บล.บัวหลวง:
Thai Vegetable Oil (TVO TB/TVO.BK)
TVO – ผลประกอบการน่าผิดหวัง; คาดผลประกอบการไตรมาส 3/66 ยังอ่อนตัวลง
ผิดไปจากที่คาดอย่างมาก; พลิกกลับไปเป็นขาดทุนหลักต่อในไตรมาส 2/66
TVO รายงานกําไรสุทธิไตรมาส 2/66 เพียงแค่ 35 ล้านบาท ลดลง 96% YoY และ 73% QoQ หากไม่รวมรายการพิเศษในไตรมาส 2/66 ซึ่งได้แก่ ขาดทุนจากอัตราแลกเปลี่ยน 103 ล้านบาท ขาดทุนจากตราสารอนุพันธ์ 35 ล้านบาท การกลับรายการด้อยค่าสินค้าคงคลัง 247 ล้านบาท และการกลับรายการด้อยค่าของสินทรัพย์ทางการเงิน 1 ล้านบาท ในไตรมาสนี้รายงานเป็นขาดทุนหลัก 73 ล้านบาท แย่ลงถ้าเทียบกับกำไรหลัก 760 ล้านบาทในไตรมาส 2/65 แต่ขาดทุนหลักลดลง 4% QoQ กำไรสุทธิต่ำกว่าที่เราคาด 86% ในขณะที่ขาดทุนหลักที่ 73 ล้านบาท ถือว่าต่ำกว่าที่เราคาดก่อนหน้าเป็นกำไรหลักที่ 250 ล้านบาท เนื่องจากอัตรากำไรขั้นต้นที่ต่ำกว่าคาดอย่างมาก ยอดขายต่ำกว่าเราคาด 3% ในขณะที่อัตรากำไรขั้นต้นออกมาเหลือเพียงแค่ 1.3% ซึ่งถือว่าต่ำกว่าที่เราคาดก่อนหน้าที่ 4.5% (และลดลงอย่างมากถ้าเทียบกับ 12.4% ในไตรมาส 2/65 และ 1.6% ในไตรมาส 1/66)
ประเด็นสําคัญจากผลประกอบการ
ผลประกอบการหลักที่แย่ลงอย่างมาก YoY เนื่องมาจาก 1) วอลุ่มขายกากถั่วเหลืองที่ลดลงอย่างมากจากการปิดซ่อมบำรุงโรงงานในเดือนมี.ค. 2566 ส่งผลให้ระดับสต็อกกากถั่วเหลืองในช่วงต้นไตรมาส 2/66 อยู่ในระดับที่ต่ำมาก บวกกับอุปสงค์การใช้อาหารสัตว์ที่ลดลง ซึ่งเป็นผลจากราคาหมูไทยและราคาไก่ไทยที่ปรับตัวลดลง (จากสถานการณ์ที่แย่ลงของหมูเถื่อนผิดกฎหมาย ที่ลักลอบนําเข้าในช่วงไตรมาส 2/66 ส่งผลให้เกษตรกรผู้เลี้ยงหมูลดจํานวนหมูที่เลี้ยงเพื่อลดผลขาดทุน) และ 2) วอลุ่มขายน้ำมันถั่วเหลืองที่ลดลงอย่างต่อเนื่อง เนื่องภาวะเศรษฐกิจที่ชะลอตัวลงได้ลดกำลังซื้อของผู้บริโภค และส่งผลให้ผู้บริโภคหันมาใช้น้ำมันปาล์มที่มีราคาถูกกว่าแทนนํ้ามันถั่วเหลืองมากขึ้น (ซึ่งน้ำมันปาล์มถือว่าเป็นผลิตภัณฑ์ที่ทดแทนน้ำมันถั่วเหลือง) และเนื่องจากต้นทุนเมล็ดถั่วเหลืองที่ปรับเพิ่มขึ้น QoQ ในขณะที่ราคาขายกากถั่วเหลืองที่ปรับตัวลดลง QoQ ในไตรมาส 2/66 อัตรากำไรขั้นต้นในไตรมาสนี้จึงปรับตัวลดลงต่อเนื่อง QoQ (จาก 1.6% ในไตรมาส 1/66 เหลือ 1.3% ในไตรมาส 2/66)
