บล.พาย:
IVL: Indorama Ventures PCL ฟื้นจากจุดต่ำแม้มีปัจจัยกดดัน
เราคงคำแนะนำ “ซื้อ” แม้ลดมูลค่าพื้นฐานลง 14% เป็น 37.00 บาท เพื่อสะท้อนถึงการปรับประมาณการกำไร ทั้งนี้ กำไรสุทธิไตรมาส 2/23 อยู่ที่ 411 ล้านบาท (-98% YoY, -60% QoQ) ต่ำกว่ำที่เราและตลาดคาด หากไม่รวมรายการพิเศษ กำไรปกติจะอยู่ที่ 2.0 พันล้านบาท ลดลง 4% QoQ เพราะอัตรากำไรในธุรกิจออกไซด์และอนุพันธ์แบบบูรณาการ (IOD) และธุรกิจเส้นใยที่อ่อนแอ และต้นทุนทางการเงินที่สูงขึ้น เราเล็งเห็นปัจจัยรบกวนจากสภาวะดอกเบี้ยสูง การระบายสต็อก และเศรษฐกิจจีนที่พื้นช้า ซึ่งจะยังกดดันผลประกอบการของ IVL ในครึ่งหลังปี 2023 อย่างต่อเนื่อง แต่ถ้าพิจารณาเรื่องยอดขายที่เพิ่มขึ้น และอัตรากำไรผลิตภัณฑ์ที่ปรับดุลจากจุดต่ำร่วมด้วย ก็คาดว่ากำไรไตรมาส 3-4/23 จะฟื้นตัวจากจุดต่ำในไตรมาส 2/23 ขึ้นมาได้
กําไรไตรมาส 2/23 ต่ำกว่าตลาดคาด
- กำไรสุทธิไตรมาส 2/23 อยู่ที่ 411 ล้านบาท (-98% YoY, -60% QoQ) ต่ำกว่าที่เราและตลาดคาด หากไม่รวมรายการพิเศษ กำไรปกติจะอยู่ที่ 2.0 พันล้านบาท (-85% YoY, -4% QoQ) ที่ลดลง YoY เพราะผลการดำเนินงานที่อ่อนแอจากทุกกลุ่มธุรกิจ (CPET, IOD, เส้นใย) เพราะยอดขายและอัตรากำไรที่ลดลงจากสภาวะเศรษฐกิจมหภาคที่ท้าทาย ส่วนกำไรที่หดตัว QoQ เป็นเพราะอัตรากำไรในธุรกิจ IOD และเส้นใยที่อ่อนแอ และต้นทุนทางการเงินที่สูงขึ้น
- EBITDA ของกลุ่มบริษัทปรับดีขึ้นเล็กน้อย 8% QoQ เป็น 1.25 หมื่นล้านบาท หนุนจากธุรกิจ PET ในสหรัฐฯ ที่ยืดหยุ่นดี แต่ถูกหักลบส่วนหนึ่งจากผลประกอบการธุรกิจ IOD ปลายน้ำที่อ่อนแอ ด้านปริมาณขายโต 4% QoQ หนุนจากธุรกิจ PET และ EG ในสหรัฐฯ
ฟื้นตัวท่ามกลางสภาวะที่ท้าทาย
แม้กำไรไตรมาส 2/23 จะอ่อนแอ แต่ปริมาณขายสามารถปรับขึ้นมาได้ QoQ ขณะที่อัตราการดำเนินงานก็ปรับดีขึ้นเป็น 77% จาก 74% ในไตรมาส 1/23 คาดการณ์ว่าปริมาณขายในครึ่งหลังปี 2023 จะโตต่อเนื่อง 8% HoH (6 แสนต้น) หนุนจากกำลังการผลิตเพิ่มเติมในส่วนของ CPET และเส้นใย ขณะที่คาดว่า 1) ผลกระทบจากการลดสต็อกที่จะสิ้นสุดลงในตลาดหลักส่วนใหญ่ของ IVL 2) ราคาพลังงานที่ลดลง และ 3) ประสิทธิภาพการผลิตที่ดีขึ้นจะช่วยหนุนอัตรากำไรขึ้นในครึ่งหลังปี 2023-2024
ปรับลดประมาณการกำไรปี 2023-24 ลง 64% และ 40%
