บล.ฟินันเซีย ไซรัส:
STARFLEX (SFLEX TB) แนวโน้มราคานํ้ามันเป็ นบวกต่อบริษัท
- ราคาน้ำมันดิบโลกเฉลี่ยปี 2024 อาจใกล้เคียงปีนี้แต่ความผันผวนที่ลดลงมาก เป็นบวกต่อธุรกิจปลายน้ำอย่าง SFLEX
- อาจรับรู้ส่วนแบ่งกำไรจากธุรกิจที่เวียดนามไม่ทันในปีนี้
- Valuation ลงมาใกล้เคียงช่วงที่เข้าตลาดฯ แนะนำซื้อ ราคาเป้าหมาย 5.60 บาท
ต้นทุนของบริษัทอ่อนไหวต่อราคาน้ำมัน
ราคาน้ำมันดิบที่ผันผวนมีผลต่อผลประกอบการของบริษัทโดยตรงเนื่องจากวัตถุดิบหลักที่ใช้ในการผลิตบรรจุภัณฑ์ประมาณ 65-68% ของวัตถุดิบทั้งหมด คือฟิล์ม (OPA, PET, LLDPE, WLLDPE) รองลงมาได้แก่ หมึกพิมพ์ กาว ตัวทำละลาย ซึ่งล้วนแต่เปลี่ยนแปลงตามราคาน้ำมันดิบ นับตั้งแต่กลางปี 2022 ที่ราคาน้ำมันดิบโลกทยอยปรับลง บวกกับการบริหารจัดการ การปรับเครื่องจักร การเจรจากับลูกค้า ทำให้ความสามารถในการทำกำไรของ SFLEX ดีขึ้นเป็นลำดับ โดยอัตรากำไรขั้นต้นเพิ่มขึ้นจาก 10.8% ใน 3Q22 เป็น 25.4% ใน 3Q23 และอัตรากำไรสุทธิ 1.0% ใน 3Q22 เป็น 11.5% ใน 3Q23 อยู่ในระดับดีกว่าก่อนโควิดเพราะเครื่องจักรที่ทันสมัยกว่า
อาจรับรู้กำไรจาก Starprint ไม่ทันในปี 2023
ราคาน้ำมันดิบที่ปรับขึ้นในช่วงเดือน ก.ย. เชื่อว่าไม่มีผลต่อผลประกอบการใน 4Q23 นัก เนื่องจากบริษัททยอยล็อคราคาวัตถุดิบสำคัญล่วงหน้าไว้จนถึง 1Q24 เราคาดว่าอัตรากำไรขั้นต้นใน 4Q23 จะอยู่ในระดับสูง 23-24% ใกล้เคียง 3Q23 และสูงกว่าอัตราเฉลี่ยทั้งปี 2022 ที่ 12.6% อย่างมีนัยสำคัญ ขณะที่รายได้น่าจะยังอยู่ในระดับ 430-450 ล้านบาท ใกล้เคียงรายได้เฉลี่ยงวด 9M23 เพราะไม่เน้นวอลุ่มแต่เน้นยอดขายที่มีมาร์จิ้น เราคาดกำไรเบื้องต้นใน 4Q23 ประมาณ 40-42 ล้านบาท ลดลง 13-17% q-q แต่เพิ่ม 18-24% y-y เราดึงส่วนแบ่งกำไรของ Starprint ออกเพราะอาจรับรู้ไม่ทันในปี 2023
ทิศทางราคานํ้ามันเป็นบวกต่อธุรกิจปลายนํ้าอย่าง SFLEX
เราปรับลดกําไรปี 2023 ลงเล็กน้อย 3% เป็น 180 ล้านบาทจากเดิม 185 ล้านบาท โดยนําส่วนแบ่งกําไรของ Starprint เวียดนามออก แต่ยังคงประมาณการกําไรปี 2024-25 ตามเดิมที่ 228 ล้านบาท (+26.7% y-y) และ 253 ล้านบาท (+10.9% y-y) บนสมมติฐาน ส่วนแบ่งกําไรจาก Starprint (SFLEX ถือ 25%) 32 ล้านบาทและ 35 ล้านบาทในปี 2024-25 ตามลําดับ และบนสมมติฐานราคานํ้ามันดิบโลก (WTI) เฉลี่ยปี 2024 ที่ใกล้เคียงปีนี้ แต่ผันผวนลดลงมาก จึงคาดอัตรากําไรขั้นต้น 21% ทั้งในปี 2024-25
