+53%QoQ)
- การเติบโตเกิดจากการฟื้นตัวของค่าการกลั่น และกำไรจากสต็อกน้ำมันตามราคาน้ำมันดิบที่ปรับตัวเพิ่มขึ้น
- ค่าการกลั่น (GRM) จะเพิ่มขึ้นเป็น US$1.5/bbl เพิ่มข้ึนจากท่ี US$-1.1/bbl ใน3Q20 และ US$0.4/bbl ใน 2Q21 จาก Spreads ของผลิตภัณฑ์ที่เพิ่มข้ึน โดยเฉพาะน้ำมันเบนซินและน้ำมันอากาศยาน
- ธุรกิจอะโรเมติกส์ & LAB และน้ำมันหล่อลื่นจะอ่อนตัวลงเล็กน้อย QoQ โดย GIM รวมจะอยู่ที่ US$9.9/bbl, (+200%YoY, flat QoQ)
- ในปัจจุบันหุ้นของบริษัทซื้อขายท่ี 0.9x PBV’22 โดยมีส่วนลดจากค่าเฉลี่ยอุตสาหกรรมในประเทศไทยท่ี 1.1 เท่า ดังนั้น เมื่อพิจารณาถึงแนวโน้มท่ีเป็นบวกของธุรกิจโรงกลั่นในช่วง 4Q21-2022 เราเห็นว่าการประเมินมูลค่าหุ้นควรได้รับการปรับใหม่
เราจึงปรับมูลค่าเหมาะสมใหม่ขึ้น 30% เป็น 67.0 บาท และปรับคำแนะนำเป็น “ซื้อ” อิง 1.1x PBV,22E ซึ่งสอดคล้องกับค่าเฉลี่ยอุตสาหกรรมในประเทศ
ความเสี่ยง: การประเมินมูลค่าของเราไม่รวมการเพิ่มทุนที่วางแผนไว้จำนวน 1 หมื่นล้านบาทใน 1H22
ค่าการกลั่นเพิ่มขึ้น
คาดกำไรสุทธิ 3Q21 ท่ี 3.2 พันล้านบาท (+353%YoY, +53%QoQ)
- เราคาดว่า TOP จะมีกำไรสุทธิ 3Q21 ที่ 3.2 พันล้านบาท (+353%YoY, +53%QoQ) การเติบโตเกิดจาก การฟื้นตัวของค่าการกลั่น และกำไรจากสต็อกตามราคาน้ำมันดิบที่ปรับตัวขึ้น
- โรงกลั่น: ค่าการกลั่น (GRM) จะเพิ่มขึ้นเป็น US$1.5/bbl เพิ่มขึ้นจากที่ US$-1.1/bbl ใน 3Q20 และ US$0.4/bbl ใน 2Q21 จาก Spreads ของผลิตภัณฑ์ที่เพิ่มขึ้น โดยหลักแล้วเกิดจากผลิตภัณฑ์น้ำมันเบนซินและน้ำมันอากาศยาน ในขณะที่อัตราการใช้กำลังการผลิตจะลดลง 5%QoQ มาอยู่ที่ 256kbd จากอุปสงค์ในประเทศที่ลดลงจากมาตรการล็อกดาวน์
- บริษัทจะบันทึกกำไรจากสต็อกน้ำมันที่ 3.3 พันล้านบาท (US$4.3/bbl) ใน 3Q21 เพิ่มขึ้น 7%QoQ จากราคาน้ำมันดิบดูไบที่ US$72/bbl โดยกำไรส่วนหนึ่งจะถูกหักล้างด้วยขาดทุนจากการป้องกันความเสี่ยงที่ 1.6 พันล้านบาท
- อะโรเมติกส์: เราคาดว่าธุรกิจอะโรเมติกส์จะอ่อนตัวลง QoQ Spreads ของ PX จะทรงตัว QoQ ที่ US$210/ton ใน 3Q21 ในขณะที่ Spreads ของ BZ จะลดลง 9%QoQ เป็น US$284/ton อัตราการใช้กำลังการผลิตจะลดลงเป็น 85%(เทียบกับ 89% ใน 2Q21) ดังนั้นเราจึงคาดว่าธุรกิจกลุ่มอะโรเมติกส์และ LAB รวมกัน จะมีอัตรากำไรขั้นต้นจากการผลิต (GIM) ที่ US$2.2/bbl ใน 3Q21 (เทียบกับ US$2.4/bbl ใน 2Q21)
- น้ำมันหล่อลื่นพื้นฐาน: GIM จะลดลงเล็กน้อยเป็น US$1.9/bbl เทียบกับ US$2.4/bbl ใน 2Q21 เนื่องจาก Spreads ที่ลดลง 10%QoQ
- บริษัทจะบันทึกกำไรพิเศษจำนวน 600 ล้านบาท จากการเสนอขายหุ้น IPO ของบริษัทอุบลไบโอเอธานอล และขาดทุนจากอัตราแลกเปลี่ยนจำนวน 1.1 พันล้านบาทจากค่าของเงินบาทที่อ่อนตัว
แนวโน้มกำไร 4Q21-2022 เป็นบวกหนุนด้วยค่าการกลั่นท่ีเพิ่มขึ้น
- เราคาดว่าโรงกลั่นจะสามารถดำเนินการกลั่นได้เต็มที่ตั้งแต่ 4Q21 (ใช้กำลังการผลิต 100%) หลังจากยกเลิกมาตรการล็อกดาวน์ ค่าการกลั่นเพิ่มขึ้นเป็น US$4.0/bbl ในเดือนตลุาคม (เพิ่มขึ้นจาก US$1.5/bbl ใน 3Q21) ตาม Spreads น้ำมันอากาศยานและดีเซลที่ปรับตัวดีขึ้น ดังนั้นเราจึงคาดว่ากำไรของบริษัทจะจะยังคงเติบโตต่อเนื่องในช่วง 4Q21-2022
Revenue Breakdown
การดำเนินงานหลักของบริษัทคือธุรกิจโรงกลั่น และธุรกิจอื่นๆที่สร้างมูลค่าเพิ่ม เช่น ปิโตรเคมี การผลิตไฟฟ้า และ การขนส่งทางทะเล โดยบริษัทมีกำลังการกลั่น 2.7 แสนบาร์เรลต่อวัน ซึ่งสูงที่สุดแห่งหนึ่งในประเทศไทย และคิดเป็น 22.5% ของกำลังการกลั่นในประเทศ นอกจากนี้บริษัทยังถือหุ้น 20% ใน GPSC (ซึ่งเป็นของกลุ่มปตท.) ที่ช่วยสร้างส่วนแบ่งกำไรที่มีความมั่นคง โดยรายได้หลักของบริษัทมาจากแหล่งต่างๆดังนี้:
- โรงกลั่น (สัดส่วนที่ 76% ของEBITDA รวม)
- อะโรเมติกส์และห้องปฏิบัติการ (สัดส่วนที่ 11% ของ EBITDA รวม)
- น้ำมันหล่อลื่นพื้นฐาน (สัดส่วนที่ 4% ของ EBITDA รวม)
- การผลิตไฟฟ้า (สัดส่วนที่ 3% ของ EBITDA รวม)
- สารทำละลาย (สัดส่วนที่ 3% ของ EBITDA รวม)
- การขนส่งทางทะเล (สัดส่วนที่ 3% ของ EBITDA รวม)
- เอทานอล (สัดส่วนที่ 1% ของ EBITDA รวม)
- อื่นๆ (สัดส่วนที่ 2% ของ EBITDA รวม)