เราปรับลดประมาณการกำไรสุทธิปี 2023-24 ลง 64% และ 40% เป็น 9.0 พันล้านบาท และ 1.70 หมื่นล้านบาท ตามลำดับ สืบเนื่องจากการปรับสมมติฐานปริมาณขายและอัตรากำไรลง โดยปรับลดปริมาณขายลงเป็น 14.7 ล้านคัน (-8 แสนตัน) ในปี 2023 และ 15.5 ล้านคัน (-5 แสนตัน) ในปี 2024 หลังจากที่ปรับลดอัตราการดำเนินงานในธุรกิจ CPET, IOD และเส้นใยลง ขณะที่ปรับลดสมมติฐาน EBITDA margin ลง US$10-20/ตัน สำหรับปี 2023-24 เพื่อสะท้อนถึงแรงกดดันต่ออัตรากำไรที่บริษัทเผชิญในทุกหน่วยธุรกิจ
คงคำแนะนำ “ซื้อ” แต่ลดมูลค่าพื้นฐานลงเป็น 37.00 บาท
เราคงคำแนะนำ “ซื้อ” แต่ลดมูลค่าพื้นฐานลง 14% เป็น 37.00 บาท (จาก 43.00 บาท) เพื่อสะท้อนถึงการปรับลดประมาณการกำไรลง มูลค่าพื้นฐานของเราอิง 1.1x PBV’23E หรือที่ -1SD ต่อค่าเฉลี่ย 5 ปี ขณะที่เราเล็งเห็นปัจจัยรบกวนจากดอกเบี้ยที่สูง การลดสต็อก และเศรษฐกิจจีนที่ฟื้นตัวช้า ซึ่งจะกดดันผลประกอบการของ IVL ในครึ่ง หลังปี 2023 อย่างต่อเนื่อง อย่างไรก็ตาม ถ้าพิจารณาเรื่องยอดขายที่ฟื้นขึ้นและอัตรากำไรผลิตภัณฑ์ที่ปรับดุลจากจุดต่ำร่วมด้วย ก็คาดว่ากำไรไตรมาส 3-4/23 จะฟื้นตัวจากจุดต่ำในไตรมาส 2/23 ขึ้นมาได้
กำไรสุทธิไตรมาส 2/23 ต่ำกว่าตลาดคาด
- กำไรสุทธิไตรมาส 2/23 อยู่ที่ 411 ล้านบาท (-98% YoY, -60% QoQ) ต่ำกว่าที่เราและตลาดคาด หากไม่รวมรายการพิเศษ กำไรปกติจะอยู่ที่ 2.0 พันล้านบาท (-85% YoY, -4% QoQ) ที่ลดลง YoY เพราะผลการดำเนินงานที่อ่อนแอจากทุกกลุ่มธุรกิจ (CPET, IOD, เส้นใย) เพราะยอดขายและอัตรากำไรที่ลดลงจากสภาวะเศรษฐกิจมหภาคที่ท้าทาย ส่วนกำไรที่หดตัว QoQ เป็นเพราะอัตรากำไรในธุรกิจ IOD และเส้นใยที่อ่อนแอ และต้นทุนทางการเงินที่สูงขึ้น
- EBITDA ของกลุ่มบริษัทปรับดีขึ้นเล็กน้อย 8% QoQ เป็น 1.25 หมื่นล้านบาท หนุนจากธุรกิจ PET ในสหรัฐฯ ที่ยืดหยุ่นดี แต่ถูกหักลบส่วนหนึ่งจากผลประกอบการธุรกิจ IOD ปลายน้ำที่อ่อนแอ ด้านปริมาณขายโต 4% QoQ หนุนจากธุรกิจ PET และ EG ในสหรัฐฯ
- EBITDA ในธุรกิจ CPET (59% ของ EBITDA รวม) พุ่งสูงขึ้น 39% QoQ เป็น 7.8 พันล้านบาท หนุนจากปริมาณขายที่เพิ่มขึ้น 4% เพราะกระแสลดสต็อก PET ที่สิ้นสุดลง บวกกับการผลิตในสหรัฐฯ ที่กลับเป็นปกติ อัตรากำไรในธุรกิจ CPET ก็ปรับดีขึ้นเป็น US$88/ตัน (+28% QoQ) จากระดับราคาพรีเมี่ยมของ IVL และต้นทุนพลังงานที่ลดลง
