บล.บัวหลวง:
Thai Oil (TOP TB/TOP.BK)
TOP – กำไรไตรมาส 2/66 สูงกว่าทุกคาดการณ์; คาดเติบโต QoQ ในไตรมาส 3/66
สูงกว่าทุกคาดการณ์
TOP รายงานกำไรสุทธิไตรมาส 2/66 ที่ 1,117 ล้านบาท ลดลง 96% YoY และ 75% QoQ หากไม่รวมรายการพิเศษ กำไรหลักจะอยู่ที่ 3,252 ล้านบาท ลดลง 80% YoY และ 50% QoQ ผลประกอบการสูงกว่าที่เรา และตลาดคาดที่ 300 ล้านบาทอย่างมาก เนื่องจากอัตราการใช้กำลังการผลิตของโรงงานอะโรเมติกส์และโรงงานน้ำมันหล่อลื่นสูงกว่าคาดและการบันทึกเครดิตภาษี (เราคาดว่าจะมีค่าใช้จ่ายภาษี)
ประเด็นสําคัญจากผลประกอบการ
กำไรสุทธิที่ปรับตัวลดลง มีสาเหตุมาจากผลขาดทุนจากสต็อกน้ำมัน (เทียบกับกำาไรจากสต็อกที่รายงานในไตรมาส 2/65) และผลการดำเนินงานที่อ่อนแอ ในด้านการดำเนินงาน ปัจจัยที่กดดันให้กำไรหลักปรับตัวลดลง ได้แก่ 1) อัตราการใช้กำลังการกลั่นที่ลดลง, 2) ค่าการกลั่นตลาดรวม (Market GIM) ที่ปรับตัวลดลง, 3) ค่าใช้จ่ายในการขายและบริหารที่เพิ่มขึ้น, และ 4) ดอกเบี้ยจ่ายที่สูงขึ้น
อัตราการใช้กำลังการกลั่นของ TOP ในไตรมาส 2/66 อยู่ที่ 113% ปรับตัวเพิ่มขึ้นจาก 112% ทั้งในไตรมาส 2/65 และ ไตรมาส 1/66 ในขณะที่อัตราการใช้กำลังการผลิตของโรงงานอะโรเมติกส์อยู่ที่ 71% ลดลงจาก 77% ในไตรมาส 2/65 แต่เพิ่มขึ้นจาก 67% ในไตรมาส 1/66 ในส่วนของอัตราการใช้กำลังการผลิตของโรงงานน้ำมันหล่อลื่นอยู่ที่ 83% ปรับตัวลงจาก 90% ในไตรมาส 2/65 แต่ปรับเพิ่มขึ้นจาก 79% ในไตรมาส 1/66 (optimization) ค่าการกลั่นตลาดรวม (market GIM) อยู่ที่ 6.1 เหรียญสหรัฐต่อบาร์เรล ปรับตัวลงจาก 25.6 เหรียญสหรัฐต่อบาร์เรลในไตรมาส 2/65 และ 11.8 เหรียญสหรัฐต่อบาร์เรลในไตรมาส 1/66 (ค่าการกลั่นที่ลดลงและส่วนต่างราคาน้ำมันหล่อลื่นที่ลดลง) นอกจากนี้อัตราส่วนค่าใช้จ่ายในการขายและบริหารต่อยอดขายเพิ่มขึ้นมาอยู่ที่ 0.7% ในไตรมาส 2/66 จาก 0.6% ทั้งในไตรมาส 2/65 และไตรมาส 1/66
แนวโน้ม
เราคาดว่าค่าการกลั่นจะลดลง YoY ในไตรมาส 3/66 จากฐานที่สูงในไตรมาส 3/65 อย่างไรก็ตาม ค่าการกลั่นมีแนวโน้มขยายตัว QoQ หนุนโดยอุปสงค์ในวงกว้างที่เพิ่มขึ้นและช่วงไฮซีซั่นของการใช้ก๊าซโซลีนและอุปทานที่ตึงตัว ต้นทุนน้ำมันดิบ (crude premium) คาดว่าจะทรงตัว QoQ ในไตรมาส 3/56 ส่วนต่างราคาอะโรเมติกส์ (เทียบกับ ULG95) มีแนวโน้มที่จะขยายตัว YoY (ทรงตัว QoQ) ในขณะที่ส่วนต่างราคานํ้ามันหล่อลื่นมีแนวโน้มอ่อนตัวลง YoY และ QoQ จากแนวโน้มดังกล่าว เราคาดว่าค่าการกลั่นตลาดรวม (Market GIM) ของ TOP ในไตรมาส 3/66 จะลดลง YoY แต่เพิ่มขึ้น QoQ อัตราการใช้กําลังการกลั่นจะเพิ่มขึ้น YoY (ทรงตัว QoQ) ในขณะที่อัตราการใช้กำลังการผลิตของโรงงานอะโรเมติกส์และโรงงานน้ำมันหล่อลื่นมีแนวโน้มทรงตัว YoY และ QoQ ดังนั้นเราจึงคาดว่ากำไรหลักในไตรมาส 3/66 ของ TOP จะลดลง YoY แต่เพิ่มขึ้น QoQ
สิ่งที่เปลี่ยนแปลง
เราปรับเพิ่มประมาณการกำไรหลักในปี 2566 ขึ้น 37% มาอยู่ที่ 16,521 ล้านบาท (ลดลง 43% YoY) เนื่องจากเราปรับสมมติฐานค่าการกลั่นตลาดรวม (Market GIM) เพิ่มขึ้น 24% มาอยู่ที่ 8.3 เหรียญสหรัฐ/บาร์เรล แต่หลังจากสะท้อนขาดทุนพิเศษที่รายงานในครึ่งแรกของปี 2566 เราจึงปรับเพิ่มประมาณการกำไรสุทธิปี 2566 ขึ้นเพียง 2% มาอยู่ที่ 12,292 ล้านบาท ดังนั้นราคาเป้าหมาย ณ สิ้นปี 2566 ของเรายังคงเดิมไม่เปลี่ยนแปลงที่ 78 บาท อิงจาก PBV ที่ 1.1 เท่า
คําแนะนํา
เรายังคงชอบ TOP มากที่สุดในหุ้นกลุ่มโรงกลั่น เนื่องจากการเป็นผู้ผลิตที่มีประสิทธิภาพด้านต้นทุนการผลิต ซึ่งจะส่งผลให้กำไรมีความไวต่อการปรับตัวสูงขึ้นของค่าการกลั่น และมูลค่าหุ้นยังคงอยู่ในระดับที่น่าสนใจ โดยซื้อขายที่ PBV ณ สิ้นปี 2566 ที่เพียง 0.7 เท่า (ต่ำกว่าค่าเฉลี่ยระยะยาวที่ 1.4 เท่าอยู่ 1.4 ส่วนเบี่ยงเบนมาตรฐาน) เราจึงยังคงคำแนะนำ ซื้อ