ยืนยันคําแนะนําซื้อ ราคาเป้าหมาย 5.60 บาท
เราปรับไปใช้ราคาเป้าหมายปี 2024 ที่ 5.60 บาท อิง P/E 20 เท่า (-0.7SD ของค่าเฉลี่ยย้อนหลัง 4 ปีตั้งแต่เข้าตลาดฯ) ปัจจุบันซื้อขายที่ 2024P/E 12.5 เท่า (-1.1SD ของค่าเฉลี่ย 4 ปี) และ EV/EBITDA 10.4 เท่า (-1.3SD ของค่าเฉลี่ย 4 ปี) Valuation ปรับลงมาเท่ากับช่วงแรกที่เข้าตลาดฯ ขณะที่กิจการอยู่ในช่วงเติบโต ยืนยันคําแนะนําซื้อ
Investment thesis
ปัญหาต้นทุนวัตถุดิบราคาแพงและผันผวนได้ผ่านไปแล้ว แนวโน้มราคาน้ำมันที่มีสเถียรภาพดีต่อธุรกิจปลายน้ำอย่าง SFLEX เราคาดว่าผลประกอบการจะกลับมาเติบโตอย่างมีสเถียรภาพจากการขยายฐานตลาดและนวัตกรรมของผลิตภัณฑ์ รวมถึงการรับรู้ส่วนแบ่งกำไรของ Starprint Vietnam ซึ่งคาดว่าจะมีสัดส่วนราว 13-14% ของกำไร
ของ SFLEX ส่งผลให้คาดว่ากำไรปกติปี 2024 จะเพิ่มขึ้น 26.7% ราคาหุ้นปัจจุบันซื้อขายที่ Valuation ต่ำกว่าค่าเฉลี่ยและใกล้เคียงกับช่วงแรกที่เข้าตลาดฯ ขณะที่ฐานกำไรมีขนาดใหญ่กว่าเมื่อ 4 ปีก่อนราว 50% จึงแนะนำซื้อ
Company profile
บริษัท สตาร์เฟล็กซ์ จำกัด (มหาชน) เป็นผู้ผลิตและจำหน่ายบรรจุภัณฑ์พลาสติกชนิดอ่อน (Flexible packaging) สำหรับสินค้าอุปโภคบริโภคตามคำสั่งซื้อของลูกค้า รายได้หลักของบริษัทมาจากการจำหน่ายบรรจุภัณฑ์ที่เป็นม้วนฟิล์ม (Roll form) ที่ผ่านขั้นตอนการพิมพ์และเคลือบ และยังมีบรรจุภัณฑ์ที่ขึ้นรูปแบบสำเร็จรูป (Pre-form pouch) ในรูปทรงที่หลากหลายจากการวิจัยและพัฒนาร่วมกับลูกค้า SFLEX มีบริษัทร่วมทุน คือ บจ. สตาร์ยูเนี่ยน แพคเกจจิ้ง (SFLEX ถือ 50% TU TB ถือ 50%) และในเดือน มิ.ย. 2023 ผู้ถือหุ้นมีมติอนุมัติการเข้าซื้อหุ้น SPVI Holding ซึ่งเป็นการลงทุนทางอ้อมใน Starprint Vietnam
Catalysts
ปัจจัยกระตุ้นการเติบโตของบริษัท 1) การเติบโตอย่างรวดเร็วของการ บริโภคในประเทศ 2) ราคาน้ำมันดิบและราคาเม็ดพลาสติกปรับลง 3) การหาลูกค้าใหม่ได้เพิ่มขึ้น 4) การประสบความสำเร็๋จในการพัฒนานวัตกรรมของผลิตภัณฑ์
Risks to our call
Downside risks ต่อราคาเป้าหมายของเรา ได้แก่ 1) ราคาน้ำมันปรับขึ้นอย่างรวดเร็วและสูงกว่าคาด 2) เงินเฟ้อสูงกดดันกำลังซื้อในประเทศ และ 3) ค่าเงินบาทอ่อนค่า
