บล.ฟินันเซีย ไซรัส:
THAI UNION GROUP (TU TB)
ธุรกิจหลักเริ่มชะงักใน 1Q24
- เรามีมุมมองเป็นลบต่อการประชุมนักวิเคราะห์ 20 ก.พ. จากแนวโน้มกำไร 1Q24 คาดอ่อนแอลง q-q, y-y ต่ำกว่าที่เคยคาดไว้
- ปรับลดกำไรปี 2024-25 ลง เพื่อสะท้อนเป้าการโตของผู้บริหารที่ Conservative ขึ้น
- ปรับลดราคาเป้าหมายลงเป็น 17.3 บาท
ผู้บริหารให้วิวรายได้อ่อนแอลงใน 1Q24
เรามีมุมมองเป็นลบจากประชุมนักวิเคราะห์วานนี้ (20 ก.พ. 24) แม้สิ่งที่ดี คือ บริษัทได้ถอนการลงทุนจาก RL แล้วเสร็จในงบ 4Q23 และจะหยุดรับรู้ทุก transaction ของ RL ตั้งแต่ 1Q24 เป็นต้นไป อย่างไรก็ตาม ผบห. ให้วิวว่าแนวโน้มธุรกิจหลัก 1Q24 จะอ่อนตัวลงทั้ง q-q และ y-y โดยหลักมาจาก 1) ลูกค้าได้เร่งสต๊อกไปพอควรใน 4Q23 และ 2) ราคาปลาทูน่าปรับลงแรงล่าสุดเดือน ก.พ. อยู่ที่ USD1,300 ต่อตัน (-7% m-m) ทำให้ราคาปลาเฉลี่ย 1QTD อยู่ที่ USD1,350 ต่อตัน (-15% q-q, -7.7% y-y) จาก Demand ที่อ่อนตัวลงตามฤดูกาล ล่าสุดสถานการณ์ห้องเย็นถูกใช้จนเต็ม capacity จึงไม่สามารถซื้อปลาเก็บได้อีก ส่งผลให้มีการปรับลดราคาขายให้กับลูกค้า โดยเฉพาะลูกค้า OEM
ระยะสั้นคาดกำไร 1Q24 จะหดตัวลงทั้ง q-q และ y-y เป็นระดับต่ำกว่าพันลบ.
เบื้องต้นเราคาดแนวโน้มกำไรปกติ 1Q24 จะอ่อนตัวลง q-q และ y~y มาอยู่ที่ราว 901 ลบ. นอกจากรายได้ที่อ่อนตัวลงแล้ว เราคาดว่าจะเกิดรายการค่าใช้จ่ายทางภาษีราว 65 ลบ. ขณะที่ 1Q23 มีรายการเครดิตภาษี 241 ลบ. เนื่องจากไม่ได้รับรู้รายการเครดิตทางภาษีจาก RL อีกต่อไป กอปรกับคาดค่าใช้จ่ายดอกเบี้ยปรับตัวสูงขึ้น จากอัตราดอกเบี้ยเพิ่มขึ้นราว 0.5% ทั้งนี้ผู้บริหารตั้งเป้ารายได้รวมปี 2024 โตเพียง 3-4% ต่ำกว่าปกติที่มักตั้งในอัตราสองหลัก เพราะ 1) สมมติฐานราคาปลาทูน่าปี 2024 ของบริษัทอยู่ที่ USD1,700 ต่อตัน (-6% y-y) และ 2) ปรับลดสมมติฐานค่าเงินบาทเป็น 33.5 บาทจากปี 2023 ที่ 35.5 บาท/USD และตั้งเป้าอัตรากำไรขั้นต้นที่ 17-18% ทรงตัวจากปี 2023รวมถึงปรับลด Capex ลงเป็น 4-4.5 พันลบ. จากปกติ 5-6 พันลบ. โดยมีเพียงการขยายการผลิตอาหารสัตว์เลี้ยง ITC และจะ Operate ห้องเย็นที่ Ghana เดือนมี.ค. 24
ปรับลดกำไรปี 2024-25 ราว 6.8-8.5% คาดหวังกำไรทยอยฟื้นใน 2Q24
จากแนวโน้มธุรกิจหลักที่ต่ำกว่าที่เคยคาด นำไปสู่การปรับลดกำไรปกติปี 2024-25 ลง 8.5% และ 6.8% เป็น 5 พันลบ. (+6.5% y-y) และ 5.6 พันลบ. (+11% y-y) โดยคาดหวังกำไรทยอยฟื้นตัวใน 2Q24 เป็นต้นไป คีย์หลักคือ ผบห.ระบุว่าหากราคาปลาทูน่าฟื้นตัวกลับสู่ระดับ USD1,400-1,500 ต่อตัน จะช่วยหนุนให้ภาพรวมอัตรากำไรฟื้นตัวได้อีกครั้ง โดยรวมแม้เรายังมอบวกต่อการไม่ต้องรับรู้ขาดทุนจาก RL อีก แต่ธุรกิจกลับกลายเป็นอ่อนตัวลงมากกว่าที่เคยคาด ขณะที่ปัญหาสายเรือยังกระทบจำกัด