- EBITDA ในธุรกิจ IOD (32%) ลดลง 27% QoQ เป็น 3.7 พันล้านบาท เพราะปริมาณขายและอัตรากำไรธุรกิจปลายน้ำที่อ่อนตัวลงจากการลดสต็อก และอุปสงค์ในกลุ่มสินค้าครัวเรือนและส่วนบุคคล (HPC) สินค้าเกษตร และผลิตภัณฑ์เคลือบผิวที่ลดลงต่อเนื่อง อัตรากำไรในธุรกิจ IOD อ่อนตัวลงเป็น US$158/ต้น (-23% QoQ)
- ธุรกิจเส้นใยมี EBITDA (9%) ที่ลดลง 37% QoQ เป็น 1.1 พันล้านบาท ฉุดลงจากอัตรากำไรที่ลดลงเป็น US$79/ตัน (-21% QoQ) ขณะที่กลุ่มไลฟ์สไตล์ยังอยู่ภายใต้แรงกดดันจากส่วนต่างราคาอุตสาหกรรมที่อ่อนแอ ส่วนกลุ่มสุขอนามัยได้รับ ผลกระทบจากอุปสงค์ในยุโรปที่อ่อนแอ
ฟื้นตัวจากจุดต่ำท่ามกลางแรงกดดัน
- แม้กำไรไตรมาส 2/23 จะอ่อนแอ แต่ปริมาณขายสามารถปรับขึ้นมาได้ QoQ ขณะที่อัตราการดำเนินงานก็ปรับดีขึ้นเป็น 77% จาก 74% ในไตรมาส 1/23 คาดการณ์ว่าปริมาณขายในครึ่งหลังปี 2023 จะโตต่อเนื่อง 8% HoH (6 แสนตัน) หนุนจากกำาลังการผลิตเพิ่มเติมในส่วนของ CPET และเส้นใย ขณะที่คาดว่า 1) ผลกระทบจากการลดสต็อกที่จะสิ้นสุดลงในตลาดหลักส่วนใหญ่ของ IVL 2) ราคาพลังงานที่ลดลง และ 3) ประสิทธิภาพการผลิตที่ดีขึ้นจะช่วยหนุนอัตรากําไรขึ้นในครึ่งหลังปี 2023 – 2024
- ธุรกิจ CPET: แม้อัตรากําไรในอุตสาหกรรมจะเผชิญแรงกดดัน แต่ IVL สามารถรักษาอัตรากำไรในระดับพรีเมี่ยมไว้ได้เป็นอย่างดี หนุนจากการบูรณาการเต็มรูปแบบและสถานะทางธุรกิจที่ดีในตลาดหลัก ขณะที่มีคาดการณ์ว่า PET margin จะค่อยๆ ปรับดี ขึ้นในครึ่งหลังปี 2023 – 2024 เพราะอัตรากำไรในปัจจุบันไม่มีเสถียรภาพ เพราะเผชิญกับแรงกดดันจากกำาลังการผลิตส่วนเพิ่ม และอุปสงค์จีนที่อ่อนแอ ส่วนการเร่งค่าเนินงานโครงการ PET ในอินเดีย (3.0 แสนต้น) จะช่วยหนุนการเติบโตของยอดขายได้
- ธุรกิจ IOD: คาดส่วนต่างราคา MTBE จะยังอยู่ในระดับแข็งแกร่ง หนุนจากอุปสงค์เบนซินที่แข็งแกร่ง และปริมาณขายในธุรกิจปลายนํ้าที่คาดว่าจะฟื้นตัวขึ้นจากการสิ้นสุดลงของกระแสลดสต็อก ธุรกิจเส้นใยจะได้อานิสงส์จากการดำเนินงาน BIS ในอินเดีย (น่าเข้าจากจีนน้อยลง) แต่กําลังการผลิตกลุ่มสุขอนามัยในสหรัฐฯ และอินเดียที่ปรับสูงขึ้นจะหนุนยอดขายที่เกี่ยวข้อง ส่วนการเคลื่อนที่ของผู้คนที่ปรับเพิ่มขึ้นจากช่วยหนุนอุปสงค์กลุ่มผลิตภัณฑ์ถุงลมนิรภัยและยางรถยนต์ ฯลฯ ได้มากขึ้น
ปรับลดประมาณการกำไรปี 2023-24 64% และ 40%