สําหรับในไตรมาส 2/66 ราคาตลาดเฉลี่ยของกากถั่วเหลืองในประเทศ เมล็ดถั่วเหลืองในตลาดโลก น้ำมันถั่วเหลืองในตลาดโลก และน้ำมันปาล์มมาเลเซีย อยู่ที่ 23.1 บาท/กก. (เพิ่มขึ้น 2% YoY แต่ลดลง 2% QoQ) 14.32 เหรียญ/บูเชล (ลดลง 15% YoY และ 5% QoQ) 53 เซนต์/ปอนด์ (ลดลง 33% YoY และ 11% QoQ) และ 3,812 ริงกิต/ตัน (ลดลง 42% YoY และ 4% QoQ) ตามลำดับ
แนวโน้ม
เราคาดกำไรหลักในไตรมาส 3/66 ที่ 100 ล้านบาท ลดลง 83% YoY (เนื่องจากยอดขายที่ลดลงจากฐานของยอดขายที่สูงมากในไตรมาส 3/65 และอัตรากำไรขั้นต้นที่ปรับตัวลดลง) แต่พลิกกลับ QoQ จากขาดทุนหลักที่ 73 ล้านบาท ในไตรมาส 2/66 (เนื่องจากวอลุ่มขายกากถั่วเหลืองที่เพิ่มขึ้นจากสมมติฐานที่ว่าไม่มีการปิดซ่อมบำรุงโรงงานในช่วงปลายไตรมาส 2/66 และในไตรมาส 3/66) วอลุ่มขายกากถั่วเหลืองในไตรมาส 3/66 จะยังคงมีแนวโน้มที่ลดลง YoY เนื่องจากสถานการณ์หมูเถื่อนที่ลักลอบนำเข้าที่ยังคงแย่ลงในไตรมาส 3/56 ส่งผลให้เกษตรกรผู้เลี้ยงหมูอาจจะไม่อยากลงเลี้ยงหมูรอบใหม่ ช่วงห่างของราคาที่กว้างมากขึ้นระหว่างน้ำมันปาล์มและน้ำมันถั่วเหลือง QoQ ในไตรมาส 3/66 จะยังคงส่งผลให้ผู้บริโภคหันไปบริโภคน้ำมันปาล์มแทนน้ำมันถั่วเหลือง และเนื่องจากราคาขายกากถั่วเหลืองที่คาดว่าจะลงแรงกว่าต้นทุนถั่วเหลืองสำหรับในไตรมาส 3/66 เราจึงคาดว่าอัตรากำไรสำหรับธุรกิจกากถั่วเหลืองมีแนวโน้มที่จะยังคงอยู่ในระดับต่ำในช่วงตัวเลขหลักเดี่ยวต้นๆ จนถึงกลางๆ เราคาดอัตรากำไรขั้นต้นสำหรับในไตรมาส 3/66 ในช่วง 2-4%
ถ้าพิจารณาราคาเฉลี่ยตั้งแต่ต้นไตรมาส 3/66 จนถึงปัจจุบัน ราคาถั่วเหลืองโลกสำหรับในไตรมาส 3/66 คาดว่าจะมีทิศทางที่ลดลง 11% YoY และ 5% QoQ ในขณะที่ราคากากถั่วเหลืองในประเทศคาดว่าจะมีทิศทางที่ลดลง 3% YoY และ 5% QoQ และราคาน้ำมันปาล์มมาเลเซียคาดว่าจะมีทิศทางที่ลดลง 2% YoY แต่เพิ่มขึ้น 1% QoQ ในขณะที่ราคาน้ำมันถั่วเหลืองโลกคาดว่าจะมีทิศทางที่เพิ่มขึ้น 2% YoY และ 28% QoQ
สิ่งที่เปลี่ยนแปลงไป
เนื่องจากกำไรไตรมาส 2/66 ที่ออกมาต่ำกว่าคาดอย่างมาก เราจึงทำการปรับลดประมาณการกำไรสุทธิปี 2566 ลงอีก 51% (เหลือ 475 ล้านบาท) เพื่อสะท้อนสมมติฐานอัตรากำไรขั้นต้นที่ปรับลดลงจากเดิม (จาก 4.8% เหลือ 2.6%) ส่งผลให้เราทำปรับราคาเป้าหมายลดลงอีก 6% (เหลือ 22.5 บาท)
คำแนะนำ
เรายังคงคำแนะนำ “ถือ” เพื่อรอรับอัตราผลตอบแทนจากเงินปันผลในระดับ 3-4% เรามองว่าวอลุ่มขายกากถั่วเหลืองและน้ำมันถั่วเหลืองที่ลดลง บวกกับอัตรากำไรขั้นต้นที่ลดลงจะยังคงเป็นปัจจัยที่กดดันกำไรของ TVO สําหรับในปี 2566
