรกิจจำนวนมากช่วงที่ผ่านมา เป็นตัวฉุดอัตรากําไร และบางครั้งเกิด Dilution Effect จากการเพิ่มทุน PP เพื่อให้ได้ Partner และเงินสดมาซื้อกิจการอื่นต่อ แต่จากนี้เราคาดว่าโอกาสจะเกิดแบบในอดีตน้อยลงมากแล้ว เพราะ 1) มีเงินสดเพียงพอขยายธุรกิจตามแผน โดย ณ สิ้นงวด 1Q23 อยู่ที่ 793 ล้านบาท เพียงพอกับการลงทุนขยายร้านขายยาและปรับปรุงโรงพยาบาลใน 1-2 ปีนี้ (หรืออาจครอบคลุมการซื้อกิจการขนาดเล็กๆ), 2) สามารถใช้ เงินทุนจากการกู้ยืมช่วยได้ เพราะบริษัทมี Gearing ratio ต่ำเพียง 0.2 เท่า, 3) เมื่อเริ่ม Spin-off ธุรกิจร้านขายยา/โรงพยาบาล จะได้เงินสดกลับมา และ 4) ดีลที่อาจจะเกิดขึ้นต่อจากนี้ น่าจะเป็นการ ต่อยอดสร้าง Spring broad ให้ธุรกิจที่มีอยู่ ซึ่งอยู่ระหว่างเจรจา-ศึกษา เช่น การเป็นฐานผลิตยาให้พาร์ทเนอร์ทั้งปัจจุบันและเจรจาเพิ่ม, ขยายสาขาร้านขายยากับปั๊มของ OR, นำสินค้าไปเข้าร้านค้า ด้านสุขภาพเพิ่ม ฯลฯ โดยรวมน่าจะเป็นภาพของการทำการตลาดเป็นหลัก
ในส่วนระยะยาวมีแผนสร้าง ปรับปรุง อัพเกรดโรงงานยา และยาสำหรับตาให้ได้มาตรฐานระดับโลก เพื่อรองรับการเป็นฐานการผลิตของบริษัทใหญ่ๆ สําหรับผลิตและกระจายสินค้าไปยังแถบ CLMV และ ASEAN ซึ่งยังไม่ค่อยมีคู่แข่งที่มาตรฐานสูงอยู่ในตลาดนี้มาก
ราคาหุ้นยังน่ารัก น่าลุ้น, Valuation ยังน่าคบ
เรากลับมาให้คําแนะนำ (Re-initiation) IP ด้วยคําแนะนำซื้อ ราคาเป้าหมาย 17.20 บาท อิงตาม PEG 1 เท่า บนการเติบโตของ EPS เฉลี่ยที่ 35% CAGR ปี 2023-25
ราคาหุ้นปรับตัวลงมากว่า 27% จากจุดสูงสุดของปีนี้ สวนทางกำไรที่กำลังจะฟื้นตัว และปัจจุบันซื้อ ขายบน PER ที่ราว 23.8 เท่า ต่ำกว่าค่าเฉลี่ยระยะยาว 49% และเป็นระดับต่ำกว่าคู่เทียบร้านขายยาในไทยที่ธุรกิจครบวงจรน้อยกว่าอยู่ที่ 25 เท่า (ซึ่ง IP มีธุรกิจครบวงจรมากกว่า) รวมทั้งค่าเฉลี่ย รพ. ของไทย (6 บริษัทที่มีสภาพคล่องการซื้อขาย) เฉลี่ยที่ 27 เท่า และยังคิดเป็น PEG เพียง 0.7 เท่า (เทียบกับกำาไรเติบโตเฉลี่ย 35% CAGR ปี 2023-25)
ทั้งนี้ ประมาณการของเราเรายังไม่รวม ยังไม่ได้รวม Upside เพิ่มเติมจากดีลใหม่ๆ ที่อาจเกิดขึ้น และการนำบริษัทย่อยเข้าจดทะเบียนในตลาดหลักทรัพย์ (Spin-off) ในช่วงปี 2024-25 (โรงพยาบาลและร้านขายยา) และในระยะยาวปี 2027 เป็นต้นไปหากโครงการผลิตยาตาประสบความสําเร็จ
ความเสี่ยงที่สําคัญ
- ความเสี่ยงต่อการเปลี่ยนแปลงกระแสความนิยมของผู้บริโภค และการคาดการณ์อุปสงค์ของผลิตภัณฑ์ที่คลาดเคลื่อน
- ความเสี่ยงจากการพึ่งพิงผู้รับจ้างผลิตภายนอก
- ความเสี่ยงจากการพึ่งพิงผู้กระจายสินค้ารายใหญ่ และจากการบริหารสินค้าคงเหลือ
- ความเสี่ยงจากความเสียหายที่อาจเกิดขึ้นจากความไม่ปลอดภัยของผลิตภัณฑ์
- ความเสี่ยงด้านการปฏิบัติตามกฎหมาย กฎระเบียบ กฎเกณฑ์ที่เกี่ยวข้องกับธุรกิจ
- ความเสี่ยงจากการแข่งขันในตลาดผลิตภัณฑ์สุขภาพและความงาม
- ความเสี่ยงจากการเปลี่ยนแปลงทางด้านการเมือง อาจทำให้นโยบายของพาร์ทเนอร์บางรายอย่าง กลุ่ม PTT ซึ่งเป็นรัฐวิสหกิจ อาจจะชะลอการตัดสินใจต่างๆ ออกไปก่อน