- เราปรับลดประมาณการค่าไรสุทธิปี 2023-24 ลง 64% และ 40% เป็น 9.0 พันล้านบาท และ 1.70 หมื่นล้านบาท ตามลำดับ สืบเนื่องจากการปรับสมมติฐานปริมาณขายและอัตรากำไรลง
- โดยปรับลดปริมาณขายลงเป็น 14.7 ล้านคัน (-8 แสนตัน) ในปี 2023 และ 15.5 ล้านคัน (-5 แสนตัน) ในปี 2024 หลังจากที่ปรับลดอัตราการดำเนินงาน ในธุรกิจ CPET, IOD และเส้นใยลง ขณะที่คาดว่าสภาวะเศรษฐกิจโลกที่ชะลอตัวลง ผลกระทบจากการลดสต็อกที่ยืดยาว และอุปทาน PET ส่วนเพิ่มจากจีนจะบั่นทอนการเติบโตของปริมาณขายลง
- ขณะที่ปรับลดสมมติฐาน EBITDA margin ลง US$10-20/ตัน สำหรับปี 2023-24 เพื่อสะท้อนถึงแรงกดดันต่ออัตรากำไรที่บริษัทเผชิญในทุกหน่วยธุรกิจ
คงคําแนะนํา “ชื้อ” แต่ลดมูลค่าพื้นฐานลงเป็น 37.00 บาท
เราคงคำาแนะนำา “ซื้อ” แต่ลดมูลค่าพื้นฐานลง 14% เป็น 37.00 บาท (จาก 43.00 บาท) เพื่อสะท้อนถึงการปรับลดประมาณการกำไรลง มูลค่าพื้นฐานของเราอิง 1.1X PBV′23E หรือที่ -1SD ต่อค่าเฉลี่ย 5 ปี ขณะที่เราเล็งเห็นปัจจัยรบกวนจากดอกเบี้ยที่สูง การลดสต็อก และเศรษฐกิจจีนที่ฟื้นตัวช้า ซึ่งจะกดดันผลประกอบการของ IVL ในครึ่งหลังปี 2023 อย่างต่อเนื่อง อย่างไรก็ตาม ถ้าพิจารณาเรื่องยอดขายที่ฟื้นขึ้นและอัตรากำไรผลิตภัณฑ์ที่ปรับดุลจากจุดต่ำร่วมด้วย ก็คาดว่ากำไรไตรมาส 3-4/23 จะฟื้นตัวจากจุดต่ำในไตรมาส 2/23 ขึ้นมาได้
Revenue breakdown
- กลุ่มธุรกิจ PET โดยรวมคิดเป็น 59% ของ EBITDA ทั้งหมดของ IVL ซึ่งจะรวมถึงกิจการประเภทอะโรเมติกส์ PET PX PTA บรรจุภัณฑ์และโพลีเอสเตอร์รีไซเคิล ส่วนเคมีภัณฑ์ชนิดพิเศษจะรวมถึง PET เรซิน ซึ่งเป็นส่วนที่ IVL มีสถานะเป็นผู้ผลิตเชิงพาณิชย์รายเดียวในโลก สำหรับกลุ่มลูกค้าหลักของหน่วยธุรกิจนี้คือกลุ่มผู้ผลิตอุปกรณ์ทางการแพทย์ ขวด ฟิล์มและสิ่งทอชนิดพิเศษ
- กลุ่มธุรกิจเส้นใยคิดเป็น 9% ของ EBITDA ทั้งหมด โดยธุรกิจนี้จะประกอบไปด้วยเส้นใยเส้นด้ายโพลีเอสเตอร์ เส้นใยโพลี โอเลฟินส์ และเส้นใยสังเคราะห์ผสม (bicomponent) ที่ใช้ในภาคยานยนต์ (9%) ผลิตภัณฑ์สุขอนามัยส่วนบุคคล (62%) และสินค้าประเภทไลฟ์สไตล์ (29%)
- ธุรกิจออกไซด์และอนุพันธ์แบบบูรณาการ (IOD) คิดเป็น 32% ของ EBITDA ทั้งหมด ประกอบไปด้วยผลิตภัณฑ์จำพวก ออฟไซด์ ไกลคอล และสารลดแรงตึงผิว ซึ่งจะรวมไปถึง MTBE หน่วยธุรกิจนี้ปฏิบัติการส่วนใหญ่อยู่ในภูมิภาคอเมริกาเหนือและใต้