ต้องปรับลดราคาเป้าหมายลง เพื่อสะท้อนธุรกิจหลักที่อ่อนตัวลง
ปรับลดราคาเป้าหมายลงเป็น 17.3 บาท (อิง SoTP valuation, implied เป็น target PE ที่ 17x) แม้ระยะสั้นจะสดใสน้อยกว่าที่เคยคาด แต่ราคาหุ้นยังมี Upside 14% จึงคงคำแนะนำซื้อลงทุน รอการฟื้นตัวในช่วง 2H24 ประกาศจ่ายปันผล 2H24 หุนละ 0.24 บาท คิดเป็น Dividend yield 1.6%
Investment thesis
TU คือผู้ผลิตและแปรรูปอาหารทะเลรายใหญ่ของโลก โดยเป็นผู้นำในการผลิตและส่งออกอาหารทะเลแช่แข็งและบรรจุกระป๋อง เช่น ทูน่า กุ้งซาร์ดีน และแมคเคอเรล เป็นต้น นอกจากนียังมีบริษัทในเครืออย่าง ITC ซึ่งเป็นผู้ผลิตอาหารสัตว์ลี้ยงรายใหญ่ของไทย และยังมีบริษัทย่อยในต่างประเทศ ที่เป็นเจ้าของแบรนด์ Chicken of the Sea เป็นแบรนด์อาหารทะเลกระป๋องอันดับ 3 ในตลาดสหรัฐ และ TUE Group (เดิมชื่อ MWB) ซึ่งเป็นเจ้าของแบรนด์อาหารทะเลกระป๋องอยู่ใน Top 3 ของตลาดยุโรป อาทิ John West, Petit Navire, Paramentier, King Oscar และ Mareblu เป็นต้น
ในปี 2020 TU ได้เริ่มขยายสู่ธุรกิจผลิตภัณฑ์นวัตกรรม โดยมีเป้าหมายเพิ่มสัดส่วนรายได้ขึ้นเป็น 10% ของรายได้รวมในปี 2025 จากสิ้นปี 2022 ที่ 6.7% และมีเป้าเพิ่ม EBITDA สู่ระดับ USD450-550 ล้าน
Company profile
TU ก่อตั้งขึ้นในปี 1977 ในฐานะผู้แปรรูปและส่งออกปลาทูน่ากระป๋อง ปัจจุบันได้ขยายธุรกิจเป็นผู้รับจ้างผลิตให้กับลูกค้าระดับโลกด้วย โดย สิ้นปี 2022 TU มีแบรนด์เป็นของตนเองทั้งสิน 18 แบรนด์, มีพันธมิตร ร่วมทุน 5 ราย และมีสำนักงานขายในต่างประเทศ 8 แห่ง ปัจจุบันมีโรงงานผลิตทั้งหมด 13 แห่งใน 12 ประเทศทั่วโลก รวมถึงมีศูนย์ R&D 2 แห่ง และในปี 2022 มีสัดส่วนรายได้จากสหรัฐราว 43% รองมาคือ ยุโรป 26%, ไทย 11% และญี่ปุ่น 6% ของรายได้รวม ตามลำดับ
Catalysts
ปัจจัยหนุนการเติบโตในปี 2024 คือ 1) การเติบโตของรายได้ทั้ง 3 กลุ่ม ธุรกิจ 2) การขยายกำลังการผลิต Pet Food และ Ready to eat 3) แนวโน้มราคาวัตถุดิบปลาทูน่าที่ปรับลง และ 4) หยุดรับรู้ส่วนแบ่งขาดทุนจาก Red Lobster หลังถอนการลงทุนใน 4023
Risks to our call
ความเสี่ยงต่อกำไรและราคาเป้าหมายปี 2024 คือ 1) รายได้ฟื้นตัวช้ากว่าคาด 2) เส้นทางการขนส่งหยุดชะงัก และต้นทุนค่าระวางเรือปรับตัวสูงขึ้นกว่าคาด 3) ต้นทุนวัตถุดิบปรับลงช้ากว่าคาด และ 4) ต้นทุนแรงงานสูงกว่าคาด และปัญหาขาดแคลนแรงงาน และ 5) ค่าเงินบาทแข็งค่ากว่าคาด
